הכנסת התשע-עשרה

PAGE
3
ועדת הכלכלה
09/10/2013

הכנסת התשע-עשרה
נוסח לא מתוקן

מושב ראשון
<פרוטוקול מס' 84>
מישיבת ועדת הכלכלה
יום רביעי, ה' בחשון התשע"ד (09 באוקטובר 2013), שעה 11:30

<הצעת חוק להסדרת פעילות חברות דירוג האשראי, התשע"ג-2013 (מ/786)>

חברי הוועדה: >
אבישי ברוורמן – היו"ר
רונן הופמן

מיכל רוזין

באסל גטאס

>
פרופ' שמואל האוזר - יו"ר, רשות ניירות ערך

אמיר וסרמן - היועץ המשפטי, רשות ניירות ערך

שרונה מזליאן לוי - דוברת, רשות ניירות ערך

מאיה מרינוב-שיפר - עו"ד, רשות ניירות ערך

שרה קנדלר - מנהלת מחלקת חקיקה, רשות ניירות ערך

אורנית קרביץ - יועצת בכירה ליו"ר הרשות, רשות ניירות ערך

מעין בלומנפלד - מתמחה במחלקת היועץ המשפטי, רשות ניירות ערך

גלית מילר - מתמחה במחלקת השקעות, רשות ניירות ערך

ענת פייער - רו"ח, משרד האוצר

חיים זקס - משפטן, משרד המשפטים

אדוארד אופנבכר - מנהל אגף מוניטרי, בנק ישראל

צביה ארדמן - כלכלנית בכירה, אגף פיננסי, בנק ישראל

קרן גבאי - עו"ד, לשכה משפטית, בנק ישראל

ערן היימר - מנכ"ל, מידרוג

גדעון אילת - יו"ר, מידרוג

רן גולדשטיין - ראש תחום, מידרוג

יורם סמואל - עו"ד, מידרוג

עמרי ידלין - פרופסור למשפטים, מידרוג

רונית הראל בן זאב - מנכ"ל, סטנדרד אנד פורס מעלות

אמיר הלוי - עו"ד שותף, סטנדרד אנד פורס מעלות

שי ינובסקי - עו"ד, סטנדרד אנד פורס מעלות

דסי וגנר - יועצת תקשורת, מעלות

בני כהן - יועץ תקשורת, מעלות

דן מרום - דירקטור ויועץ, חוקר מימון המונים, ELOAN

שי דיל - עו"ד, ELOAN

נילי אבן חן - עו"ד, סמנכ"ל כלכלה ומחקר, התנועה למען איכות השלטון בישראל

אילן פלטו - מנכ"ל, איגוד החברות הציבוריות

רן מלמד - סמנכ"ל, עמותת ידיד

דן קדרון - עוזר של משה בר, יו"ר ועדת הביקורת

יער אמיר - לוביסט, מעלות, אימפקט

בועז רדי - מנכ"ל אימפקט, מעלות

אתי בנדלר

לאה ורון

הדר אביב
<<הצעת חוק להסדרת פעילות חברות דירוג האשראי, התשע"ג-2013 (מ/786)>>

רבותי, חברי הכנסת, אדוני פרופסור האוזר, היועצת המשפטית שלנו, אתי בנדלר, מנהלת הוועדה לאה ורון, כל המכובדים, וקודם כל, טוב לחזור לאחר הפגרה. התחלנו בנושא הרכב הבוקר, ואנחנו באים לנושא רשות ניירות ערך, אסדרת פעילות חברות דירוג האשראי. הצעת החוק אושרה בקריאה ראשונה ב-30 ביולי 2013, המטרה שלנו היא להסדיר את הנושא הזה במהירות מכיוון שבישראל כל נושא דירוג האשראי צריך להיות דומה למה שנעשה במקומות אחרים, עם ההתאמות שמתאימות לארצנו הקטנטונת.
פרופסור האוזר, הבמה שלך.

תודה רבה. צהריים טובים, היושב-ראש אבישי ברוורמן, חברי הכנסת, וכל היושבים הנכבדים כאן.

אני שמח מאוד שאנחנו עומדים כאן לקדם את החוק הזה. אני מייחס חשיבות גדולה לחוק הזה, בכלל לדירוג חברות, לא רק בגלל שיש לכך חשיבות בכל מה שנוגע להארכת יכולת הפירעון של החברות, שאני חשוב שזה תפקיד חשוב ביותר שישנו בשוק ההון בכל מה שנוגע ללקיחת אשראי מן הציבור, ויש לזה כמובן גם השפעה כלכלית, םג מה הריבית שמשלמים, וכמובן, באיזה תנאים לוקחים את ההלוואות, ואיזה קובננטים, תניות, מתלווים ללקיחת האשראי, והדבר הזה חשוב היה תמיד. אבל מאז המשבר ב-2008, המודעות שלנו גדלה שבעתיים, במיוחד על רקע העובדה שהיקפי החוב בכלל והיקפי החוב מן הציבור, של המגזר העסקי, גדל באופן משמעותי.

אני מוכרח לומר לך שמאז המשבר, כל המדינות המערביות הסדירו פחות או יותר; אנחנו, מבין המדינות המערביות, המדינה היחידה שעוד לא הסדירה את זה.

טוב, אנחנו נמנה עוד מעט גם נגיד. נגיע לזה.

יש לנו את הקצב.

יש לנו את הקצב המזרח-תיכוני המתאים לנו.

ב-2006 ארצות-הברית עשתה את זה, ב-2009 בריטניה עשתה את זה. פחות או יותר, אז התחלנו לעשות את זה. אנחנו נמצאים בנקודת הזמן הזאת, אחרי שב-2009 עשינו את זה, היו כבר דיונים כשהחוק עבר, רצינו והיינו מוכנים לעבור את זה ממש לפני הבחירות וזה נדחה. אבל מה שחשוב הוא שבמשך כל הזמן הזה ישבנו אינספור ישיבות עם כל מי שיושב פה, וניסינו להביא חוק שהוא, אל"ף, לוקח בחשבון את כל ההערות שניתנו, גם אם לא כולן התקבלו כפי שכולם רצו, אבל לקחנו בחשבון את כל ההערות שניתנו. והדבר השני שחשוב להגיד הוא שהכלל לפיו פעלנו הוא שאנחנו רוצים לעשות חוק שלא שונה מהות שלו ממה שקיים בעולם. אבל חוקים מהסוג הזה, באופן טבעי, לא יכולים להיות זהים. הם יכולים להיות דומים בגלל שמערכת החוקים הזרה ומערכת החוקים המקומית שונות זו מזו, ואנחנו צריכים להתאים ומהבחינה הזאת אני חושב שישנם הבדלים.
אני חושב שחובה עלינו, דווקא משום שאנחנו האחרונים מבין המדינות המערביות שמביאות את החוק הזה - - -

באמת, שמוליק, אנחנו האחרונים מבין מדינות המערב?

כן.

רונית, אנחנו אחרונים? אמיר, אנחנו אחרונים?

כמעט אחרונים.

טוב, יש LIFO ויש FIFO. אתם יודעים את זה, last-in, first-out.

בוודאי יחסית לאירופה ולארצות-הברית, שם זה נעשה.

אני חושב שיש חשיבות להחיל את הפיקוח על חברות הדירוג, גם חברות הדירוג חושבות שזה נכון. גם אנחנו חושבים שזה נכון, כמובן, והסמכות לפיקוח חשובה מאוד.

מה המצב הנוכחי, תוהו ובוהו?

המצב הנוכחי הוא שהם נותנים דירוג, אין פיקוח, יש סטנדרטים שהתפתחו במשך השנים של התנהלות שכולם מכירים. בארצות-הברית, למשל, החקיקה קיימת, - - - אז יש סוג של התנהלות ששואבים גם מתוך החקיקה שם, הם יספרו לך טוב יותר. אבל מבחינתנו הם לא חייבים.

אני רוצה להעיר הערה, גם לשאלתך – אנחנו יודעים שהיה לנו משבר פיננסי אדיר והבעיות עוד נמשכות. ברור שחברות דירוג האשראי היו חלק מהמשבר כי, בסופו של דבר, נשאלו הרבה מאוד שאלות, איך דברים קורים. לא את הנושא הזה באים לפתור, אבל שיהיה חוק ומסדר ולנסות לשפר – איך מדרגים, מי מדרגים, איך עושים את הדברים, יש פה בעיות קשות בפני עצמן.

הם היו חלק מהמשבר גם במדינות בהן היתה חקיקה.

ברור, בכל המדינות היתה חקיקה.

החוק לא פותר את הבעיה.

החוק לא פותר את הבעיה. בארצות-הברית לא היתה חקיקה? באירופה לא היתה חקיקה? בספרד לא היתה חקיקה?

אתה צודק, וזו נקודה חשובה מאוד; במשך השנים, במיוחד ב-2011 וב-2013, נעשו כמה שינויים משמעותיים, גם בארצות-הברית וגם באירופה, שהם חלק מהתהליך הלימודי שאנחנו רוצים לשפר.

ברשותך, מצגת בת חמש דקות של היועץ המשפטי, ונשמע במה מדובר.

אמיר וסרמן, היועץ המשפטי, בבקשה.

(הוועדה צופה במצגת)

הפעילות של חברות דירוג בעולם קיימת כבר שנים רבות, והיא התרחבה מאוד כיוון שהדירוג הוא כלי חשוב ושימושי למשקיעים ששוקלים רכישה של אגרות חוב. חברת דירוג בעצם מעריכה את ההסתברות שהחברה המדורגת תפרע את אגרות החוב, את הקרן והריבית, במועדים שהתחייבה להם.
דוח הדירוג מורכב מניתוח מילולי שכולל גם אלמנטים כמותיים של החברה המדורגת, נתוני החברה עצמה, נתוני הענף שבו היא פועלת, תזרים המזומנים שלה והיכולת לשרת את החוב, וכולל גם שורה תחתונה שהיא ציון של חברות הדירוג על בסיס סולם דירוגים. הציון הזה חשוב מאוד כיוון שהוא מאפשר השוואה של איכות החוב של מנפיקים שונים.

מהי תרומת הדירוגים? הדירוג מהווה כלי תומך השקעה. המשקיע יכול כמובן לקרוא את דיווחי החברה, את הדוחות הכספיים שלה, לבצע אנליזה של עצמו, להיעזר במחיר השוק שקיים לחברה, אבל הדירוג מסייע לו בדרך נוספת, כיוון שהוא נעשה על-ידי גורם שמומחה לכך ושרואה באופן השוואתי מאות ואלפי דירוגים; מדובר כאן על חברות בינלאומיות, כך שיש בנצ'מרק חזק מאוד. חברת הדירוג משקיעה הרבה מאמצים בדירוג, ואלו מאמצים שלעתים המשקיע הקטן אינו יכול להשקיע.
הדירוג הוא כלי נוח ושימושי כל-כך, עד שלמעשה במהלך השנים לא רק המשקיעים הפרטיים החלו להסתמך עליו, אלא גם הרגולטורים עצמם. למשל, רגולטורים שרוצים לקבוע את פרופיל ההשקעה של גופים מוסדיים נעזרים, לעתים קרובות, בדירוגים שניתנו לאגרות החוב שבהן משקיעים.
הדירוג מסייע מאוד למשקיעים בתחום ניירות הערך כיוון שאחד היתרונות של השקעה בניירות ערך היא היכולת לפזר את ההשקעה על פני ניירות ערך רבים, ולבצע השקעת פורטפוליו. משקיע פורטפוליו לעתים אינו מסוגל לבחון לעומק כל השקעה והשקעה, והדירוג מאפשר לו לסנן מראש את קבוצת האיכות שהוא רוצה להשקיע בה, שכמובן מצביעה גם על פרופיל הסיכון והתשואה האפשרית באותה קבוצת סיכון, ובעצם מסייע לו להשקיע פחות משאבים בבחינת ההשקעה. זהו כלי תומך החלטת השקעה מקובל מאוד בעולם.

שוק הדירוג העולמי מורכב מכמה חברות דירוג, בו שתי חברות דירוג דומיננטיות שמחזיקות נתח שוק של למעלה מ-80% משוק הדירוג העולמי, ויחד עם חברת הדירוג השלישית בגודלה, "פיץ'", מחזיקות נתח שוק כולל של 95%. כלומר, מדובר בשוק שהוא ריכוזי, בעולם כולו, גם בישראל – עוד רגע נגיע לזה – ואחת הסיבות לכך היא שיש יתרון לגודל בפעילות העסקית של חברות הדירוג.

ומהי החלוקה בין "סטנדרד אנד פורס" ל"מודי'ס"?

יכול להיות שהחברים כאן יידעו לומר טוב יותר.

רונית, את יודעת?

אין לי נתונים מדויקים מה נתח השוק.

אני רואה שיחד הן מחזיקות ב-80% משוק הדירוג העולמי – רק מהי ההתפלגות בין שתיהן, זה 50–50?

בשוק העולמי מקובל גם שהדירוג הוא כפול ברוב המנפיקים, ואז כשאתה יוצא למכור אג"ח, יש לך גם את "סטנדרד אנד פורס" וגם את "מודי'ס", או גם "סטנדרד אנד פורס" וגם את "פיץ'".

זאת אומרת, אתה עושה את זה ב-double trouble. תודה.

מודל הפעילות של חברות הדירוג, בהתחלה, היה רכישת השירותים שלהם על-ידי המשקיעים; המשקיעים ביקשו את הדירוגים ושילמו בעבורם. בשנות ה-70 המודל הזה השתנה כך שהחברות שמבקשות את הדירוג פונות לחברות הדירוג ומשלמות להן עבור השירותים. המודל החדש הזה, שהוא מודל עסקי, יוצר את הבעיה המרכזית שלנו בפעילות של חברות הדירוג, בעיית ניגוד העניינים. החברה שרוצה לקבל את הדירוג הטוב היא גם זו שמשלמת לחברה שמנפיקה.

אני הבנתי שלהיפך, שמי שרוצה להשתמש בדירוג הוא זה שמשלם עליו. לא?

הן מחויבות בדירוג, אבל הן משלמות לחברות שמדרגות אותן.

החברה או המדינה שמבקשת להנפיק מקבלת את הדירוג, והיא משלמת בעבורו; האנשים שמסתמכים הם ציבור המשקיעים.


בישראל, שוק הדירוג גם כן מורכב משתי חברות: "מעלות" הוקמה כבר לפני למעלה מ-20 שנה ביוזמה ממשלתית, ביוזמת רשות ניירות ערך וגורמים נוספים שראו את החשיבות הרבה בהקמת חברות דירוג או בהבאת חברות דירוג לישראל, וב-2008 היא החלה להיות חלק מ"סטנדרד אנד פורס" העולמית. "מידרוג" קיימת כבר עשר שנים – אתמול הם חגגו עשור – והיא קשורה ל"מודיס" העולמית.

היא קשורה או שהיא חברה בת?

היא חברה בת, למעלה מ-50%, ומוחזקת על-ידי "מודי'ס".

למרות התפקיד המשמעותי מאוד של חברות הדירוג בשוקי הון בעולם – צריך לזכור, חברות דירוג מדרגות לא רק חברות אלא גם מדינות, ולדירוג יש השפעה אדירה על היכולת של מדינות וחברות לגייס כספים. למרות העובדה הזו, באופן מעניין, עד לפני שנים אחדות חברות הדירוג לא היו מפוקחות, וכיום, כפי שציין פרופסור האוזר, הן מפוקחות בכל מדינות המערב למעט בישראל.
בישראל הפיקוח חשוב במיוחד על רקע העובדה שבישראל הנפקות ציבוריות רבות של אגרות חוב, יותר מאשר בשווקים אחרים. כידוע, חווינו משבר קשה בתחום אגרות החוב.

חווים, חווים.

עדיין חווים.

אפשר להסתכל על ההסדרה שאנחנו מבצעים כעת כעל נדבך נוסף, אחד מלקחי משבר אגרות החוב.

זה נדבך אחד, ונדבך שני, פרופסור האוזר, שאתם מחדש מעוררים את הבורסה. "אתם" זה שר האוצר, מדינת ישראל, וכל האנשים שמסתובבים בעולם.

הפעם הראשונה בה התחילו לדבר ברצינות על פיקוח על חברות הדירוג היתה בעקבות המשבר הקשה בשוק ההון האמריקאי בשנים 2001 ו-2002, משבר שהוביל למיתון בכלכלה האמריקאית. אז התחיל השיח על מה שאנחנו קוראים לו בשוק ההון: שומרי סף. בניגוד למונח הרגיל, לא מדובר ברגולטורים או בגורמי שלטון. בשוק ההון, שומרי הסף הם גורמים חיצוניים לחברה, מומחים בתפקידם, נותנים שירות למשקיעים על פני קבוצה גדולה מאוד של חברות, אבל מקבלים את התשלום מהחברה עצמה. בז'רגון המקצועי שלנו בשוק ההון, רואי חשבון, חתמים, אנליסטים, חברות דירוג, מעריכי שווי – כולם נכנסים למונח "שומרי סף".

לחלק גדול משומרי הסף היה "מורל הזארד", כשחלק מהם היו בתוך הבית. זו היתה הסיבה לכך שכל-כך הרבה אנשים היו מעורבים בתור כאילו שומרי סף במשבר הגדול, וזו הסיבה בגללה לארי סאמרס לא מונה לנגיד הבנק האמריקאי, וג'נט ילן מונתה עכשיו, וזו אולי גם הסיבה לכך שגם כאן מישהו שהיה מעורב בזה יותר מדי לא היה צריך להיות ממונה.

בשנים האלו התחיל השיח, הדיון הציבורי והרגולטורי בנושא שומרי הסף, לרבות חברות הדירוג. ה-SEC, רשות ניירות הערך האמריקאית, התחילה לחשוב על פיקוח על חברות הדירוג בארצות-הברית, וב-2006 פורסם דבר החקיקה שמסדיר את חברות הדירוג שיוכרו לצרכים רגולטוריים, ואלו בעצם חברות הדירוג המשמעותיות ביותר, ואז בא משבר הסאבפריים.
משבר הסאבפריים הוביל לביקורת קשה הרבה יותר על חברות הדירוג, כיוון ששם הן בעצם סייעו לחברות המנפיקות עצמן לבנות את המוצרים המורכבים, את ניירות הערך המורכבים, הסטרקצ'רים, בייחוד ניירות ערך שמגובים במשכנתאות. הם דירגו אותם לא נכון, והדבר הוביל למשבר עולמי בשוק ההון.

ואתם מבינים שרוב החבר'ה האלה הסתדרו מצוין, וגם היום, חלק מהחבורה הטובה של בנקאי השקעות שהובילו למשבר הגדול ביותר בתולדות האנושות ממשיכים לקבל משכורות עתק, רובם לא שילמו שום מחיר. לכן חלק מהבעיה נשארת, מי נושא במחיר - - -

Who is accountable?

הציבור משלם.

נגיע לזה בסוגיית האחריות במהלך הדיונים בוועדה – נושא אחריות חברות הדירוג יהיה נושא חשוב.

בכל אופן, באותם מכשירים מורכבים הדירוג לא מהווה רק כלי תומך השקעה; זה כמעט הכלי הבלעדי להחלטת השקעה, כיוון שאין שום דרך אחרת לנתח את אותם מכשירים מורכבים; אין דוחות כספיים, אין פעילות ריאלית.

אמיר, מכיוון שאתה בקי כל-כך – דיברת על משבר הסאבפריים, והיה ברור לכל אדם מן השורה, אני התבטאתי לפני שנים על זה בדאבוס, ואחרים, ארצות-הברית לא ייצרה מספיק, צרכה ללא גבול, והצריכה הזאת מומנה על ידי מינוף אדיר של כל הדלא ניידי, וכל מי שקרא אי פעם היסטוריה כלכלית, היה ברור לו שהולך להיות משבר – מה עשו ה"סטנדרד אנד פורס" וה"מודי'ס" לגבי דירוג חלק מהחברות שהיו מעורבות בכך? אולי תסבר את אוזנינו מבחינה היסטורית?

אני יכול להרחיב מעט על משבר הסאבפריים: מקורו בניירות ערך מגובים במשכנתאות, נייר ערך שבו אתה אורז חבילה גדולה של משכנתאות; הבנקים האמריקאים בעיקר, אבל גם האירופאים, מכרו את חבילת המשכנתאות; לעתים מדובר בנייר ערך שמייצג, למשל, את יכולת הפירעון של 10,000 ויותר משכנתאות.

ומה היה הדירוג?

הדירוגים שהם קיבלו היו דירוגים טובים.

למה אני שואל ואני אומר את הדברים? כי, לצערי, זו תופעה עולמית, כי חלק מהאנשים שהיו שם הם לא אנשים תמימים. אם הרבה מאתנו, כולל אני הקטן במס, הבנו את התהליכים האלה, וכל אחד שיסתכל על ההיסטוריה הכלכלית יבין – פרופסור צ'ארלי קינדלברגר, המורה של סטנלי פישר, שקצת זלזלו בו כי הוא לא ידע כל-כך מתמטיקה, כתב את הספר החשוב ביותר שנקרא: “Manias, Panics and Crashes”, על שווקים פיננסיים משנת 1400 עד 2000 – הוא מת בתחילת ה-2000 – הדברים האלה כל הזמן חוזרים, והדברים האלה היו ידועים כל הזמן.
הבעיה האמיתית היתה מורל הזארד, החוסר שהיה באליטה משרתת, בחלק מהבנקאות, בחלק מהכלכלנים, שבאותם תהליכים חלק מהאנשים שהיו צריכים להיות שומרי הסף עבדו בשביל - - - - בשביל חברות הדירוג והם היו חלק מהסיפור, כי היה ברור שהדבר הזה הולך לקרות, זאת לא היתה שאלה אפילו. ובסופו של דבר, דברים כאלו לא נפתרים על-ידי זה שיש דירוג.
השאלה היא מי היא אותה אליטה משרתת שהיתה צריכה להיות בטופ של המגזר העסקי, ומי הם אותם כלכלנים ששיתפו פעולה. אני בעד כל הדברים שייעשו כאן, אבל בסופו של דבר זו מנהיגות אמיתית וחלק גדול מהאנשים לצערי משתפים פעולה, בין השאר מכיוון שהם מתעשרים בתהליך ואחריהם המבול.

מכיוון שיש כאן ציבור שמקשיב, וזה היה כל-כך ברור שזה יקרה, והשאלה היא למה "סטנדרד אנד פורס" דירגו אז את החברות האלה בצורה הזאת – אני מעולם לא קיבלתי על זה תשובה. מר פרנקל היה לידי בדאבוס, הוא הסביר למה זה עובד ואני הסברתי שזה לא.

המשבר הוביל להחמרת החקיקה בארצות-הברית, וכיום יש חקיקה לגבי חברות הדירוג הן בארצות-הברית והן באירופה, וחשוב לציין שהדיונים בנוגע לרגולציה על חברות הדירוג לא נפסקו, הם נמשכים ויש רעיונות נוספים, ומטבע הדברים ייתכנו גם שינויים - - -

בסופו של דבר זה האנשים. האם יש אנשים שמוכנים לעמוד מול בצע כסף, מול כוח ושררה, מול הידע ההיסטורי שלהם, ולהגיד את האמת? – זאת השאלה המרכזית.

מהן המגמות שאנחנו רואים ברגולציה העולמית? ראשית, ישנו ניסיון לקבוע סטנדרטים בין-לאומיים אחידים עד כמה שניתן, בהתחשב, בין היתר, בכך שחברות הדירוג הן בין-לאומיות, ועל-מנת שהן יוכלו להתמודד ולהיכנס לשווקים מקומיים רבים, יש איזשהו ניסיון להגיע לקו אחיד, או לפחות לעקרונות אחידים, ברחבי העולם.
אחד העקרונות שמנסים להשיג ברגולציה הוא שקיפות של הליך הדירוג; מתן גילוי כיצד נקבע הדירוג, מתי הוא מעודכן מעת לעת.

סוגיית הליבה של ניגודי העניינים של חברות הדירוג, שרלוונטיים לכל שומרי הסף בשוק ההון, שמקבלים את התשלום מהחברה שהם נשכרים לדרג - -

עכשיו אני מבין למה חמשת ראשי השב"כ קראו לסרט "שומרי הסף" בשם הזה.

- - וכאן מנסים לטפל בסוגיות של התניית שכר בדירוג, סוגיות שופינג בין חברות דירוג לפני קבלת הדירוג.

עוד דבר שמנסים לטפל בו בעולם הוא עניין הפחתת הסתמכות רגולטורית. כפי שאמרתי, הרגולטורים עצמם החלו להסתמך על הדירוגים, וזה דבר שמנסים לצמצם בעולם.

עוד פעם, בבקשה.

לא רק המשקיעים בעצמם, אלא בדברי חקיקה רבים בעולם, וגם בישראל, אפשר לראות שהמדינה או הגופים שלה, שוק ההון, או רשות ניירות ערך, או הפיקוח על הבנקים, מסתמכים על הדירוגים כשהם מנסים להגדיר למשקיעים המוסדיים לאילו השקעות להיכנס ומה צריך להיות פרופיל הסיכון שלהם. זה דבר שלפחות בארצות-הברית מנסים להפחית.

חבר הכנסת ברוורמן ציין קודם את סוגיית האחריות. למעשה, חברות הדירוג, עד למשבר האחרון, היו מוגנות דה פקטו מהטלת אחריות בגלל הגנות שהיו להן בחקיקה או בפסיקת בתי-המשפט. הנושא הזה השתנה, וכיום יש הטלת אחריות על חברות הדירוג ונגיע לכך במהלך הדיונים בחוק.
עוד עיקרון חשוב שנשמר הוא שהרגולטורים לא מתערבים במתודולוגיית הדירוג. התפיסה היא עדיין שחברות הדירוג הן הגופים המקצועיים שמוסמכים לבצע את הדירוג, ולכן הפיקוח נוגע לתהליך ולא לתוצאה.

בשקף האחרון אסביר מה הם עיקרי ההסדרה שמוצעת כאן; היא מורכבת מהחוק שמובא לדיון כעת, ומתקנות שנמצאות בהליך של הערות ציבור ושיובאו לוועדה בהמשך.

ראשית, אנחנו מגדירים את המונחים "דירוג אשראי" ו"חברת דירוג", כאשר חברות שעוסקות בדירוג אשראי ידרשו להירשם כחברות דירוג, להגיש בקשת רישום ובה פרטים על החברה. שנית, הממשל התאגידי של חברת הדירוג, הרכב הדירקטוריון והתפקידים שלו, אחראי למילוי החובות הרגולטוריות של חברת הדירוג; הפרדה בין הצד המקצועי של חברת הדירוג ובין הצד העסקי שלה; כללים שנוגעים לאופן ביצוע הליך הדירוג, ושוב, לא הדירוג עצמו אלא ההליך, בייחוד גילוי של המתודולוגיות והמידע ששימש בסיס לדירוג; התמודדות עם בעיית ניגודי העניינים שהיא הבעיה המרכזית אתה אנחנו מנסים להתמודד.

בעיה קשה ביותר.

מה זה, "התמודדות"? צריך לפתור אותה, למנוע אותה.

אז זהו שהחוק לא מתמודד באמת.

באסל, לא כל דבר פתיר. המזרח התיכון פתיר? לא כל דבר פתיר.

אבל בהצעת החוק דווקא ההתמודדות הזאת לא מופיעה.

יש התייחסות, השאלה היא אם היא מספקת.

אנחנו נדון לגבי החוק, יש דברים שניתן לעשות ויש דברים שלא ניתן לעשות.

בחוק יש ניסיון להתמודד במגוון כלים, למרות שתמיד אפשר לטעון שהכלים האלו לא מספקים. הבעיה עצמה נותרת כיוון שמודל התשלום הוא קבלת התגמול מהחברות עצמן, וזה דבר שלדעתנו אי אפשר לשנות בישראל כיוון שהוא קיים בעולם כולו.

אי אפשר. הבעיה היא בני-האדם. מר מלמד, אפשר לשנות בני-אדם?

תמיד.

גם להחליף חלק מהם, כן?

זה תמיד רצוי.

הדבר הכי קל זה לשנות מודל עסקי.

על עיקרון אי התערבות בתוכן הדירוג ובמתודולוגיה ועל סוגיית האחריות נרחיב בהמשך.
חשוב לציין, ההסדרה נעשתה תוך בחינה יסודית מאוד של הדין ההשוואתי בעולם; כפי שפרופסור האוזר ציין, למדנו ממנו, הפקנו לקחים, ניסינו ליישר קו בעקרונות, אבל ההסדרה כאן היא גם ישראלית, היא מתייחסת למסגרת החוקית שיש בדרך-כלל, בסמכויות הרגילות של רשות ניירות ערך, והבאנו לידי ביטוי גם את הדברים האל ה.

עורך-דין וסרמן, אני מודה לך מאוד.

הערות כלליות, בבקשה, ערן היימר מנכ"ל חברת "מידרוג" שקשורה עם "מודי'ס".

בוקר טוב, ותודה על ההזדמנות להשמיע את הדברים על החקיקה המתגבשת.

חברות הדירוג בעולם עברו בשנים האחרונות מהסדרה פנימית לתהליך של רגולציה, וכחלק מחברה בין-לאומית גם אנחנו עברנו חלק מהשינויים בתהליך הזה, כי בסוף הם רוצים ורואים בנו מוניטין שלהם.

"מידרוג" ו"מעלות" מאז ומעולם כן עבדו תחת הסדרה; לא הסדרה חקיקתית, אלא הסדרה של אגף שוק ההון שנתן לנו את ההיתר לעבוד ולדרג כאן, ובאמצעות ההיתר הזה עבדנו, תחת המגבלות שהוא שם עלינו, במבנה הארגוני ובתהליכים. כך שזה לא שאנחנו נכנסים מחלל ריק של אין רגולציה לחלוטין.

היום אנחנו חוגגים עשור להקמתנו, וצמחנו יחד עם שוק החוב הישראלי. זה שוק שהתפתח בעשור האחרון ממצב בו לא היה שוק למצב בו יש שוק שהוא חיוני מאוד לכלכלה, וחייבים לזכור את זה. כלומר, עם כל הפסדי ההון שהיו בשנים האחרונות, בלי שוק חוב חזק וטוב לא תהיה צמיחה בכלכלת ישראל. צריך כל הזמן לזכור, in the back of our mind, שגם אם יש כשלים, והיו כשלים בארץ, וגם אם יש כשלים בחו"ל, והיו כשלים אדירים בחו"ל, בלי שוק החוב הזה - - -

מר היימר, אני רוצה לחסוך לך את הנאום.
כולנו מבינים שכדי לשפר את הכלכלה, כדי להניע את התהליכים הריאליים, צריך אגרות חוב, צריך מניות, צריך מנוע פיננסי. השאלה היא איך לעשות אותם כך שלא ייגרמו לנו משברים יותר מדי גדולים, איך לצמצם את המורל הזארד.
אף אחד מהיושבים כאן לא מתנגד, כולנו רוצים שוק אגרות חוב, אנחנו רק לא רוצים שיוציאו לנו ג'אנק בונדס, למרות שמר מילקן הסתדר, והוא עושה גם דברים יפים עכשיו.
אנחנו לא רוצים שחברות ינפיקו אגרות חוב וילכו לרומניה, בולגריה, תסלחו לי, ויעשו כמה דברים וימנפו את קרנות הפנסיה שלנו. כולם רוצים שוק אגרות חוב ושוק מניות אפקטיבי לעזור לכלכלה.

כבוד היושב-ראש, גם ג'אנק בונדס זה נכס חשוב, רק כל עוד כולם יודעים שזה ג'אנק, ואם אתה רוצה להשקיע בג'אנק, אם תדע שזה ג'אנק, זה פייר-פליי.

הבעיה היא שטובי הכלכלנים בעולם ישבו בפורומים שגם אני הייתי נוכח בהם, ואמרו שהשוק הפיננסי הוא מצוין, שהוא צודק, שהוא יתקן את עצמו, הם עבדו בשביל כל הגופים האלו, התעשרו, ומאות מיליונים של אנשים בעולם, ואולי אפילו יותר מזה, איבדו חלק מהדברים, ועכשיו אנחנו בתהליך תיקון.

זה שכולם יודעים שצריך שוק הון – כולנו רוצים שוק הון, אבל המשבר העולמי נבע לא מהשווקים הריאליים, אלא בגלל ההפקרות של השווקים הפיננסיים שלקחו חלק הרבה יותר גדול ממה שמגיע להם בתפקוד של התוצר העולמי כולו, משכו את טובי האנשים לשם, שלא הלכו להיות מהנדסים או דברים אחרים, ועכשיו צריכים קצת ליישר ולצמצם אותם למען רווחת המין האנושי.

לדעתך, המוסדיים צריכים להשקיע בג'אנק?

אם מוסדיים רוצים תשואה על הפנסיה שלנו הם צריכים פורטפוליו רחב, גם עם אגרות חוב מסוכנות, כשהפורטפוליו הרחב, חלק יפסיד, חלק ירוויח, ובסך-הכול תהיה תשואה.

ישנה עוד בעיה אחת, ומר היימר, אתה בטח בקי בכל הדברים האלה, אבל גם אני, אפילו בזמנו, כשהייתי מגיע מוושינגטון לבנק העולמי, לוולסטריט, והיו מסבירים לי את כל האופציות, והנגזרות, והדברים – תאמין לי, לא הבנתי כלום. רוב הציבור גם לא מבין את הדברים האלה, ולכן גם תהליך הפישוט ותהליך של שומרי סף הגונים הוא חשוב מאוד, כי אף אחד לא מבין את הדברים האלה, רק אתה.

אני מסכים אתך לחלוטין.

כל מה שאנחנו מבקשים בחקיקה הזאת הוא שלא תהיה החמרת יתר כי להחמרת יתר יש מחיר, ולכל רגולציית יתר יש מחיר.

עברו הרבה שנים של דיונים, גם בארץ, עם אוזניים פתוחות של הרגולטור, בדיונים פתוחות מולנו, אבל בסוף בחלק מהדברים – נגיע לזה כשנדון בפרטים – יש החמרה של לקחת את הסעיפים החמורים מאירופה והחמורים מארצות-הברית, ולהוסיף קצת החמרה ישראלית, כי זה הטבע שלנו. ויש בכל מיני דברים קצת החמרת יתר.

לדוגמה?

בסעיפים נגיע לדוגמאות.

החמרת היתר הזאת לא תורמת הרבה בעינינו, ויכולה לגרום לחברות האם שלנו יותר חששות להיכנס ולעבוד אותנו בשיתוף פעולה וכולי.

כולנו רוצים רגולציה שתהיה מינימלית אבל אפקטיבית מאוד. השאלה היא אם אפשר להוריד גם את הראש בהזדמנות למישהו.

הראש שלי חדש, באתי ממשרד האוצר לפני שנה וחצי, הראש של רונית גם חדש, אז את הראשים הקודמים החליפו. אם מטרת הרגולציה היא החלפת הראשים, אז זה כבר נעשה.

אם היה לנו את כדור הבדולח לגלות את כל האמת מראש, הרי לא הייתם מרשים לנו כרגולטורים להשתמש בו.

אף אחד לא מצפה מחברות דירוג אשראי לחזות את העתיד. מורה אחד בסטנפורד לימד אותי פעם, ובלעז זה נשמע טוב יותר: economics forecasting makes astrology looks good, ואחרי זה היה נותן תחזיות. שמו עזרא סולומון המנוח.

רוב התחזיות שאתם עושים ושעושים באוצר, אומרים מה שהיה אתמול יהיה מחר, במסגרת הדברים האלה. את אלה שמתריעים בצורה מסוימת, המערכת הממסדית לא לוקחת בחשבון. לכן אף אחד לא יאשים אתכם בחלק מהתהליך הכללי, ולכן גם הציבור לדעת שאתם הולכים עם העדר הכללי באופן כללי.

אנחנו משתדלים שלא, אבל כשכל העולם חי באיזושהי אשליה, אז גם אנחנו חוטאים בזה.

החטא שלכם היה בעבר, ומר היימר, היית אז ילד צעיר באוצר, שחלק מהאנשים שישבו שם, ואם כל כלכלן שסיים דוקטורט היה מסתכל בצורה פשוטה מאוד, ואני חוזר על מה שאמרתי קודם, שארצות-הברית לא מייצרת מספיק וצורכת ללא גבול, והדרך של הצריכה הזאת היא על-ידי ניפוח כל נכסי הדלא ניידי באמצעות משכנתאות על משכנתאות, והמשחק של הרגולציה, היה אומר: הולך להיות פה משבר גדול. וכאן זה לא היה פשוט אי הבנה, זו היתה שחיתות חוקית של חלק מהשחקנים הגדולים שעד היום לא משלמים על זה שום מחיר, כולל כלכלנים מפורסמים. אז זו רק הערה כללית, אתה לא צריך להגן עליהם.

אני מסכים אתך, זה גם המצב באירופה היום, וזה המצב בארצות-הברית. עדיין, בסוף, כלכלה צריכה לייצר, וזה הדבר הכי חשוב שהכנסת הזאת צריכה לתמוך בו, זה המגזר היצרני. החלק שלנו, כפי שאמרת, הוא תחזיות. אנחנו מנסים ותמיד ננסה להיות הכי טובים במה שאנחנו עושים, אבל אף פעם לא נדע באופן מושלם.

אני מודה לך מאוד. רונית הראל בן זאב, מנכ"לית "מעלות", בבקשה.

תודה, כבוד היושב-ראש, חברי הכנסת, יושב-ראש רשות ניירות ערך, אני שמחה להיות כאן היום. אנחנו מברכים על קידום התהליך הזה שנמשך כבר כמה שנים. אנחנו מייחסים הרבה חשיבות להשלמת תהליך החקיקה ולהסדרת פעילות חברות דירוג האשראי בישראל, ורואים תרומה רבה במהלך הזה לחיזוק שוק ההון וגם להבאתו לרמה אחת עם הכללים הגלובליים.

זו הזדמנות מצוינת להודות ליושב-ראש רשות ניירות ערך, לצוות הרשות, לצוות משרד המשפטים, על הדיאלוג הפורה עם חברות הדירוג ועל הסבלנות להערות בשיחות שניהלנו, ואנחנו מודים על הכוונה להביא לחקיקה שעולה בקנה אחד עם החקיקה הגלובלית.

עם זאת, יש לנו הערות אחדות ונשמיע אותן בהמשך, כדי להשלים את התאימות הגלובלית.

רציתי להציג את "מעלות", אבל אמיר סייע ועשה במקומי את העבודה, אז אני רק רוצה לציין, אנחנו כחברת דירוג, כחברה בת של "סטנדרד אנד פורס", פועלים מאז 2008 כחלק אינטגרלי מהחברה הגלובלית. אמיר ציין את הרישום ב-SEC כ-NRSRO, ו"מעלות" כבר מזה שנים אחדות מוכרת על-ידי רשות ניירות ערך האמריקאית כחברת דירוג, רשומה כחברת דירוג בארצות-הברית, וכתוצאה מכך יכולה לדרג גם חברות אמריקאיות.

בנפרד מ"סטנדרד אנד פורס"?

כחלק מ"סטנדרד אנד פורס", "מעלות" זה "סטנדרד אנד פורס".

אם צריך לדרג בקוריאה, "סטנדרד אנד פורס" יכולה לקחת את רונית ולשלוח אותה כחלק מצוות.

כ"סטנדרד אנד פורס", לא כ"מעלות".

אבל "מעלות" זה "סטנדרד אנד פורס".

"מעלות" היא חברה בת בבעלות מלאה בהתאם לחקיקה הישראלית, אבל היא פועלת כחלק אינטגרלי מ"סטנדרד אנד פורס"; האנליסטים שלנו מדרגים חברות גלובליות, והאנליסטים מחו"ל משתתפים בדירוג חברות ישראליות.
משמעות היותנו חברה גלובלית היא שחלים עלינו כל אותם כללים ונהלים ומתודולוגיות שחלים ב"סטנדרד אנד פורס" או במקומות אחרים, במשרדים אחרים, ישנם 75 משרדים בעולם, ואנחנו עובדים בדיוק כמו אותם משרדים בהתאם לאותם כללים. ולכן הסדרה שתהיה בהתאם לרמה הגלובלית היא חשובה מאוד.

אם החקיקה הישראלית תעלה בקנה אחד עם החקיקה האירופאית ותוכר באירופה, אז זו הזדמנות לעודד השקעות זרות של משקיעים באירופה שיכירו בישראל ובחברות הישראליות, ואני חושבת שבתקופה הזאת חשוב יותר מאי פעם להביא משקיעים ישראלים לשוק האג"ח בישראל. תודה רבה.

אני מודה מאוד לגברת הראל בן זאב.

הדבר שהדגיש פרופסור האוזר בהתחלה, הכנסת הסטנדרטיזציה האירופית, ואפילו האחרונים שאנחנו, חשובה מאוד כי, כפי שאתם יודעים, ישראל היא המדינה המובילה בעולם בסטארט-אפים , אבל בכל הדירוגים של ביורוקרטיה, שחיתות שלטונית, היא נמצאת במקום נמוך מאוד, ולכן תהליכים כאלו ישפרו את מצבנו, כפי שאמרת, מבחינת ההכרה בישראל כמקום שכדאי לעשות בו עסקים.

עורך-דין שי דיל מחברת ELOAN, בבקשה.

אני עורך-דין שי דיל מחברת ELOAN שעוסקת בהלוואות peer-to-peer, crowdlending.

אתה יכול להסביר במשפט מה זה?

Crowdlendingזה הלוואות המונים, ו-crowdfunding זה מימון המונים.

אנחנו קוראים לזה: מימון חברתי.

המטרה היא שמי שרוצה לקחת הלוואה בסכום מסוים, נכנס לאינטרנט, יש אתר, ממלא את כל הפרטים שלו, ולוקח הלוואה מהרבה מאוד אנשים שרוצים להעמיד הלוואה, והריבית תיקבע לפי רמות הסיכון שנקבעים באתר. כך ההלוואה מפוזרת על פני הרבה אנשים ומהרבה מלווים.

ELONE היא חברה פרטית?

זו חברה פרטית.

ומה הווליום שאתה מתפקד אתו?

החברה רק הוקמה.

אתה מתחיל ליצור את שוק ההלוואות הזה - - -

הוא לא נותן את ההלוואות.

אנשים נותנים הלוואות לאנשים. אנחנו מקשרים.

קיימנו בדיון בנושא הרכב וייבוא זעיר, כשכל אחד יתחיל להביא 20 כלי רכב – אבל לפעמים אתה רואה כל מיני אנשים בגמ"חים, ופתאום הם מביאים רכב. למה? כי היה מישהו שם שצלצל ואמר להם להביא 20 רכבים. אחת השאלות בדברים האלה תמיד היא עניין של fraud, שהכלל באמת מפקח על זה, אבל יש פה בעייתיות, ואתה עדיין לא התמודדת עם זה. כפי שאמרנו, הציבור זה: צדיקים בינוניים ורשעים, ובישראל כמובן הם כולם צדיקים.

בעולם יש הרבה מאוד אתרים שעוסקים ב- crowdlendingודווקא רמת הדיפולט באתרים האלה היא נמוכה יותר.

איפה זה קיים היום?

באנגליה יש אתר שנקרא: Zopa והוא אתר גדול מאוד, ובארצות-הברית יש את האתר:Lending Club וגם הוא גדול מאוד.

מה אתם מדרגים בדיוק?

אנחנו מדרגים הלוואות. אם בן-אדם בא לקחת הלוואה, אנחנו מדרגים את רמת הסיכון של ההלוואה לפי רמת הסיכון של הלווה.

החשש שלנו, כשאנחנו קוראים את הצעת החוק, שאם חברה תרצה לקחת הלוואה דרך האתר, אם נדרג את ההלוואה של החברה, ואפילו אם זו הלוואה של 100 אלף שקל, אנחנו נהיה כפופים לחוק כי החוק קובע שדירוג אשראי - - -

איך אתה מדרג? לפי אינפורמציה כללית שאתה מקבל?

אנחנו מקבלים אינפורמציה כללית, וגם מושכים מחברות של דירוג אשראי.

השאלה עלתה, ואני בטוח שפרופסור האוזר יתייחס אליה. תודה רבה.

נילי אבן חן מהתנועה לאיכות השלטון, בבקשה.

שלום. מצד אחד, אני מצטרפת לברכות, ומצד שני, כל נושא חברות הדירוג הוא משהו שאנחנו עוקבים אחריו כבר זמן ארוך, ואנחנו נמצאים פה כי הלכה למעשה ובמבחן המציאות, המוסד הזה, שומר הסף הזה, לא רק נרדם בשמירה אלא נוחר בשמירה, באופן שבו גם כשראינו שהדירוג לא מתאים ולא הולם את מה שקורה בשוק, ושלחנו מכתבים וניסינו להתריע - - -

את מדברת כרגע על חברות הדירוג הישראליות?

נכון.

ולאיזה זמן ספציפי את מתייחסת?

אני מדברת על תקופה של שנה וחצי אחורנית, עם כל מה שקרה עם אי.די.בי.; כרגע אני מתייחסת לזה ואני יכולה לתת דוגמאות נוספות, אבל זו הפעילות הספציפית שבה התרענו, ראינו שהדירוג לא עולה בקנה אחד עם מה שקורה בשטח, והיו לי שיחות רבות גם עם אנליסטים, ועם אנשים אחרים שלא היו מוכנים להזדהות ולצאת מפאת חשש לפרנסתם, אבל היה ברור לכולם שהדירוג לא משקף ורחוק מלהיות משקף את מה שקורה.

אני רוצה לחדד: ברור שאי.די. בי. מונפה על-ידי הבעלים שלה בצורה ברורה מאוד, ההימורים שלה בלאס-וגאס - - - לא הצליחו במיוחד, ואת טוענת שבתוך התהליך הזה היו אנליסטים בבית, ומתוך הפחד שאם הם ישנו את הדירוג זה יפגע בחברה, אז בעלי הבית אמרו להם, Don’t rock the boat, אל תגזימו עכשיו, חכו, כי אחת הבעיות היא שכשאתם תדברו, אתם יכולים להפיל את החברה. האם הצגתי את הדברים בצורה ברורה?

זה אכן היה החשש שלנו, והדברים היו ברורים גם מהדוחות הכספיים. זאת אומרת, כבר לא היה צריך יותר מדי אנליטסים ותחזיות, כל בר-דעת שהסתכל על הנתונים הבין שהיה ראוי לתת את הערת עסק חי הרבה קודם, ולכל מי שניתח את הנתונים היה ברור - - -

אני עוצר אותך כאן, כי זה חשוב לי, זה דיון ציבורי, זאת הכנסת, יש פה את שתי החברות – אתם רוצים להגיב על הנושא הזה? כי השאלה הגדולה לגבי המורל הזארד היא שיש בעיה בהתרעה.
מצד אחד אם אתה מתריע, אתה משפיע על השוק. מצד שני, אם אתה לא מתריע, אתה בסוף מחכה שיבוא המשבר, ואז אתה אומר: אמרתי. ולכן, בדיוק בנקודות האלה, של זמן ההתרעה, כפי שאמרתי שהיו צריכים להתריע במשבר הגדול בארצות-הברית, אבל חלק מהאנשים היו מכורים, הם היו חלק מהשיטה, ולכן לא עשו את זה במקרה הזה.
הייתי רוצה לקבל תשובה ברורה, אם עורך דיו נילי אבן חן פנתה עם הדברים האלה והדוחות הראו שיש בעיה, וחברות הדירוג לא לקחו את זה בחשבון, אז זו בעיה רצינית של אותו מורל הזארד שאנחנו מדברים עליו, ושהוא מעבר לחוקים שפרופסור האוזר מדבר עליהם.

לא, זה מדבר בחוק כי יש את עניין עדכון הדוחות.

בהקשר הזה, צריך להבין שכיוון שמדובר בכוחות שוק גדולים מאוד – אנחנו מדברים על אי.די.בי. ויש לנו עוד כמה שחקנים גדולים בשוק – באחד המקרים חברת הדירוג נתנה דירוג שלא נשא חן בעיני אותה חברה, אז המסר היה ברור מאוד, לקחו חברת דירוג אחרת; יש פה שתי חברות, וכשחברה אחרת לא מספקת את רצון - - -

אני רוצה לקבל תגובות. אני רואה שאתם מתייעצים - - -

אין מה להתייעץ. צריך להגיד, טעינו ואנחנו עומדים לתקן את דרכינו.

- - אני רואה שאפילו יושב פה ממשרד רימון כהן ונותן ייעוץ תקשורתי מה לומר כאן, ואני לא מבקש להגיב עכשיו. לישיבה הבאה אני רוצה תגובה ברורה לגבי מה שאמרה עורך-דין נילי אבן חן לגבי חברות הדירוג שהיו מעורבות בדירוג של אי.די.בי. ובדוגמה הקודמת, ותעבירי לי את החומר הזה, גם לגבי זה שהנתונים כבר הראו בצורה ברורה שהחברות האלה הן בעייתיות, ולמרות זאת החליטו שלא לבטא את זה בנושא הדירוג ובנושא הציבורי.
זו נקודה חשובה מאוד, אני נותן לכם את הזמן, אני מבקש לקבל את זה בכתב, וזה יעלה בדיון הבא. ואני מבקש, פרופסור האוזר, שגם אתה תתייחס לנושא, אם לא עכשיו, בפעם הבאה. תודה.

אני אשמח לענות מיד.

בבקשה, עורך-דין וסרמן.

התשובה שלנו היא הצעת החוק. כיום אנחנו לא מפקחים על חברות הדירוג, ומבלי להתייחס למקרה כזה או אחר - - -

החוק הוא התשובה, אבל אני רוצה, למקרים האלה, לקבל תשובה מהחברות. עורך-דין אבן חן, יש לך עוד נקודה?

יש לי עוד שתי נקודות.

הנקודה השנייה שהזכרתי בקצרה היא נושא המעבר בין חברות דירוג – גם זה נושא שצריך להסדיר אותו.

סליחה, "מעבר"?

כשלא מוצא חן בעיני חברה הדירוג שהיא קיבלה, היא עוברת לחברה אחרת.

רבותי, אני רוצה לחזק את עורך-דין אבן חן. הרבה אנשים שואלים אותי על חברות ייעוץ גדולות – יש שמות, אני לא רוצה לפגוע במוניטין – שלוקחות מיליונים; אתה יודע מה אתה רוצה בתור יושב-ראש של חברה, אתה לוקח חברה עם שם גדול, אני מכיר את החברה הזאת, היא עבדה בכל מיני מקומות, אתה שם את השני-מיליון דולר, אתה מקבל את ה"הכשר", וחלק מהדברים האלה הם חלק מהמשחק.

בסופו שלדבר, האינטגריטי, שהוא קשה מאוד כי יש פה כסף גדול, בכל מקום, אם זה חברות ייעוץ אסטרטגיות שעושות את זה בכל העולם, בהכשרים האלה זה קשה מאוד כי זה בא עם יושרה פנימית של בני-אדם שבדרך-כלל צריכים לעמוד מול לחץ כספי ולחץ של בעלי החברה, ולא רוצים לעשות את זה, זה קשה מאוד.

יש פה ניגוד אינטרסים מובנה.

ניגוד אינטרסים מובנה שכמעט אי אפשר לפתור אותו.

לא, אפשר.

לא, לא, תכתוב לי אחרי זה, לא בדיון כאן, את הדבר שיכול לפתור את זה, והצלת את המין האנושי. אבל זה בנוי על אנשים, וכפי שפעם אמר יתרו למשה רבנו, שלא היה מושג בניהול, ויתרו החותן שלו לימד אותו: קח לך אנשי חיל, אנשי אמת, שונאי בצע, יראי אלוקים. קשה למצוא אנשים כאלה.

זה חלק מהבעיה, אבל לשאלות של עורך-דין אבן חן אני רוצה תשובות כי זה תפקיד הכנסת, וחלק מהגופים הממשלתיים מנסים לייתר אותה.

נקודה נוספת היא נושא המימון. בעינינו, הזיהוי המרכזי של הכשלים היא העובדה שחברות הדירוג מקבלות את הכסף מהחברות המדורגות ולא מרשות ניירות ערך או גוף אחר. והעניין הוא עניין טכני פשוט. זה לא שזה יטיל עוד כסף על תקציב המדינה, זו פשוט אגרה שהחברות האלה יצטרכו לשלם. לתפיסתנו, זו רשות ניירות ערך, אבל אפשר להחליט גם על קופה אחרת, ושהמחויבות, הכסף והתשלום לא יגיעו מהחברה עצמה. זה ניתוק שהוא ניתוק הכרחי בעינינו לניגוד העניינים.

נקודה נוספת בנושא חו"ל – הדגישו פה גם במהלך הסקירה וגם פרופסור האוזר אמר שהמגמה היתה לנסות להקביל ממה שקורה בחו"ל. הרבה פעמים אנחנו לומדים הרבה ממה שקורה בחו"ל, אבל צריך להבין, וראינו את זה גם אתמול בוועדת הכספים בנושא הפרק השני של חוק הריכוזיות, גם אנחנו יודעים לעשות דברים שהם אחרים מחו"ל ושונים, ולא צריך להתבלבל ולא צריך להתבייש, ולא צריך לפחד, ואפשר לעשות דברים שהם יותר טובים מחו"ל. אנחנו יכולים הרבה פעמים להיות אור לגויים, ולא רק להסתכל עליהם, לראות את הנפילות שלהם ולהגיד, מזה אנו לומדים.

או להגיד: ככה זה כוחות השוק, ככה השוק מתנהל, ראה וקדש.

והנושא האחרון הוא נושא שהוזכר פה, נושא הענישה. אם לא תהיה ענישה כמו שצריך, אני חושבת שלא נראה שהדברים מתנהלים כפי שאנחנו סבורים - - -

בנושא "אור לגויים", כבר מזמן אמרו לי שיותר טוב שנקרא לעצמנו: חברה הוגנת, כי הפרטנזיה הזאת שאומרים אותה בכל נאום, באו"ם או בהונגריה, או בכל מקום אחר, שאנחנו אור לגויים – יותר טוב שנוריד פרופיל קצת ונתחיל להיות הגונים ברמה סבירה. הצניעות היתה מועדפת עלינו.

תודה רבה לך, ההערות שלך היו חשובות מאוד. חבר הכנסת באסל גטאס, בבקשה.

אל"ף, אני לא רוצה שנחשוב על מה שעושות חברות הדירוג כעל תחזיות. זה לא forecasting. בהסתמך על המצב הקיים קוראים את פעילות החברה, את ההיסטוריה, את הממשל התאגידי שלה, ואם היו עושים את העבודה שלהם נכונה בקריאת המצב הקיים, זה לא היה כל-כך רע. העניין הוא, באיזה מתודולוגיות משתמשים בקריאת המצב הקיים הכללי בהקשר של הנפקת אגרות חוב.

והעניין פה מעביר אותי לנקודה השנייה, עניין השקיפות והאחריות – מי אחראי מול מי שמשתמש בדירוג שעשיתם, ומהי האחריות של החברות על כל מה שאתם כותבים? לדעתי, בלי שתהיה כתובת ברורה, שקיפות ואחריות, transparency and accountability, גם בעניין הזה לא נגיע רחוק.
והנקודה השלישית – לא התמודדות עם ניגודי העניינים, אין דבר כזה. אם אתה רק מתמודד, אז ניגוד העניין יישאר. אם לא פותרים אחת ולתמיד את ניגוד העניינים בעניין הזה - - -

אי אפשר, אי אפשר.

הנה, היא הציעה משהו.

לא היה משבר אם היו פותרים, אי אפשר לפתור את זה.

אבישי, כל עוד מי שמשלם לחברות הדירוג זה מי שצריך את הדירוג, אנחנו נשארים באותו מקום. ובלי לנתק בצורה כלשהי, חקיקתית – אני מביא דוגמה מעולם אחר, מהעולם שלי, העולם שלי הוא לא העולם הפיננסי, הוא עולם איכות הסביבה והנדסה, ואני יכול להראות לכם אלף דוגמאות של תסקירי השפעה על הסביבה שנעשו בידי מיטב המומחים לטובת מפעלים ולטובת תעשייה שלא שווים את הנייר שעליהם נכתבו, וצריך לזרוק אותם לפח. למה? כי מי משלם עבור התסקיר? מי הזמין את התזכיר ומשלם עבורו? ומי ילך ויתמודד עם אותם גורמים ואותן חברות גדולות?
אפשר לחשוב, אין פה rocket science, אפשר לשבת ולחשוב איך אפשר לנתק את המעגל הזה. כל גורם שרוצה לדרג אגרת חוב משלם עבור זה ערך כספי ריאלי שיוחלט עליו, לרשות ניירות ערך, וכל מי שרוצה להשתמש באותו דירוג, גם משלם עבורו. יש מודלים עסקיים שאפשר לחשוב עליהם שיפתרו את הבעיה הזאת.

תציע לנו, תודה. חברת הכנסת רוזין, בבקשה.

אני רוצה להצטרף לקודמי וגם למה שנאמר קודם. אני בעצם שמה סימן שאלה ולא מקבלת מראש את העובדה שככה מתנהל השוק ואי אפשר אחרת, או שזה לא נעשה בעולם, או שאם היה אפשר, היה נעשה. לפעמים זה קשור גם ברגולציה של אותה מדינה או ביחס שלה לשוק חופשי מול רגולציה של ממשלה, ולכן לא על כל דבר אנחנו צריכים רק להסתכל החוצה ולראות מה לא נעשה, וצריך לחשוב גם קדימה.

כרגע נראה שהבעיה המרכזית היא הסתמכות הגופים המוסדיים, לחלוטין, על חברות הדירוג. אני מבינה שהצעת החוק מנסה למתן או ליצור פיקוח – קראתי את הצעת החוק, אני פה בשביל ללמוד ולשמוע – אבל נראה שעדיין חסר העניין המרכזי. והשאלה שלי מצטרפת לשאלות שנשאלו על-ידי קודמי: למה מימון חברות הדירוג לא נעשה, לא רק על-ידי הגופים שאותם מדרגות חברות הדירוג, אלא גם על-ידי הגופים המוסדיים? או ביחד, שני הצדדים, או רק על-ידי הגופים המוסדיים. כי אם הגופים המוסדיים היו מממנים את חברות הדירוג, לחברות הדירוג לא היה שום אינטרס ללכת לטובת או להיטיב עם החברות המסחריות. ולכן, אולי צריך להסתכל על זה מכיוון אחר, לנסות להפוך קצת את התמונה.

איפה רשות ניירות ערך? מתוך רצון אולי לאפשר שוק חופשי, ולא להיכנס בין הצדדים, אני חושבת שדווקא רשות ניירות ערך כן יכולה לחשוב, אולי כמודל הרשות השנייה לתקשורת, על איזשהו מודל שבו יש תשלום אגרה, או תשלום כזה או אחר, והיא משלמת לחברות הדירוג.

שתי האופציות האלה משחררות את הקשר הישיר הזה שאתם מניחים כאן הנחת יסוד שאי אפשר לשנותו. אולי צריך לפתוח את העניין, ולשנות, כי אחרת כל פיקוח שנעשה, בסופו של דבר, כפי שאומר חבר הכנסת ברוורמן בהרבה מאוד דיונים, אנחנו מסתמכים על אמינות ומהימנות של אנשים. וכך אנחנו יודעים, זה מוגבל.

מוגבל מאוד.

מוגבל.

ולכן צריך למצוא את המנגנון שיאפשר את המהימנות ואת האמינות.

תודה רבה.

לפני שנפתח בקריאה, אני רוצה התייחסות לדברים הכלליים. הלוואי והיינו יכולים לפתור את כל הבעיות המרכזיות האלה, אז באמת היה לנו עולם הגון יותר, מובל עם קצת פחות משברים פיננסיים, ותמיד היו משברים פיננסיים.
אבל רק לשאלה הספציפית שעלתה כאן לגבי מי משלם, אשמח אם פרופסור האוזר או עורך-דין וסרמן יענו. האם הדבר הזה יכול להקל על המורל הזארד, או מדוע לא?

ברשותך, אומר רק כמה הערות.

אל"ף, הצעת החוק הזאת היא ממקום בו אין לנו בכלל פיקוח למקום בו יש לנו פיקוח. צריך לזכור את זה. ויש פה הצעות משמעותיות מאוד שנוגעות לכל הדברים שתוארו קודם, גם לתהליכים שנעשים, והתהליכים כוללים גם את ההתייחסות לניגודי עניינים, וכן הלאה. אלה דברים חשובים מאוד. יש פה הצעה משמעותית מאוד ואנחנו חייבים להתקדם.

אל נזלזל במה שהגויים אומרים, אנחנו יכולים ללמוד מהם.

כן. השאלה היא אילו גויים? יש גוי ויש גוי. הלוא גוי זה בסך-הכול עם, גם אנחנו גוי. רק שאנחנו קוראים לעצמנו: אור גדול.

אנחנו גוי גדול.

אנחנו גוי. אנחנו גויים.

אני בדעה שאנחנו לא צריכים להמציא את הגלגל כל פעם מחדש. אנחנו יכולים גם להסתמך - - -

אבל עניינית, למה אי אפשר לעשות את זה?

והדבר השלישי, אני רוצה לתת לכם דוגמה – אתם יודעים, כשסוחרים באופציות, לוקחים ביטחונות. תמיד אתה יכול לקחת ביטחונות כאלה שאף פעם לא יהיה סיכון למשקיע, אבל אם תעשה את זה, אז לא יהיה מסחר באופציות.

צריך גם מידתיות. אנחנו צריכים לראות איפה נקודת האיזון. אנחנו יכולים להגיד: בואו נעשה כך וכך, ובסוף לא יהיו לנו אולי חברות דירוג. אז בסדר, אז זה יהיה טוב יותר?

לא הבנתי למה לא יהיו חברות דירוג.

השאלה היחידה היא על המימון, רק על המימון.

זה קשור באמת לשאלת המימון.

זה מחזק את חברות הדירוג.

אז קודם כל, בכל העולם זה כך, ומודעים לבעיה הזאת.

עזוב את העולם, תענה לי עניינית, למה?

שנית, יספרו לכם גם חברות הדירוג שמתפתח בעולם גם סוג של שירותים שהם נותנים למשקיעים שהם יכולים לתת את אותה נקודת איזון שחברת הכנסת הזכירה קודם, שיכולים אולי לשפר את זה.

מהבחינה הזאת, האבולוציה שקיימת באופן טבעי היום בשווקים, מביאה לכך שהפתרון הזה הוא - - -

דא עקא, מה שנקרא. זה מוכיח את עצמו, אז מה, נחכה שהם יעשו כדי ללמוד מהם? למה אנחנו לא יכולים לחשוב שזו הדרך הנכונה וללכת בכיוון?

צריך לקחת בחשבון – כל דבר שאתה משית, מגיע למישהו. אז בסוף, המשקיעים ישלמו את זה. אנחנו משיתים עוד ועוד על המשקיעים.

פרופסור האוזר, התשובה הזאת לא מספקת אותי. השאלה הבסיסית היא כזאת: האם יכול להיות לזה מימון ציבורי, שזה יבוא לדברים האלה, או שהחברות - - - ברור שיש בנקודה הזאת את המורל הזארד שהתבטא כאן.

אני רוצה להסביר מבחינת הסאבסטנס, לא אם עושים את זה בגויים, או לא עושים בגויים. אתם מוכנים להסביר לנו?

שמי גדעון אילת, אני יושב-ראש "מידרוג". הרי המוסדיים הם מהצד השני - - -

מה זאת אומרת? תסביר לנו בפשטות. מקשיבים לך.

מאחר שהדירוג גם קובע תמחור, אם יש לך דירוג נמוך, התשואה תהיה גבוהה יותר. מוסדי, הרבה פעמים, יש לו עניין שהדירוג יהיה נמוך יותר, כדי שהוא יקבל תשואה גבוהה יותר. לכן זה אותו משחק.

אבל שני הצדדים משלמים, אז זה מאזן.

אם יהיה גוף ציבורי, זה עניין אחר, זה פתרון שלישי. אבל להחליט שהמוסדיים דווקא ישלמו – זה לא עוזר.

אבל אם משלמים לך משני הצדדים, הפתרון שלך זה להיות אמין.

- - -

רבותי, אמר בן-אדם והסביר את הצד השני, שבצד השני יש מורל הזארד.

נניח שגוף ציבורי, רשות ניירות ערך היתה מקבלת תקציב גדול מאוד ודרכה היו ממנים – אני יכול לדעת מהי העלות, פחות או יותר, של כל העלויות של חברות הדירוג? רונית, את יכולה לסבר את אוזנינו?

כמה מקבלים, לא כמה עולה.

אני יכולה לדבר גם על זה, אבל אני רוצה להתייחס באופן כללי לשאלה שהועלתה - - -

אני מחדד את השאלה: מהי העלות ומי מממן? לדעת על מה אנחנו מדברים.

אני רוצה להתייחס לעניין העלות כי הנושא הזה נבחן בעולם לא מעט שנים, וישנם שלושה מודלים אפשריים.
מודל אחד הוא מודל המנפיק משלם, שזה המודל הנבחר, יחד עם ניהול של ניגוד עניינים פוטנציאלי ויש בחוק, גם בחקיקה המקומית וגם בחקיקה הגלובלית, הרבה מאוד כללים שמטפלים בנושא הזה. מודל שני הוא מודל המשקיע משלם, ומודל שלישי הוא מודל המדינה או הרשות משלמת.

עד לפני שנתיים רונית ישבה בבורסה, בזמן שהבורסה היתה קצת יותר גאה.

עד שהיא עזבה.

מאז שהיא עזבה, הבורסה נפלה.

אני חוזרת למודל של המשקיע משלם – הוא נפסל בעולם משני כיוונים: אחד, כי גם שם יש ניגוד עניינים פוטנציאלי, וגדעון אילת הסביר חלק מהניגוד. הגוף גם משלם עבור הדירוג וגם בסופו של דבר משקיע לפי הדירוג.

הוא נפסל גם מסיבה אחרת, כי התברר שלמשקיעים שיש להם משאבים, משקיעים מוסדיים גדולים, יש הרבה מידע, הם פונים ל"סטנדרד אנד פורס", הם פונים ל"מודי'ס", או ל"פיץ'", ולמשקיעים מקרב הציבור, משקיעים קטנים, לא היה מידע, היתה אסימטריה משמעותית במידע ולכן המודל הזה נפסל.

מודל המדינה משלמת נפסל מסיבות אחרות.

יש איזושהי מדינה בעולם, מהודו ועד כוש, 127 מדינה, שעושה את הדבר הזה? אני אבקש ממרכז המחקר והמידע של הכנסת שיבדקו לי אם יש מדינה בעולם ששירותי הדירוג ממומנים על-ידי המדינה או על-ידי גוף ציבורי.

אולי רשות ניירות ערך תבדוק את זה.

אומרת לי לאה, בשביל מה לשמוליק האוזר יש כל-כך הרבה אנשים?

תבדוק ותודיע לנו.

אנחנו גם נעשה את הדירוג. אתם רוצים להוסיף לנו ניגודי עניינים - - -

אני מעוניין לדעת, ואני חושב שחברת הכנסת רוזין וחבר הכנסת גטאס ביקשו לדעת מה קורה במקומות אחרים.

לגבי מודל המדינה משלמת – התברר שבמודל זה יש שני דברים מרכזיים. אחד, גם למדינות יש אינטרסים - -

אין ספק.

- - יש חברות ממשלתיות; אנחנו רואים איך הגיבה ארצות-הברית כשהדירוג שלה על-ידי "סטנדרד אנד פורס" ירד ל: AA+. גם שם יש ניגוד עניינים פוטנציאלי, ובישראל בוודאי יש הרבה מאוד חברות ממשלתיות או חברות שקשורות למדינה.

דבר שני שחשוב בחברת דירוג הוא השוואתיות, כללים אחידים. אם כל מדינה היתה קובעת לעצמה, היתה לה חברת דירוג עצמאית, ולא היו חברות דירוג בין-לאומיות, קשה היה להשוות בין חברות ממדינות שונות, ובוודאי שקשה היה להשוות בין דירוג של מדינות.
ולכן, המודל שנבחר בסופו של דבר, אחרי שבחנו את הנושא הזה לא מעט שנים בעולם, הוא מודל המנפיק משלם, כאשר במקביל ישנה הסדרה שלמה של ניגודי העניינים.

למשל, ב"סטנדרד אנד פורס" ישנה הפרדה מוחלטת בין התהליך האנליטי לתהליך הניהולי-מסחרי. דרך אגב, "מעלות" כשלעצמה היא חלק קטן מאוד מ"סטנדרד אנד פורס" הגלובלית - - -

רונית, אני מאוד מעריך אותך ואת הגוף, אבל הנושא של "חומות סיניות" והפרדה בנוי על האינטגריטי של הארגון.

- - -

לא משנה. את מבינה מה שאני אומר? כי חלק מבני-האדם, והוליווד תמיד באה אחרי וול-סטריט, מראים לך גם את הדוגמאות האחרות.

לשאלה הזאת קיבלתי את האינפורמציה הכללית. אשמח אם נקבל אינפורמציה פרטנית, אם אתם רוצים, חברות הדירוג, מ"סטנדרד אנד פורס" או מ"מודי'ס", וכמובן מרשות ניירות ערך – אם כולם הולכים בכל המערב המתוקן למודל המנפיק משלם, או שיש מקומות שמתנהגים אחרת. בשוק המניות זה אחרת, למשל.

נשמח לסייע בבדיקה, איך מתנהלות חברות הדירוג הגלובליות - - -

פעם, כשהייתי נשיא האוניברסיטה ופרופסור האוזר היה פרופסור, הייתי יכול להגיד: אני מטיל עליך. עכשיו קטונתי, אני מבקש ממך, פרופסור האוזר.

אשמח להיענות להצעה.

<הישיבה ננעלה בשעה 12:45.>