PAGE
20

הכנסת השבע-עשרה





נוסח לא מתוקן

מושב רביעי
פרוטוקול
מישיבות ועדת הכספים

מיום שני, ב' בטבת התשס"ט ( 29 בדצמבר 2008), שעה: 09:50

דיווח על פעילות הפיקוח בשוק ההון

חברי הוועדה: אבישי ברוורמן – היו"ר

חיים אורון

זאב אלקין

יצחק זיו

שי חרמש

שלי יחימוביץ

אמנון כהן

יעקב ליצמן

שלמה מולה

אורית נוקד

ראובן ריבלין

אבשלום וילן - מ"מ

יצחק בן ישראל - מ"מ

ידין ענתבי - הממונה על שוק ההון ביטוח וחיסכון, משרד האוצר

יואב בן אור - שוק ההון והביטוח, משרד האוצר

מיכל הולצמן - עוזרת הממונה על שוק ההון, משרד האוצר

אריק פרץ - משרד האוצר

דודו זקן - סגן המפקח על הבנקים, בנק ישראל

יעל אלמוג - עוזרת ליו"ר רשות לניירות ערך

תיקי חדד - סמנכ"ל מסחר איבי.אי בע"מ

חזקי ישראל - התאחדות התעשיינים

בועז רדאי - בנק הפועלים

עמי צדיק - מ.מ.מ, הכנסת

טמיר כהן

עידו עשת


אורן גולדברג - מתמחה

אושרה עצידה

דיווח על פעילות הפיקוח בשוק ההון

רבותי, נתכנסנו כאן לתחילת דיון לדיווח על פעילות בשוק ההון. כמו שאמרתי, כל הדיונים בתקופה הנוכחית יהיו יותר מינוריים עקב צוק העיתים. את הדיון הזה התכוונו לעשות גם בעבר, ויש מספר נקודות שביקשנו ממר ידין ענתבי להבהיר, ואם יהיה צורך אז נמצאים איתנו גם דודו זקן מבנק ישראל ויעל אלמוג מהרשות לניירות ערך. אבל כמובן, זהו תחילתו של דיון.


לפני שנפתח את הדיון אני רוצה לומר מספר מילים. ראשית, אנחנו יודעים היום היטב שמערכת הפיקוח בארצות הברית, וקצת פחות באירופה, קרסה לחלוטין. כלומר, לא היתה מערכת פיקוח פיננסית בארצות הברית. כאשר ברני מאדוף מקבל Clean Bill of Health - מקבל בריאות תקינה ביוני מהרשות לניירות ערך של ה-Stocking Ex-change אז ברור לנו לאיזה דרגה הגיע חוסר הפיקוח. ברני מאדוף, כמשל. אבל אותו הדבר היה על ניירות ערך. זאת אומרת, כל מערכת הפיקוח הפיננסית בארצות הברית לא עבדה. התוצאה כמובן היא מאות מיליארדים שהלכו לטמיון, וכמובן שהרבה מאוד כספים של הציבור עצמו שקעו, מה שנקרא OPM.


בישראל המערכת לא התפקרה עד כדי כך כפי שקרה בארצות הברית. אבל, נשאלו מספר שאלות לגבי מידת הפיקוח הקיימת בישראל, במיוחד לגבי הכספים של קופות הגמל, קרנות הפנסיה – הכספים המוסדיים.


מבחינה היסטורית, במדינת ישראל היה פיקוח שהיה כולו בתוך בנק ישראל. בפיקוח הזה בתקופה היותר שמרנית, הכספים של קופות הגמל הושקעו בתשואה באג"ח מיועדות בצורה סולידית. לאחר מכן, במסגרת כל התפיסה שאנחנו מפתחים את שוק ההון הישראלי, שוק ההון לא התפתח בלי העברת הכספים המוסדיים לשוק ההון. היתה כמובן גם ועדת בכר שהמליצה להיכנס בצורה אגרסיבית לשוק ההון. התוצאות של אותם מהלכים - חלקם עימנו.


השאלות שאני שואל את ידין בפתיחה הם קודם כל לגבי נושא הפיקוח. ישנן שתי גרסאות. גרסה אחת אומרת שכאשר הפיקוח היה בבנק ישראל הכול היה בסדר, היה לו את הכוח של הפיקוח. אבל, ייתכן שהגרסה היא איננה מדויקת מכיוון שאז כמו שאמרתי, לא שהיה פיקוח כל כך על קופות גמל ודברים על דברים כאלה, אלא שהגישה אז פשוט היתה יותר שמרנית.


אנחנו נמצאים במצב שהציבור הוא די מבוהל לגבי הכספים שלו. במשרד האוצר נבנתה מערכת בראשותו של מר ידין ענתבי שאמורה לפקח על אותם כספי ציבור. השאלה היא, מה קורה עם הפיקוח הזה? מה קרה בעבר זוהי שאלה אחרת.


פה אני נכנס לשאלה טכנית. אנחנו שומעים רבות על אותן אגרות חוב שנקראות אג"ח זבל, אג"ח קונצרני. בעבר 99% מהציבור ידע רק שני דברים. הוא בעבר ידע שיש מניה שנותנת לו תשואה רבה עם סיכון. אבל, תמיד הסבירו לי שאגרת חוב - שהוא חשב שהיא ממשלתית - היא עם תשואה נמוכה ושהיא בטוחה. הוא לא היה מודע לכך - ואני חושב שרובם, ובזה יש פה גם אלה שישבו בדירקטורים, וגם אלה שעשו את הפיקוח - שחלק מהכספים האלה הושקעו באג"ח זבל. אמרנו כבר שמי שקנה לו איזה פיסת נדל"ן ביער מפוקפק מחוץ לסופיה, בוקרשט או בודפשט, שירדה לקרן הצבי. אנחנו מדברים על מספרים, והשאלה היא כמה באמת זבל אמיתי יש, ואיך הוא אושר? השאלה האחרת היא בכלל לגבי כל הנושא של אג"ח קונצרני. אני חושב שמר ענתבי יוכל להבהיר לנו גם את המספרים, כי יש הרבה מאוד שיחות בנושאים האלה.


השאלה שתבוא גם בעתיד היא לגבי הרשות לניירות ערך, כי גם הרשות לניירות ערך היתה מעורבת בחלק מהפיקוח.


אני רוצה לציין את הפיקוח שהיה בעולם. בארצות הברית הפיקוח היה חסר כל משמעות - לא תחסום שור בדישו. אנשים ישבו עם הכסף ועם החברים, ושום דבר לא עבד. באירופה - פחות. בישראל אולי השמרנות הבירוקרטית שעוצרת את הייצור בישראל לצערי - שם הייתי חותך אותה בחרב אלכסנדר - עזרה כאן אולי קצת במעט.


היו כאן דיונים ובדיונים שהיו כאן, גם חבר הכנסת אורון ואחרים דנו בשאלה איזה רשות צריכים לעשות במדינת ישראל? האם עלינו ללכת למודל ההולנדי שבו אנחנו מחברים את הפיקוח על שוק ההון, על הבנקים, לגוף אחד, או שאנחנו הולכים למערכת יותר מפוצלת? אני לא אומר את דעתי בעניין בשלב זה למרות שיש לי דעה בעניין, כי אני חושב שזה מוקדם. ברור שגם בזמן מלחמה, וגם בזמן משבר, לא עושים עכשיו שינויים דרסטיים.


אני רוצה לפנות ולשאול את מר ענתבי, ומר דודו זקן, והגברת אלמוג יוסיפו כי זה רק תחילתו של דיון. לאן אנחנו מתקדמים עם מערכת הפיקוח כרגע, בשלב הביניים, עם חוסר המידע של הציבור, עם חוסר הבהירות שלו? אנחנו הבנו שבעבר הפיקוח היה לוקה. האם כרגע אנחנו עוברים למערכת פיקוח משופרת יותר?


אני הכנתי פה פחות או יותר את המגרש לדיון, ואני מבקש ממר ענתבי לפתוח.

האם אפשר להבין כמה זמן ייקח הדיון הזה?

שעה.

ויש פה דיון גם על דחיית מימון מפלגות.

נכון, אבל אני לא חושב שהוא יהיה ארוך.

אני לא בטוח.

בשעה 11:00 יש מליאה.

45 דקות. מר ענתבי, בבקשה.

תודה רבה, ובוקר טוב. היום ננסה להציג בצורה כמה שיותר מסודרת גם את המשבר, וגם איך המשבר הזה משפיע על החיסכון הפנסיוני - גם החיסכון הפנסיוני בישראל, גם איך החיסכון הפנסיוני בישראל נראה לעומת שווקים אחרים. כמן כן, ננסה לדבר קצת על האתגרים שיש לנו גם בטווח הקצר. קרי, הטיפול ממש תוך כדי המשבר. ויתרה מזאת, בטווח הארוך, או הטווח הבינוני, איך אנחנו דואגים לצאת מהמשבר הזה עם כמה שיותר - - -

אני מבקש הצעה לסדר. אני מבין שאנחנו רוצים לקבל דוח על המצב. אני רוצה להבין - היו פה ארבעה דיונים בוועדה, כולל החלטות ועדה פה אחד שאמרו לממשלה להביא לנו הצעה. הוקמה ועדת אריאב, ולפי מה שאני מבין היא איננה, ושיסבירו לנו עכשיו מה המצב.


על בסיס דוח בכר שידין חתום עליו, בשנת 2005 נאמר שצריך להקים ועדה תוך חצי שנה שתציע הצעה לכנסת. עכשיו נתחיל את הדיון מההתחלה - יש ספרים כבר על הדיון הזה. מה שקורה עכשיו - הממשלה - - -

ג'ומס, אמרתי את זה כבר בהתחלה, ואני אומר לך את זה בצורה הכי ברורה - אם לא היתה עכשיו המלחמה, הייתי הרבה יותר אגרסיבי בנושאים האלה. מכיוון שעכשיו אנחנו בזמן מלחמה, רציתי דיווח כרגע מה עושים בשוק ההון.

לפי דעתי הדיווח מתמצה בנקודה אחת. ועדת אריאב התפרקה, וחזרנו ל-2005 - זה הכול, כל השאר זה סיפורים.

ולכן שאלתי, מה קורה כרגע מבחינת הפיקוח של כספי הציבור. אין ועדת אריאב. גם אין מרכז פיננסי שמקימים במדינת ישראל.

אבישי, למה זה שייך למלחמה?

בסדר, אני רק מדבר על עדינות הדיון. לאט לאט. לא צריך עכשיו כותרות. חבר הכנסת בן ישראל, אתה מבין מה שאני אומר. אני אומר - הדברים האלה יתפתחו. אני התחלתי את הדיון, עוד שבועיים-שלושה הוא יעלה לרמות אולי יותר רציניות. אני לא רוצה את ה- - -


ידין, רק תקצר ותענה על השאלות האלה כדי שחבר הכנסת אורון לא יכעס.

לא על כל השאלות אני מוסמך גם לענות, כי יש פה דברים שהם חוצים משרדים וכו'. אבל, אני אתייחס.


אני אומר כמה מילים על המשבר הפיננסי, ואחרי זה נתחבר גם לתכנים. המשבר הפיננסי מאופיין בכמה דברים במקביל שאנחנו כבר קוראים עליהם לא מעט. ישנם שני אלמנטים מאוד משמעותיים. הדבר הראשון והמרכזי הוא התמוטטות מוסדות פיננסיים בעולם. הדבר השני הוא מצוקה אמיתית בתחום האשראי, וכשאני מדבר על מצוקה אמיתית בתחום האשראי אני מתכוון לכל המשקים המודרניים, גם ארצות-הברית, גם אירופה. למעשה, כל שווקי האשראי נפסקו לחלוטין - זה בצד הפיננסי.


בצד הריאלי יש לנו גם משבר – הוא לפחות בתחילתו. קשה לנו מאוד להגדיר היכן אנחנו נמצאים. אבל, בוודאי שנמצאים איפשהו על הסקאלה. משמעותו של משבר ריאלי הוא ירידה בשכר הממוצע במשק, זה אומר גידול באבטלה. זה אומר - - -

ידין, למה אני עוצר אותך? אמרתי את זה כבר בהתחלה, אמרנו שאנחנו מבינים את הנושאים. בואו נתקדם כי זמננו יקר.

מה הם המאפיינים המיוחדים לישראל? יש לנו כמה מאפיינים מיוחדים לישראל. קודם כל, נושא קופות הגמל, המשיכות והנזילות שם. ההתנהלות שלהן היא קצת שונה מהתנהלות מוצרים פנסיונים אחרים. מי שזוכר - לפני כמה שנים תיקנו את החקיקה בצורה כזאת שכסף פנסיוני שמקבל הטבות פנסיוניות, אפשר למשוך אותו רק בגיל פרישה. ואם לא מגיעים לגיל פרישה, אז לא ניתן למשוך את הכסף מראש. יש לנו כמות די נכבדה של כסף, כ-130 מיליארד שקלים שמתחלקים בין קופות גמל וקרנות ההשתלמות. אלו כספים נזילים, שלמרות שאדם לא הגיע לגיל פרישה אדם יכול למשוך אותם.

האם אין פרק זמן מינימאלי? האם גיל פרישה מבטל כל פרק זמן?

כן. אם פתחת קופה בגיל מאוד מאוחר – קרי, גיל 60 -62 - אתה מחויב להחזיק אותה חמש שנים. אבל ככלל, אני מדבר על רוב הכסף.

מינימום חמש שנים.

כן.


איפה אנחנו עומדים מבחינת המשיכות? המשיכות שאנחנו מסתכלים עליהן כמספר השוואה עד אוגוסט 2008 - - -

לגבי משיכה מתחת לחמש שנים, האם אתה בכלל לא יכול או שיש לך - - -

אי אפשר למשוך. יש קנס מאוד משמעותי של המס. אתה משלם 35% מהסכום שצברת.


כפי שאמרתי, הכסף הזה מתחלק לשני חלקים. יש לנו כסף שהוא נזיל. קרי, כסף שאדם יכול למשוך ללא קנסות של מסים כמעט, וכסף שהוא לא נזיל. כמו שדיווחנו לפני שבועיים, ושלושה וחודש - אין שום משיכה של כסף מהכסף הלא נזיל. קרי, כל המכשירים הפנסיונים שהם מיועדים באמת לגיל פרישה, וזוכים להטבות מס בגיל פרישה, אין משיכה של כסף משם.


מאיפה יש לנו כן משיכות? יש לנו כן משיכות מהכסף הנזיל. המספר שאנחנו מדברים עליו בתחילת השנה הוא כ-100 מיליון שקלים ליום. בספטמבר הממוצע היה 160 מיליון שקלים ליום, כאשר אני מזכיר לכם שהמשבר התחיל רק באמצע ספטמבר. באוקטובר ובנובמבר המספר היה כ-190 מיליון שקלים מידי יום, ובדצמבר המספר הולך להתמתן. החודש עדיין לא נגמר, אבל אנחנו הולכים להיות סביב ה-150 מיליון שקלים משיכות ליום. קרי, היקף המשיכות ירד בצורה מאוד משמעותית יחסית להיכן שהיינו בספטמבר ובאוקטובר. צריך לזכור שזה נורמאלי מאוד להיות בתקופות כאלה בהיקף משיכות שהוא יותר גבוה מהממוצע, כי המשיכות נובעות בחלקן הקטן להערכתי, מפאניקה, ובחלקן היותר המשמעותי מאנשים שבאמת חושבים שהם צריכים את הכסף לטווח קצר - אנשים בני 60, בני 58 וכו' - ואין בהכרח מבחינתם סיבה לחכות כמה שנים טובות.


לגבי התשואות - יש לנו את התשואות המעודכנות של קופות הגמל. התשואות עד סוף נובמבר הן כמעט 18% - 17.83%. בקרנות הפנסיה החדשות אנחנו ב-11.26%, ובביטוחי המנהלים אנחנו ב-19%.


מפה אני רוצה להיכנס יותר לגופו של עניין לשאלות שעלו. הנושא של האג"ח הקונצרני עולה מאוד, ואני רוצה ללכת לשקף. לא כל כך רואים מפה כי זה שקף קצת קטן.

בסדר, אבל בקצרה.

אני רוצה להזכיר קצת לגבי נושא האג"ח הקונצרני. אג"ח קונצרני בישראל הוא מכשיר שהוא יחסית חדש. אומנם היה פה שוק של אג"ח קונצרני גם לפני חמש שנים, אבל בעיקרו הוא התמקד באג"ח קונצרני של פירמות כמו: בזק, ממשלה, קצת רשויות מקומיות, חברת החשמל, מקורות וכו', מערכת הבנקאית. הציבור לא התייחס לאג"ח הקונצרני כאל מכשיר שונה בצורה מהותית מהאג"ח של הממשלה.

נכון מאוד, כי אלו היו חברות שסמוכות על הממשלה או כרוכות לממשלה, או גדולות. התייחסו לזה כאל דבר בטוח.

נכון, או בדירוג מאוד גבוה. לפני כמה שנים, לפני כחמש שנים - אולי קצת יותר - התחיל להתפתח בישראל גם שוק של אג"ח קונצרני של פירמות שהן אינן אותן פירמות שסמוכות על שולחן הממשלה כפי שהזכרת קודם, כאשר הפירמות האלה חוצות למעשה את כל הסוגים של החברות בישראל, בין אם זה נדל"ן, בין אם זה היי-טק, בין אם זה חברות אחזקה, בין אם זה המערכות הפיננסיות. כל פירמה שפעלה בכלכלה הישראלית בתחום הריאלי התחילה להשתמש - - -

באיזה תאריך התחיל הדבר הזה?

אין לי את התאריך המדויק, אין ממש תאריך מדויק. אבל, הוא סדר גודל של חמש או שש שנים. דרך אגב, עוד לפני ועדת בכר.

לפני ועדת בכר. מתי? שנה קודם?

אני יכול לתת את התאריך המדויק של הגידול המשמעותי בהנפקות. אין לי פה את המספר הזה, אבל אפשר.


בואו נדבר קצת על המכשיר הזה כי מאוד חשוב להסביר מהו המכשיר הזה, ולמה הוא חשוב ברמה של המשק, ולמה לכשנצא מהמשבר הזה אנחנו נצטרך להיות בסביבה כלכלית שנעזרת גם במכשיר הזה.


ברור לכולנו למה אשראי זה דבר חשוב. אין פירמה שיכולה להתקיים, אין עסק שיכול לצמוח - בין אם זה אדם שרוצה להקים נגרייה, או חנות מכולת, או משרד עורכי דין, בוודאי אם הוא רוצה להקים פס ייצור בצפון, הוא רוצה להשקיע במחקר ובפיתוח וכו' - - -

ידין, תקצר כי את כל הדברים האלה אנחנו יודעים, והזמן הוא קצר.

כדי לקיים כלכלה ריאלית כזאת אנחנו חייבים את הדבר הזה שקוראים לו אשראי. האשראי בכל כלכלה מודרנית ובכל מדינה מערבית - וזה לא רק מתקשר לארצות הברית - מתבסס גם על אשראי בנקאי, וגם על אשראי חוץ בנקאי. כשאנחנו אומרים אשראי חוץ בנקאי, ב-99% מהמקרים אנחנו מתכוונים לאג"ח קונצרני.


מה זה אשראי חוץ בנקאי? זה אומר ששוק ההון פעיל, זה אומר שהוא מפזר את הסיכון של האשראי בין הרבה מאוד גופים, ובין הרבה מאוד עמיתים, והרבה מאוד בעלי פוליסות, באמצעות מכשיר שנקרא אג"ח קונצרני. המכשיר הזה התחיל להתפתח באיחור רב בישראל מהרבה סיבות. גם בגלל הריכוזיות במערכת הבנקאית, גם בגלל העובדה שהשוק הפיננסי בישראל הוא לא מהמתקדמים בעולם, ולקח לו הרבה מאוד זמן להתניע. גם בגלל רגולציה מיסויית בכל מיני אלמנטים. הוא התחיל לפני כמה שנים, וטוב שהוא התחיל להתפתח לפני כמה שנים. אנחנו צריכים להיות בסיטואציה שגם אחרי שאנחנו נצא מהמשבר, השוק הזה ימשיך להתקיים כי אג"ח קונצרני הוא כלי לגיטימי לניהול אשראי.

האם אתה יכול לתת תמונה לגבי ההערכה שלך עכשיו, כרגע, מה יקר, מה זולל, מה בעייתי בחלק מהחברות בתוך האג"ח הזה?

כן, אני רק אשלים את הנקודה הזאת. יש טענה האומרת שרק אגב ועדת בכר השוק הזה התחיל לפעול, והתחיל לקחת את הסיכונים. אמרנו כבר בעבר, וחשוב מאוד לומר את זה כל פעם - ההחלטה המהותית של הממשלה בישראל - - -

השאלה היא לא מה ההחלטה המהותית, אלא מה התמריצים שלה.

תיכף אגיע גם לתמריצים. אבל, ההחלטה המהותית שממשלת ישראל קיבלה בנושא שוק ההון היא החלטה מ-1988 שבה הממשלה אמרה: אני מבטלת את אגרות החוב המיועדות שהיו לקופות הגמל. פעם היו אגרות חוב מיועדות לקופות הגמל. שלוש שנים לאחר מכן הממשלה קיבלה את אותה החלטה לגבי ביטוחי המנהלים. ב-1991 סגרו את כל הפוליסות הישנות ואמרו שפותחים ליין חדש של פוליסות חדשות שכל כולן מבוססות שוק הון, ללא אגרות חוב מיועדות. ההחלטה האחרונה שהתקבלה בעניין התקבלה ב-2003 והיא לצמצם בצורה משמעותית את אגרות החוב המיועדות בקרנות הפנסיה. אלו שלוש ההחלטות שיצרו למעשה שוק הון בישראל.


מאוד קל להגיד שזה נעשה רק לפני שלוש-ארבע שנים - אוגוסט 2005 - לקחת את התאריך הזה כאיזשהו תאריך שהוא רלוונטי לעניין הזה. זה תאריך של ועדת בכר, זה תאריך שמבחינתנו הוא מאוד חשוב. אבל, זה לא התאריך שיצר את שווקי ההון בישראל. ברגע שהממשלה אמרה שאין אגרות חוב מיועדות, באותו הרגע היא אמרה שיש גם זכות קיום למכשירים אחרים. זכות הקיום למכשירים אחרים הם בעיקר שניים. אחד - מניות. שתיים - אגרות חוב קונצרניות, כאשר כמובן כל גוף יכול להמשיך ולקנות אגרות חוב של ממשלות – בין אם זה של ממשלת ישראל, ובין אם זה ממשלות אחרות, כי לאורך השנים גם כל מחסומי המס - - -

ביטול הקרנות המיועדות היה פגיעה ישירה בגמלאים.

אני מבקש לקבל את התפלגות האג"חים כרגע מבחינת הפיקוח.

אין לי פה את התפלגות האג"חים, אבל אני אומר לכם סדרי גודל. השוק הסחיר שלנו היום באג"ח הקונצרני הוא כ-160 מיליארד שקלים. מתוך 160 מיליארד שקלים האלה, הרוב המוחלט של האג"ח נסחר עדיין בתשואות שהן בעינינו הן תשואות סבירות בשביל תקופה כזאת - נגיד בין 6% ל-12%. אם אני זוכר נכון, זה סדר גודל של 100 מיליארד שקלים מתוך הכסף הזה.

סליחה, לא שמעתי. מתוך ה-160 מיליון - - -

אני אשלח לכם את הנתונים אחרי זה בצורה מסודרת. לא חשבתי שאתם רוצים להתמקד בזה. אבל, הרוב המוחלט של הכסף עדיין נסחר בתשואות לפדיון סבירות לעת הזאת.

בכמה אתה מעריך את מה שאנחנו קוראים אג"ח זבל?

אג"ח זבל נמדד בישראל לפי התשואות לפדיון. אני מעריך שיש לנו סדרי גודל של 30 או 40 מיליארד שקלים שהם בתשואות של מעל ל- 12%.

זאת אומרת, אג"ח זבל - 25%.

מה המחזור שלהם פחות או יותר?

מחזור החיים הוא משתנה. לכל אחד יש לוח פירעונות ולוח סילוקין.


למה אנחנו אומרים שאנחנו לא מרוצים מהמצב מצד אחד. מצד שני, אנחנו - - -

עכשיו שאלות. הגענו ל-25% - חלק אולי זה force major. אבל השאלה היא מה נעשה אצלכם, ואצלך יעל, בתהליך הזה? האם היו בעיות פיקוח ב-25% האלה, או בעיות בדירקטורים?

אני אתן כמה נתונים רלוונטיים לעניין הזה. קודם כל, בואו ניקח לרגע את ה-100%. כשאנחנו אומרים 30 - 40 מיליארד שקלים באג"ח שהוא בעייתי, אנחנו מתייחסים לשוק שהשוק הרלוונטי שלנו הוא שוק החיסכון הפנסיוני. שוק החיסכון הפנסיוני בישראל באותו כסף שהוא לא אגרות חוב מיועדות הוא חצי טריליון שקל. כלומר, למרות שיש פה צעקה ציבורית מאוד משמעותית, אנחנו עדיין מדברים על סדרי גודל של עד 10% מהשוק הזה. כנראה שבמהלך הדרך - ויעל תציין גם כמה מהלכים שנעשים – אם אנחנו נטפל נכון במהלך, חלק מאג"ח הזבל הזה שאנחנו רואים היום, אני מניח שהוא יהפוך להיות אג"ח שהוא לא זבל.

זה נקרא אלכימיה חיובית.

אלכימיה חיובית. נקודה שנייה, צריך לשים לב לחיסכון הפנסיוני בישראל לעומת חיסכון פנסיוני במדינות אחרות. אמרנו את זה, ומאוד חשוב לומר את זה כי בסופו של דבר כן ה-bench mark שלנו הוא העולם. גם אם זה לא ארצות-הברית זה כן מדינות אחרות.


החיסכון הפנסיוני בעולם מתבסס על התפיסה שאדם חוסך לטווח הארוך. טווח ארוך זה אומר שבדרך כלל לאורך רוב חייו הוא יכול להיות מושקע במניות, כי בדרך כלל - ויש אין ספור על זה - המניות ישיאו לו תשואות בטווח הארוך של עשר, עשרים, שלושים שנה, יותר גבוהות מאג"ח רגיל של ממשלה, או אג"ח קונצרני. אבל, החיסכון הפנסיוני בישראל נהיה הרבה יותר שמרן מחיסכון פנסיוני מקביל אחר במדינות אחרות. כשאני אומר "שמרן" אני לא מתייחס לארצות הברית, אלא אני מתייחס לצרפת ולגרמניה, אפילו לשבדיה ולסקנדינביה.

אני מאוד זהיר היום. הלוא אחד הדברים המרכזיים בארצות הברית הוא הקריסה שהיתה בכל הדברים האלה, אולי גם שוק ההון. אבל, הכעס הגדול שקורה היום גם לגבי תיקונים שיהיו בחוק פנסיות חובה, זה בדיוק הכעס שלקחו את הדברים האלה לשוק ההון שאתה מדבר עליו גבוהה גבוהה, ושוק ההון הזה היה פשוט שוק פרוע, חסר אחריות, אנשים הבטיחו תשואות ולא נתנו את התשואות האלה. לכן, אני חושב שהגישות דווקא היום בהרבה מאוד מקומות הן שרובד גדול מאוד יהיה קונסרבטיבי.

אבל, אצלנו זה היה הרבה יותר מתון. החלק שבשוק ההון הוא חצי מהחלק של ארצות-הברית.

אמרנו שפה הקונסרבטיביות היא לטובתנו. אני כל כך מחבב את ידין, אבל הוא כל הזמן שר את גדולתו של שוק ההון. אם יש היום יום כיפור וחזרה בתשובה, זה שבאמת כלכלנים מכובדים, פרופסורים לכלכלה שידעו שאין שווקים יותר יציבים ולא יעילים מהשווקים הפיננסיים, ותשואות אדירות גם של מניות שלא יקרו, כאשר אשראי גדל ב-100- 150% וצמיחה הקיימת במדינה ב-4% - 5% - הלוא זה היה כמו שנקרא "פונזי-שמונזי", ולא רק ברני מאדוף. לכן אני אומר, הנקודה הזאת שצריך שוק הון לכלכלה של תחרות חופשית- זה ברור. אבל, הנקודה היתה ההפקרות של שוק ההון, וזה שחלק מהציבור רוצה רובד יותר בטוח לכספים שלו - זאת השאלה, לא שבאים ואומרים שוק ההון.

נכון. כשאנחנו מדברים על רובד יותר בטוח, אנחנו כנראה הולכים להישאר בשוק ההון.

ברור. זה כמו שמישהו מזכיר תמיד את אלבניה. אנחנו לא מדברים על אלבניה.

ברור. לכן, בסופו של דבר, החיסכון הפנסיוני בישראל יושקע בשוק ההון, בהנחה שאנחנו רוצים להיות כלכלה שהיא לא אלבניה.


תסתכלו רגע על המספרים שיש פה על הלוח - מה עשו המניות בישראל שזה מאוד אקוויוולנטי למה שקרה בעולם, יחסית למה שעשה האג"ח הקונצרני. למרות שהיום האג"ח הקונצרני הוא בפוקוס מאוד מסורתי, בסופו של דבר העובדה שהגופים המוסדיים השקיעו באג"ח קונצרני בפרופורציות יותר גבוהות מאשר במניות יחסית לעולם, זה מה שיחסית מיתן את הירידות בחיסכון הפנסיוני. אם תל-אביב 100 ירד בכ-50%, ותל-אביב 75 ב-67%, ותל אביב 100 ב-52% - 53%, התל בונד 20 עד 25 דצמבר - אלו נתונים ממש מעודכנים - ירד ב-7%, והתל בונד 40 ירד ב-27%, והתל בונד 60 ירד ב-16%, ומדד האג"ח הכללי ירד כ-15% גם כן. כלומר, בסופו של דבר, זה קצת יצא הפוך על הפוך פה.


זה נכון, ואני מתחבר למה שאמרת בהתחלה, הציבור קצת הופתע לגלות שהוא נמצא בכלי, במכשיר שקוראים לו אג"ח, והוא ציפה שהאג"ח יהיה הרבה יותר סולידי ממה שהוא חשב, כי עד היום הוא ידע שהאג"ח זה אג"ח של חברת החשמל, וזה אג"ח של המערכת הבנקאית, וזה אג"ח של ממשלה וכו' וכו'. ופתאום, כשזה נופל לו ב-16% בתל בונד 60 - שזה הממוצע שם – הוא מאוד מופתע, ובצדק.

ידין, האם יש לך את אותם הנתונים מהראשון לינואר 2007?

כן, המספרים הם רבע מזה. לדעתי, זה מינוס כמה אחוזים ספורים. זה לא בעיה להראות את זה. לגבי תל בונד 40 ותל בונד 60 אין לנו, כי המדד הזה הושק רק בפברואר.

- - -לקראת 2006 אנחנו נמצאים בפלוס.

בדיוק. יש לנו עוד שקף פה על התשואה המצטברת לאורך השנים, והיא עדיין חיובית.

חבר הכנסת זיו הוא גמלאי מצליח. הוא בודק כל יום, ואני תמיד שואל אותו את המספרים. הוא יודע כל דבר.

האג"ח הקונצרני בישראל ירד בצורה משמעותית. אגב, החלוקה - כשאנחנו רואים מינוס 6% ירידה בספטמבר, אז בגדול הירידה היא חצי חצי. כלומר, חצי מהירידה נובעת מאגרות החוב הקונצרניות וחצי מהמניות, למרות שהפרופורציות בתוך התיקים הן מאוד שונות.

ידין, תודה על ההבהרה הזאת. השאלה שלנו היא, האם אתה יכול להתייחס לנושא הפיקוח גם בעבר וגם השינויים והשיפור לעתיד?

כן, כמה נקודות על הפיקוח. קודם כל, הנקודה הראשונה היא ברמה העובדתית. הפיקוח על קופות הגמל מאז ומעולם היה במשרד האוצר. גם כשקופות הגמל היו בבעלות הבנקים ובנק ישראל פיקח על המערכת הבנקאית כמו שהוא מפקח היום, גם אז קופות הגמל היו תחת פיקוח של אגף שוק ההון במשרד האוצר. זה לא שכאשר הפיקוח או כשהנכסים עברו ממקום אחד למקום שני, אז גם הפיקוח עבר - זה לא המצב. זה מאוד נכון להגיד באותה נשימה שכאשר הגופים היו תחת המערכת הבנקאית, בגלל שהמערכת הבנקאית נהנתה מרגולציה איכותית, הם נהנו גם מאותה רגולציה איכותית של המערכת הבנקאית. כלומר, חלק גדול מהדברים שנעשו כלפי הבנקים, והוראות רגולאטוריות שנעשו כלפי המערכת הבנקאית, ירדו למטה גם לקופות הגמל.


כאשר ועדת בכר החליטה להוציא את הנכסים של קופות הגמל וקרנות הנאמנות מהגופים הבנקאיים לגופים החוץ בנקאיים, חלק גדול מאוד מהרגולציה שעשינו בחמש השנים האחרונות, ואני מזכיר לכם שעד לפני כמה חודשים ישבנו ממש בחדר הזה ורוב השיח נגדנו היה על עודף רגולציה. היה פה מישהו שאפילו ספר לנו כמה עמודים.

מי זה היה?

אני מעדיף לא להגיד. אבל, הוא כתב מכתבים מפה ועד הודעה חדשה על כמה עמודים אני כותב, וכמה חוזרים, וכמה טיוטות. עקבו אחרינו, אחרי הסטטיסיטקה. בדרך כלל המחלוקת, או הביקורת נגדנו לא היתה על הכמות, אלא בעיקר היתה על הקצב.

האם יש כוונה לשנות משהו?

אני חוזר לחבר הכנסת בן ישראל. ידין, השאלה היא לגבי הפיקוח. האם היו דברים שהיו עושים אחרת גם באוצר וגם במקומות אחרים לאור העובדה שחלק מהדברים לא היו בסדר? וכן, מה קורה לגבי העתיד? בארצות הברית עושים חשבון נפש לגבי הרגולציה שנכשלה טוטאלית. כל המערכת הרגולאטורית לא עבדה. נכון שהיינו מדינה יותר שמרנית, ותודה לאל שכך, ושהדברים עבדו כך. אבל, עדיין חלק מהכשלים קיימים. ולכן השאלה היא ההמלצות שלך. אמרתי שאנחנו נמשיך את הדיון על הדברים האלה, הרי המלחמה גם תיגמר.

בשלב הזה לפחות שתי נקודות מרכזיות. הנקודה הראשונה היא נקודה שאנחנו הולכים לשבת איתכם בצורה מסודרת, וזה הנושא של התחלופה של הסיכון לאורך הגילאים.

מה שנקרא צ'ילה?

צ'ילה זה קצת שום קוד - צ'ילה כקוד. מה שברור לנו היום הוא שאנחנו צריכים להתאים יותר טוב את רמות הסיכון של האנשים בגילאים המבוגרים לתנודתיות בשוק ההון. המשבר הזה היום לא רלוונטי לגבי אדם בן עשרים או בן שלושים.

אולי הוא עוד יהיה.

אולי הוא יהיה, אבל בגדול.

האם יש צפי מה יקרה בחמש השנים הבאות?

לכן לקחתי בכוונה את הגיל הזה. אדם בגיל עשרים או שלושים במקרה הטוב, זה המשבר הגדול היחידי שיהיה לו בימי חייו, ובמקרה הפחות הטוב יהיו עוד כמה מעגלים בדרך. אבל, המשבר הזה באמת לא רלוונטי, ואני מדבר בהיבט של החיסכון הפנסיוני. זה רלוונטי מאוד בצד הריאלי. ברור לנו שהאבטלה ב-2009 תגדל, וברור לנו שהשכר יקטן וכו' וכו'. בצד הזה זה מאוד רלוונטי כמובן. אבל, בצד של החיסכון הפנסיוני כשההשקעה היא באמת ל-20, 30 או 40 שנה קדימה, זה פחות מעניין.


איפה אנחנו יודעים שאנחנו צריכים כן לתקן? זה באותה קבוצת גיל של בני 55, 58, 60, 64 - אני לא יודע לגזור בדיוק מאיזה גיל - שהיכולת לתקן אם הם נמצאים בשוק ההון, היא יותר קטנה. בהערת סוגריים אני אומר שהמסלולים הסולידיים קיימים.

אבל, האם גם לגבי הפנסיונרים?

גם לגבי הפנסיונרים. הפנסיונרים דווקא יחסית מוגנים. יש היום מנגנון שדי מגן עליהם.

אנחנו נעשה על זה דיון נפרד.

בדיוק, נעשה על זה דיון מסודר. אם כן, כאשר אנחנו יודעים שאנחנו צריכים לתקן שם. אני אומר שוב, המסלולים הסולידיים קיימים, זה לא שהם לא קיימים.

אני מאוד עדין היום, אבל אני רוצה לשאול לגבי הפיקוח.

אני אומר - זה חלק מהפיקוח. הפיקוח אומר: בואו נחשוב. אני לא יודע אם נלך כל כך רחוק כמו צ'ילה שהיו מאוד אגרסיביים ואמרו: כל קבוצות גיל, אני משייך אתכם - - -

זה לא פיקוח, זה מדיניות. פיקוח זה כשאתה רואה לגבי הנפקות של ניירות ודברים כאלה של ביקורת. לקחתי את המקרה הקיצוני בארצות הברית שברני מאדוף מקבל Clean Bill of Health.

לא, אבל זה גם מאוד נגזר. כי אם אנחנו אומרים לגופים המוסדיים שאני מפקח על מסלול ההשקעה של אדם בגיל 65 בצורה כזאת שהוא יהיה מורכב רק מאג"ח ממשלה - ובוא נקצין - וכל כולו אג"ח ממשלה, באותו רגע יצרת לו תמהיל אחר של סיכון - זאת הנקודה הראשונה.

נכון, זאת מדיניות.

הנקודה השנייה - זה ברור שאנחנו צריכים להפיק לקחים לגבי השוק של האג"ח הקונצרני.

הערה מאוד מינורית - אנחנו יודעים שבהרבה מאוד דירקטורים, כולל בדירקטורים של חברות, אנשים יושבים כחותמת גומי. זה קורה גם בגופים המוסדיים כשממנים את האנשים וכו' וכו'. השאלה היא, מה היכולת של הגופים שלכם לפקח על הדברים האלה שהם בעצם לא תחסום שור בדישו כשרוב האנשים יושבים כך. התהליכים האלה תמיד חוזרים על עצמם, ולכן הקשר של הרגולאציה הוא בדיוק הדבר הזה שגם בדירקטורים וגם בגופי הפיקוח התהליכים של הבקרה הם מאוד מאוד חלשים בסופו של דבר.

נכון, וזה אחד הדברים שאנחנו צריכים לחזק. אנחנו צריכים לחזק מאוד את תהליכי הבקרה, אנחנו צריכים לחזק מאוד את תהליך הערכת הסיכונים.

כמה אנשים יש לך באגף?

בערך 100 אנשים.

האם אצלכם אותו מספר?

לא, בסביבות 140.

הבעיה היא שלא עוסקים בפיקוח. אם ידין אומר שוועדת בכר היתה מיותרת בפרק על הצורך לעשות ארגון מחדש של הפיקוח, ואם ועדת אריאב היתה מיותרת - שיגידו לנו את זה. ואם לא - למה אין ועדה? הרי אתה יכול לשאול שאלה דרך הדירקטורים ודרך הדמ"צים, ודרך אלף שאלות נוספות. באו ואמרו דבר פשוט - אחרי השינויים שחלו בשוק ההון צריך להתאים את מערכות הפיקוח לשינויים. אמרו גוף ממשלתי בכיר - שידין חתום שם - שהמצב הקיים לא תקין, וצריך לבוא ולהגיד מה אחרת. ובינתיים, נמצא המצב הקיים כמו שאז. אמר נגיד בנק ישראל: תביאו הכול אליי. אמר ידין: תוציא אותי מהאוצר. אני לא נכנס לכל הדיון הזה עכשיו. עכשיו מסבירים לנו מה יהיה. יש בעיה של הדירקטורים, ויש בעיה של הכסף, ויש בעיה של התאמה בין חוקי הביטוח. להם יש 160 עובדים, ולו יש 40 עובדים בתחום הפיקוח. ידין, כמה עובדים יש בתחום הביטוח?

בגופים הזרים - 40.

אומרים - ואני לא יודע אם זה נכון - שרוב השוק נמצא אצלו, ורוב השוק נמצא אצלו. אולי צריך שם לקחת ולהעביר לפה, את זה נעשה בדיון. אמרו: נקים ועדת מומחים שתביא הצעה.

היא לא קמה. היא קמה והתפרקה.

זה עוד יותר חמור, כי אין מחלוקת שהיא צריכה לקום. אני מדבר עם אנשי הוועדה, וכולם אומרים שהיא מאוד צריכה לקום. הוועדה קיבלה פה שלוש החלטות פה אחד - וידין היה נוכח בהם – על-פי יוזמתי לדרוש תשובה מהממשלה. אנחנו זורקים ממש אפונים על הקיר עכשיו. אין ממשלה, אין מי שייתן תשובה, ואין ועדה. האם אנחנו פה נברא בעצמנו פתרון? למרות הטון הגבוה של מלחמה, אבל עם כל הכבוד זה הנושא.

ג'ומס, אני כמוך מבין את הנושא, ואני יכול להגיד עכשיו שהוועדה הזאת תתקדם לכיוון ההחלטות - האם מקימים רשות אחת או לא רשות אחת? מכיוון שאין ועדה היום, ויש מצב מלחמה ויש דברים אחרים, הדיון הוא ברמה הזאת. אם לא היתה פה מלחמה הדיון היה עולה לרמות יותר גבוהות. נתתי לידין לדווח, ואנחנו שומעים מידין שכרגע אין שום מהלכים קונקרטיים, וזה ברור. מצד שני, לעיתים בתקופות משבר לא צריך למהר בהחלטות כאלה. לכן, אני נתתי לו את פררוגטיבה. זה ברור לחלוטין שיש בעיה של הפיקוח בישראל. יש לי דעה בנושאים האלה, ונתתי את ההתחלה כאן. אני לא רוצה להוציא את הדברים כרגע לטונים שאתה רוצה להעלות כי אני חושב שזה ממילא לא רלוונטי כרגע. אבל, אנחנו קבענו את הדיון כדי להתחיל אותו, ואני מקווה שאנחנו נתקדם תוך התקופה שבה תהיה גם רגיעה, ותהיה פה ממשלה. צריכים לקבל החלטות פה מאוד משמעותיות לגבי נושא הפיקוח ולגבי המדיניות. עם כל הכבוד לשוק ההון, פה המדיניות צריכה להשתנות.

חבר הכנסת אורון, אתה צודק בהכול. אבל, עדיין כשאנחנו מסתכלים על העולם, אנחנו צריכים להיות ישרים עם עצמנו ולומר שאין מודל פיקוח אחד. אנחנו לא יכולים לומר: הנה פה היה מודל פיקוח מצוין, ולכן המשבר לא הגיע לשם, חוץ ממה שאמרנו קודם.

אני מסכים איתך לגמרי. זה לא חוסך את הצורך להגיד מה אנחנו עושים.

אבל, צריך לעשות את זה ללא קשר למשבר הזה.

אין לנו מה ללמוד כל כך מהאמריקאים יותר. אנחנו יכולים ללמוד מעצמנו ומהחוכמה שלנו, ולעשות דברים כאן.

נכון, אבל צריכים להיות גם מספיק ישרים ולהגיד שגם אם ועדת בכר היתה עומדת בלוחות הזמנים, ותוך שישה חודשים - נדמה לי שזה מה שכתבו שם - היו מייצרים מודל פיקוח חדש, זה לא היה פותר פה שום בעיה ממה שראינו.

זה לא היה פותר את המשבר, ושום דבר.

אני מסכים איתך לגמרי, זה לא הנושא.

כרגע אנחנו בטווח הקצר, והשאלה שלי היתה לטווח הקצר - איך אנחנו בטווח הקצר משפרים את הפיקוח עד שנקבל החלטות יותר דרסטיות.

הנקודה השנייה היא לגבי השאלה ששאלת - אנחנו צריכים להפיק את הלקחים לגבי האג"ח הקונצרני, אין ספק בזה. חלק מהלקחים מופקים ממש תוך כדי תנועה, ויעל אלמוג בטח תרחיב על זה עכשיו, גם נושא של מחזור וכו'. אבל, ברור לנו שתמחור הסיכונים לא היה נאות, ברור לנו שהתופעה העולמית הזאת של עודף כסף בשווקים הגיעה גם לישראל. היה פה עודף כסף בשוק כמו שהיה עודף כסף באנגליה, בצרפת ובארצות הברית. זה נובע גם מהריביות הנמוכות בעולם, ונובע גם מהעובדה שהעולם היה בצמיחה. כל הדברים האלה יצרו מנגנונים של עודף כסף. כשאנחנו חיים בסיטואציה של עודף כסף, עודף כסף הולך גם לאשראי פחות טוב - זה חלק מהמשחק.

תודה. זה רק תחילתו של הדיון. דודו זקן, בבקשה.

לגבי הנושא - יש עמדות כמו שציינו פה לגבי איך צריך להיראות הפיקוח, והן נבחנות היום שוב.

מה העמדה של בנק ישראל?

יש עבודה שנעשית בבנק ישראל, אני לא יודע לומר לכם עכשיו לגבי הסטאטוס. אבל, יש עבודה די גדולה שנעשתה בנושא הזה בבנק ישראל. חבר הכנסת אורון, בין אם זה יהיה בוועדה שיקימו אותה ויקבעו, או בין אם זה יהיה בהגעה להחלטה, צריך להגיע להחלטה הזאת.

מספיק ועדות, יותר החלטות.

אין פה להסתיר. הדעה של בנק ישראל שהפיקוח על הפיקוח צריך להיות.

יש שתי דעות. בנק ישראל רוצה שהפיקוח יהיה שם, דוגמת המודל ההולנדי שזה רשות נפרדת. אנחנו לא ניכנס לזה היום. האנגלי גם כן. יעל, בבקשה.

אני רוצה להוסיף לעניין מודל הפיקוח - אין ספק שכל מה שחשבנו עד ספטמבר, עובר היום רביזיה מוחלטת. אני רק רוצה להוסיף לנקודה של ידין מניסיון, היינו בביקור ב-FSA שזה מודל של רגולאטור מאוחד שהרבה רגולאטורים העתיקו אותו, ולמדו אותו בכל העולם. היתה שם מבוכה גדולה מאוד בתגובה למה שקרה בשוק, קריסות של בנקים, בעיות גדולות עם קרנות הגידור. כלומר, גם שם הישועה מהאיחוד לא באה.

כשיש תאוות בצע, וריצה ודברים, אז הכול קורס.

נכון. אני רוצה להתמקד בנקודה של האג"ח הקונצרני כי זה בהחלט עומד בראש סדרי העדיפויות של הרשות לניירות ערך כרגע. אבל, מכיוון שהזכרת את ברני מאדוף אני אתן קצת את הקונטקסט.


כידוע לכם, הרשות לניירות ערך מפקחת למעשה על שני סגמנטים מרכזיים בפעילות הכלכלית בישראל. החלק האחד זה התיווך הפיננסי, כאשר מה שנמצא במגרש שלנו זה שני ענפים גדולים: ענף של ניהול נכסים, בערך מעל מיליארד שקל, וזה כל הנושא של תנאי ניהול השקעות על-ידי מנהלים תיקים, וענף קרנות הנאמנות שזה שוק היום של כ-100 מיליארד שקל.

הפילוסופיה שלנו מאוד שונה בפיקוח על המתווכים הפיננסיים לעומת הפיקוח על התאגידים הנסחרים, ואני אסביר את ההבדל. הוא בעיקר נובע מסמכויות בחוק.

תסבירי מה שאת קוראת מתווכים פיננסיים.

המתווכים הפיננסיים זה ענף ההשקעות אצלנו. יש לנו הרבה מאוד סמכויות פיקוח לגביהם. זה כולל גם רישוי.

פריזמה?

לא בתי השקעות כשלעצמם, אבל חברות ניהול תיקים ומנהלי הקרנות שאנחנו מטילים שם - - -

מי מפקח על פריזמה?

פריזמה יש לה שורה של חברות. ברור שהתאגיד שעושה את ניהול הקרנות, והתאגיד שעושה את ניהול הנכסים, אנחנו עושים.

ואתה מפקח על מה?

על קופות הגמל.

בדרך כלל הם קונגלומראטים של חברות בנות שכל אחד מאיתנו אחראי על סגמנט אחר של הפעילות.


בענף הזה של ניהול נכסים, בין אם קרנות שזה החיסכון לטווח קצר, ובין אם זה ניהול תיקים, אני חושבת שהפיקוח הוא שוטף, הוא מאוד מאוד הדוק. זה כולל גם רישוי מאוד מאוד מסיבי, גם פיקוח שוטף, בין אם פיקוח רוחבי, בין אם נקודתי. יש לנו הרבה פעילות בתחום של אכיפה בשני הענפים האלה, גם קנסות אזרחיים, ולעיתים כשזה מגיע לזה גם חקירות פליליות. ויש לנו הרבה מאוד סמכויות יחסית חודרניות, בענף הזה.


זה שונה לגמרי מפילוסופיית הפיקוח שיש לנו לגבי התאגידים הנסחרים, וכאן אנחנו מגיעים באמת לבעיה של האג"ח הקונצרני. כאן אנחנו חיים מחוק ניירות ערך שהוא חוק שמסמיך את הרשות לפקח על הגילוי הנאות. הרשות לא יכולה לבוא ולהגיד מי מנפיק, ומי לא מנפיק. הרשות לא מחליטה כמה צריך לתמחר את התמחור, ואיך. אנחנו גם לא רואים את עצמנו כפקידים בולשביקים שמחליטים בשביל הציבור איזה סיכון לקחת, ואיזה לא. אנחנו כן מוסמכים על-פי חוק ניירות ערך לדאוג לגילוי הנאות. זאת אומרת, אם יש למשל חברה ברומניה שמנפיקה אגרות חוב בלי שעבוד אז אנחנו נכתוב ברחל בתך קטנה בתשקיף: אין כאן שעבוד. אבל, אנחנו לא נוכל להגיד לאף אחד: אל תקנו בלי שעבוד. אין ספק שזו אחת הבעיות שאנחנו עומדים בפניה היום.

- - -לגבי אחריות הדירקטורים שיושבים במקומות האלה.

בואו נראה עכשיו איך פותרים את הבעיה. אג"ח זבל לא התחיל כאג"ח זבל. בגלל מחנק האשראי המשמעותי שנוצר בשוק, ושהרבה חברות היום מתקשות - - -

נזכיר לכם רק מי יצר את המושג הזה? מייקל ווילקן בזמנו הוא האדם שיצר את אג"ח זבל. הוא ישב בבית סוהר ולאחר מכן הוא יצא. הוא אחד מהתורמים הגדולים.

ראיתי שהוא הקים בית ספר מאוד יהודי בלוס אנג'לס.

באג"ח הזבל הוא היה אחד הגאונים של וול-סטריט. הוא ישב תקופה, ויצא. יש לו קרנות מאוד מאוד גדולות.

למעשה, חלק מהאג"חים שנסחרים בשוק התחילו את חייהם כאג"חים רגילים עם תשואות סבירות, והמשבר הזה בין בגלל פאניקה של הציבור, ובין בגלל לפעמים שיקולים לא רציונאליים כי אנחנו כן מזהים כשל שוק בתמחורים של הרבה מהאג"חים של חברות מאוד מאוד רציניות שהתשואה עליהן עלתה בצורה מאוד דרסטית, לא בקורלציה ליכולת שלהם לפרוע את החובות האלה - - -

אני אמרתי את זה בעבר, ואני חוזר על זה. אני מאשים פרופסורים לכלכלה שיודעים שאין שווקים יותר לא יציבים מ ---השווקים הפיננסיים, שראו אשראי שגדל בצורה כזאת מול צמיחה כזאת נמוכה, ואמרו לציבור שהסיפור הזה ימשיך. חלקם מעורבים, וברגע שהדברים שלהם עולים הם מקבלים את האופציות שלהם או דברים אחרים. אני חושב שזו פגיעה אדירה במקצוע הכלכלה שהוא מאוד מוגבל. השימוש הזה של moral hazard הוא אחד הדברים הגרועים ביותר שקרו פה. אתמול לקח אותי נהג מונית מהגולן, והוא סיפר לי מה היה בעבר עם מניות הבנקים. הוא אומר: אני משקיע בדברים, אבל אני לא מאמין בדברים האלה. פה מכרו לציבור כל הזמן שתשואות כאלה ימשיכו על פני זמן.


פה הנקודה היא שגם במערכות הפיקוח מישהו צריך לפעול, והשאלה היא האם יש איזשהו הולנדי במערכות פיקוח. זוהי בעיה תרבותית שצריך לפתור. יש אנשים כל כך אנשים הגונים, כל כך רציניים במערכות האלה שמוכנים גם לשבת בדירקטורים. בדירקטורים בדרך כלל יושבים אנשים שבאים ואומרים להם: אבל, הפרופסור הזה אמר כך וכך, ולכן תאשר את זה. זוהי בעיה שהמערב היום שהוביל את העולם, נכשל בה בענק. זה לא ייפתר פה כל כך, אבל זה מחייב שהלקחים האלה יילמדו, כי אנחנו נשב בעוד שלוש-ארבע שנים ויתחילו שוב הריצות למעלה כאילו זה לא היה. יש צורך ברגולאטורים רציניים בעלי עומק. אני אומר את זה בתור הערה היסטורית כי בעוד כמה שנים עוד פעם יתחיל הדבר הזה, וזה נופל עליכם, על אותה קבוצה עכשיו.

אם להתחבר למה שאתה אומר - אנחנו באמת רוצים להציע כאן סל של פתרונות שחלקם בטווח המיידי, וחלקם בטווח הבינוני, וחלקם בטווח הארוך. הפתרונות בטווח הארוך בהחלט יגיעו לשולחן הוועדה הזאת, ואני אציין אותם מייד.


בטווח המיידי, אנחנו מותחים עד קצה גבול היכולת את הסמכויות שלנו בתחום הגילוי מתוך תפיסה שהדבר הכי חשוב הוא למנוע את ההפתעה. זאת אומרת, ככל שהמצב גרוע, לתת אותו בצורה פרונטאלית, מיידית, ללא כחל ושרק. כאן הגברנו בצורה מאוד מאוד דרמטית את דרישות הגילוי שלנו מתאגידים שהנפיקו אג"ח. עברנו לחלוטין מתפיסה של מהותיות שרואה את האירועים בתאגיד כאירועים ברמה הכוללת של התאגיד, לאירועים שחשובים למחזיקי האג"ח בלבד. זאת אומרת, אם למשל יש נכס מסוים קטן, לא משמעותי בחיים של התאגיד הגדול, אבל הוא הבטוחה של סדרת אג"ח י"א של איזושהי סדרה נידחת, אנחנו היום דורשים גילוי מלא על שווי הבטוחה הזאת, ועל ירידה בשווי הבטוחה מתוך ראייה שמחזיקי האג"ח צריכים לדעת בכל רגע נתון בדיוק מה מצב הבטוחה, ומה יכולת ההחזר של התאגיד, אפילו אם זה חלק קטן מההתחייבויות של התאגיד.


בהיבט הזה יש עוד מהלך שעשינו שהוא מערב את מה שאתה ציינת, בדיוק את הדירקטוריונים. אנחנו דורשים מכל התאגידים שהנפיקו אג"ח לבחור אחת משתיים: או לפרסם תזרים מזומנים צפוי לשנתיים הקרובות שבו החברה מספרת באופן מדויק איך היא מתכוונת לעמוד בהתחייבויות שלה, כדי שיהיה ברור מאוד למשקיעים - לא בטווח של עוד חודש או חודשיים, אלא בטווח של שנה ושנתיים - מתי הם יראו את הכסף ומאלה מקורות. חברה שמחליטה לא לפרסם את התזרים הזה - כי לחלק מהחברות יש קושי תחרותי בדברים האלה - הדירקטוריון צריך להתכנס ולתת החלטה שהוא לוקח עליה אחריות משפטית שהדירקטוריון מתחייב שהחברה יכולה לעמוד בהתחייבויות הצפויות שלה. במידה והיא לא תעשה את זה, כמובן הדירקטוריון צפוי לאחריות משפטית על רקע ההחלטה הזאת.


אותו הדבר אנחנו מתכוונים לצאת בקרוב עם הנושא של הדיבידנד. חברה לא תוכל היום לחלק דיבידנד אם היא לא תפרסם בצורה מדויקת, והדירקטוריון יגבה את החלטת חלוקת הדיבידנד בשאלה איך חלוקת הדיבידנד הזאת משפיעה על יכולת התאגיד לעמוד בהתחייבויות שלו. כל זה מתוך מטרה לקשור את הדירקטוריון להתנהלות החברה בזמנים קשים - שייקח אחריות על כל החלטה פיננסית ושיעמוד על הגריל אם מתרחשת איזושהי בעיה. אנחנו כמובן מגבירים את דרישות הדיווח לגבי חשיפות למשבר הפיננסי - זה בטווח הקצר.


בטווח הביניים - זה פרויקט שאנחנו עובדים עליו בשיתוף הדוק עם אגף שוק ההון, ועם רשות להגבלים עסקיים - זה ניסיון באמת לתת מענה לבעיה הריאלית, לבעיית המחזור. אנחנו מאמינים שבהרבה מהתאגידים, תשואות הזבל במירכאות שהם נסחרים בהם, יכולות להשתפר באופן דרמטי אם נקים מנגנון יעיל, אפקטיבי, שפותר את כל הבעיות הבירוקרטיות, ומאפשר למחזר את החובות. כי בסך הכול, כל תאגיד היום בנוי על היכולת הזאת למחזר חובות. אין אף תאגיד שאין לו במאזן סעיף התחייבויות לטווח קצר או לטווח ארוך, שהוא ממחזר אותם. בגלל הקפיאה גם בשוק ההון, ובגלל ההקשחה המסוימת של התנאים למתן אשראי במערכת הבנקאית, המציאות העסקית שתאגידים בנו עליה, לא קיימת היום יותר. חייבים בעניין הזה לתת פתרון מיידי. הרשות העמידה כמו שאני אומרת איזשהו מתווה שנקרא מתווה קציני אשראי שמאפשר לכל המוסדיים להתאגד, לעמוד מול החברה, לשאת ולתת איתה על מחזור החוב. אני מקווה כי לפרויקט הזה יצטרף בקרוב פרויקט הקרנות של האוצר שזה קרנות השקעה שבהן הממשלה מזרימה כסף, ממש מזומנים, כדי לתמוך בתהליכים האלה של מחזור חוב. כל זה מתוך מטרה לפתור את הבעיה הריאלית, ולהוריד את התשואות, ולהפוך את מכשירי האג"ח האלה למכשירים הרבה יותר בטוחים כמו שהם היו בעבר.


בטווח הרחוק יותר - שינוי החקיקה. אנחנו רוצים באמת יותר לתת כוח משמעותי שהוא לא רק נובע מהגילוי, למחזיקי האג"ח, על-ידי זה שאנחנו נרצה באמצעות הוועדה להגביר ולהגדיל מאוד את סמכויות הנאמן לאגרות חוב. כלומר, לאפשר הרבה יותר סמכויות של הנאמן כלפי התאגיד, לדרוש פירעונות מיידים של סדרות במצבים של סיכון מסוים לפירעון סדרות האג"ח, דרישות כשירות לנאמנים כדי שהם באמת יוכלו להיות כשירים מקצועית לנהל את הנושא הזה של האג"ח כמו חוב בנקאי, וכיוצא באלה סמכויות.


הדבר הנוסף שאנחנו מבקשים הוא כמובן סמכות חדשה לפקח על חברות הדירוג.

שמענו כל כך הרבה על הדירוגים.

אתם מכירים את הנושא בעניין הזה, ולכן אני לא אפרט.

תודה רבה. אני עוצר פה את הדיון שהוא תחילתו של דיון. הוא יימשך. אני מודה לכם.


יש שני נושאים שאני רוצה להביא לידיעתכם לפני הדיון בנושא דחיית מועד הגשת דוחות. ראשית, שר האוצר הבטיח לנו שהוא יגיש את רשת הביטחון לתקנות וחקיקה תוך 23 יום. זה 23 יום זה חצי מ-45. נשאר לנו עוד כשבוע, ואנחנו ממתין לשר האוצר.

אם ירצה השם.

אם ירצה השם.


שנית, אנחנו כנראה נכנס בשעתיים הקרובות את הוועדה - - -

מתי שנצטרך.

מתי שנצטרך, מכיוון שבמידה ותעלה במליאה הצעת חוק לגבי אותם הדברים שדיברנו, לגבי הטבות מסים נוספות לגבי עוטף עזה ושדרות, והיא תעבור בקריאה ראשונה, אנחנו נכנס את הוועדה כדי לאשר אותה כדי שהיא תוכל מייד לחזור למליאה ולעבור קריאה שנייה ושלישית.


תודה לך ידין.

תודה רבה.

תודה רבה יעל. דרישת שלום לזוהר, דרישת שלום לסטנלי.

הישיבה ננעלה בשעה 10:55.