הכנסת השלוש-עשרה

מושב רביעי



נוסח לא מתוקן



פרוטוקול מס' 451

מישיבת ועדת הכספיים

יום חמישי. כ"ה בשבט התשנ"ה (26 בינואר 1995), שעה 10:00



נכחו ;

חברי הוועדה ; ר' אדרי - מ"מ היו"ר

מוזמנים;

נושא 1; ד' קלאוזנר - מנכ"ל החברה כביטוח סיכוני סחר

חוץ

ר' קוקולוביץ - החשב הכליל י , משרד האוצר

א' אלקינד - משרד האוצר

ח' לוי - משרד האוצר

נושאים 4-2; ש' ברונפלד - מנכ"ל הבורסה לניירות ערך

ח' שטסל - יו"ר הבורסה לניירות ערך

ד' ויינטראוב - משרד האוצר

ש' וייס - רשות ניירות ערך

א' אמיר-הימיל - רשות ניירות ערך

א' גרטי - רשות ניירות ערך

ר' הראיל - מנהל מחלקה כלכלית, הבורסה

לניירות ערך

ח' נאמן - יועצת משפטית, הבורסה לניירות

ערך

ר' גביש - איגוד חברות ציבוריות הרשומות

בבורסה

ע' ערן - איגוד חברות ציבוריות הרשומות

בבורסה

נ' שילו - איגוד חברות ציבוריות הרשומות

בבורסה

ע' שלסקי - איגוד חברות ציבוריות הרשומות

בבורסה

א' קרשנר

יועצת משפטית; ס' אלחנני

ח' צנעני

סדר-היום ; 1) ערבות מדינה 'לחברה לביטוח סיכוני סחר חוץ

(/'90 מ-200 מ. $ להשקעות בחו"ל) .

2) תקנות נ"ע (עריכת דו ייחרת כספיים שנתיים)

(תיקון) .

3) תיקונים לתקנון הבורסה - חלק הרישום למסחר

(של חברה מוחלקת ומחליקה) סעיף 74 בפרק י',

סעיף 79 בפרק י "א וסעיף 63 א' בפרק ט' .

4) תיקונים לתקנון הבורסה -

פעילות חבר בבורסה עבור חברה מנהלת קרנות

נאמנות - סעיפים 90-86 בפרק יי;

רישום למסחר של כתבי אופציה - סעיף 91א' בפרק

אופציות רכישה - סעיף 91ב' 1 בפרק י"ד;

. תקופת ההמרה של כתבי אופציה - סעיף 91ב(א) ו-

(3) בפרק י ייד ;

הצעת מכר בחברה חדשה - סעיף 74א' בפרק י' .



ערבות מדינה לחברה לביטוח סיכוני סחר חוץ

(90% מ-200 מ. $ להשקעות בחו"ל)

היו"ר ר' אדרי ;

אני פותח את ישיבת הוועדה. הנושא הראשון על סדר-היום הוא: ערבות

מדינה לחברה 'לביטוח סיכוני סחר חוץ.

ר' קוקולוביץ;

ישנה כאן פניה של שר האוצר ליושב-ראש ועדת הכספים של הכנסת,

מתך מסגרת ביטוחית לביטוח השקעות בחוץ-לארץ. ברצוני להקדים

ולומר, שבמסגרת ההסדרים שיש לנו, העמדנו 200 מליון דולר ערבות לחברה

לביטוח סיכוני חוץ לצורך מתן ביטוחים פוליטיים ומסחריים כדי לכסות

סיכונים פוליטיים ומסחריים של יצוא סחורות ישראליות לרחבי העולם.

המסגרת הזו קיימת ועובדת. הנפח, שאנו למעשה מקיימים, הוא נפח של 1:8.

כלומר, כנגד 200 מליון הדולר ערבות, אנו מאפשרים להכניס פעילויות עד

גבול של יחס של 1:8. היום, אנו מביאים לשולחן ועדת הכספים בקשה

להועיד חלק מהכסף הלה לא לביטוח ייצוא לחוץ-לארץ אלא לביטוח השקעות

של חברות ישראליות בחוץ-לארץ. יחסי המסחר שלנו הולכים וגדלים,

והייצוא הולך וגדל, ובמשך ארבע השנים האחרונות גדל הייצוא התעשייתי

הישראלי בערך ב-50%. כדי לבסס את היכולת שלנו להרחיב את הייצוא ולתת

לו תמיכה ואת אותו היקף פעילות ויכולת להגיע קרוב יותר לשווקים, ישנן

פניות הולכות וגדלות של חברות ישראליות שמבקשות להקים מפעלים או

לקיים שותפויות עם גורמים זרים בחוץ-לארץ, כפי שאמרתי, כדי להגביר את

יכולת הייצוא שלהם ולתת תמיכה וסיוע לייצוא וכו' .

לגבי מדינות מתוקנות, שאנו מכירים אותן, כמו מערב ארצות-הברית,

לחברות כמו "טבע" יש שם מפעלים והם מקיימים אותם. לאחרונה, ברגע

שנפרץ מסך הברלל, ישנה פעילויות רבות מאד במדינות ברית-המועצות

לשעבר, מלרח אירופה וכו', שלגביהן, למעשה, ישנם עדיין חששות שמא

יכולים דברים לרדת לטמיון בגלל סיכונים פוליטיים.

אנו מציגים כאן את הפעילות, ולמעשה, את הכללים, שבהם אנו רואים

פעילות כזו מתבצעת. כפי שניתן לראות סעיף 6א. הוא לגבי האוכלוסיה

הלכאית, ולה לגבי חברות שמקום מושבן וחן רשומות בישראל או חברות

בחו"ל אשר בשליטת חברות ישראליות.

תנאים מוקדמים - למעשה, מחייבים לקבל את כל האישורים הפורמליים

של אותה מדינה. כלומר, איננו באים לעשות דברים שאינם מיושרים

ומסודרים. החברה לסיכוני סחר חוץ לא תאשר פעילות כזו, אלא אם כן היא

קיבלה את כל האישורים הפורמליים של-אותה מדינה.

בסעיף 6ג . אנו יכולים לראות מהם הסיכונים המבוטחים. הכותרת היא,

שמדובר בסיכונים פוליטיים, וישנם כאן פירוט ב-3 סעיפים שמדובר על

הלאמה, החרמח, הפקעה או פעולה אחרת, מלחמה, מלחמת אזרחים וכו' או

אירוע מדיני שגורם לכ1- שלא ניתן להעביר את הכספים לחברה הישראלית או

לגוף הישראלי שהשקיע את הכספים בחוץ-לארץ כדי לקיים את אותה פעילות.

באופן טכני, אנו רוצים לקבוע שאחול החסוי יהיה עד ?/90 מערך

ההשקעה הזו, כלומר ש-10% יהיו על חשבון המשקיע עצמו. תקופת הביטוח

תהיה עד תקופה שאינה עולה על שש שנים. אנו נגבה מהחברה המבוטחת פרטיה

של עד 2% לשנה, לפי הסיכון ולפי הארץ. הכסף הלה הולך לחברת הביטוח,

ולמעשה מהווה אצלה מקור לכיסוי סיכונים עתידיים.

במשרד האוצר ישנה ועדה, בראשותי, שלמעשה מאשרת כל עיסקה לגופה,

מבחינת הנושא של הסיכון הפוליטי, וגם המסגרת הזו של השקעות; כל פניה



כזו שתבוא ע"י החברה לסיכוני סחר חוץ תובא לוועדה, שהיא ועדה בין-

משרדית, וישנם שם נציגים ממשרד התמ"ס, משרד החוץ, בנק ישראל וכו'.

זוהי ועדה רחבה, שלמעשה רואה ובודקת את כל האספקטים. ברגע שניתך

אישור ע"י הוועדה הזו , שבראשותי, הנושא עובר לביצוע באמצעות החברה

לביטוח סיכוני סחר חוץ. כאן, אנו מבקשים, שלמעשה, מתוך אותה ערבות

מקורית, שהעמידה 'לרשותנו הוועדה, ניתן יהיה 'להשתמש בנתח ש'ל עד 200

מליון דולר, מתוך הנפח הכולל, לשם היעד הלה שהוא ביטוח השקעות של

חברות וגופים ישראליים בחוץ-לארץ. אנו מבקשים לאפשר לנו שימוש באותה

ערבות מדינה, שניתנה, פרט לייצוא גם לנושא של ביטוח השקעות.

א' שניידר;

לפי הבקשה כאן, כתוב שהערבות היא לכיסוי הפסדים הנובעים מעיסקי

ייצוא. האם, מבחינה משפטית, אנו יכולים לומר שהשקעות של יצואנים

בחו"ל כלולות בכיסוי הפסדים מעיסקי ייצוא? האם לה מכוסה? אינני מכירה

את הנושא, וברצוני להיות בטוחה שהנושא הלה סגור.

א' אלקינד;

אותו סעיף בחוק מדבר לגבי ייצוא, ומדובר שם לגבי ייצוא ביו בדרך

של משלוח משלוחים או השקעה או כל דרך אחרת. אבל, לגבי ההשקעות, כתוב

שזה או 50 אלף לירות או כפי שיקבע שר האוצר באישור ועדת הכספים של

הכנסת בדרך כלל או לכל פרט וכדו', ואינני זוכר את המינוח המילולי.

רציתי להיות בטוחה, שהנושא מוסדר, כי ברגע הראשון היה לי ספק

כלשהו .

אי אלקינד;

בהחלט, כן. לה מופיע. לגבי השקעות שם, יש אפילו סכום. כלומר,

מוזכר בתוך החוק עצמו. לה מכוח חוק הערבויות לסחר חוץ.

אני מביו, שעד עתה מה שהיה מבוטח לה הייצוא המסחרי, ועתה רוצים

להרחיב את זה---

ר' קוקולביץ ;

ולקיים גם ביטוח של השקעות. נניח, שחברה א' תקים בקזחסטו מפעל

לייצור תערובת לבהמות, ולה מליון דולר. הם רוצים, שאנו נבטח את לה;

קזחסטן היא מדינה חדשה, ואיננו" יודעים מהי ההתנהגות התרבותית

הארגונית שלה, מה יכולתה הכספית וכו'. אותו מפעל צריך להוכיח לנו,

שהרי לא כל אחד שם כסף בלי שהוא מעריך שתהיה הצדקה, זאת. הוא יבוא

אלינו עם התכנית, עם הראיה העיסקית ויספר מה התועלת. אחד הקריטריונים

מהי התועלת שתצמח למשק הי-שראלי . למשל, ע"י השקעה של מליון

דולר הוא יחולל יצוא של 10 מליון דולר, שמתוכו, נניח, 5 מליון דולר

לה תשומות ישראליות, ואל יש לנו ענין לקדם את הנושא. אנו נראה את

אותו תכנית עתידית, שאותה משקיע רואה, נבחן אותה ונראה את הסבירות

שלה, את ההגיון שלה ואת דרך ההתממשות שנצפית, נלמד את ההסטוריה של

קלחסטן, שהיא די קצרה, נלמד מה עושות כמדינות אחרות ונראה כיצד מתנהגת

הממשלה שלה. את כל הדברים האלה אנו מביאים לוועדה ושוקלים. היה

והחליטה הוועדה, החברה לביטוח סיכוני סחר חוץ תוציא פוליסת ביטוח.

כאמור, עד 90% אנו נבטח. אותו גוף ישלם פרמיה של 2%. הכסף ייצבר,

ולמעשה יהיה מקור שלנו, מעין קרן סיכונים שתבוא מתור אותה פרמיה, אם

למעשה תהיה לנו בעיה.

נניח, שחברה ישראלית השקיע בחוץ-לארץ, נניח, בטוניס או מרוקו ,

בהו היום אנשים מתעניינים. אינני חושב, שלה יכול ולהגבר את הייצוא

הישראלי. אולי זה יכול להכניס רווחים.

א' אלקינד;

לה לא יכנס לקטגוריה.

השקעות מסוג זה לא תיכנסנה לקטגוריה.

ר' קוקולביץ ;

סעיף 5 קובע, ש"הקריטריון העיקרי במתן ביטוח להשקעה כלשהי, יהיה

התועלת שההשקעה האמורה תביא למדינת ישראל...".

א' אלקינד;

מדובר על מדינת ישראל. לא מספיק שהיא תביע תועלת למי שמשקיע. -

זהו תנאי הכרחי אולי, אך לא מספיק. תנאי מספיק הוא, שתהיה בזה תועלת

למדינת ישראל. זו לא תועלת באמצעות דיבידנד. למעשה, הצורך בתכנית הזו

נוצר מהתפישה החדשה של סחר חוץ. בזמנו, היה אחד מייצא ויש יבואן בארץ

היעד, ואתה שולח לו את הסחורה ומקבל תמורה. נניח, שיש מפעל ישראלי

שרוצה לעשות joint venture כלשהו עם מפעל מצרי . איננו מבטחים מקרה

שהוא יפסיד מההשקעה שלו, שכן זו הבעיה של המשקיע. אבל, אם, מטעמים

כלשהם, ממשלת מצרים תחליט שעסקים של ישראלים במצרים הם מוקצה,

מוחרמים, אז הוא יקבל. אם תהיה מהפכה ולא יתנו לו להוציא את הכסף,

אזד, למעשה, אנו מבטחים. מבחינת סיכון פוליטי, זה להפוך את מצרים 90%

מארצות-הברית. נניח, שההסתברות להלאמה בארצות הברית היא אחי זכלשהו.

כאן אנו הופכים 90% מזה.

ר' קוקולביץ ;

אם מישהו יבוא לטוניס ויבקש 5 מליון דולר ורוצה: ברצוני להקים

מפעל. הוא קונה את החומר הגולמי ומעסיק שם עובדים מקומיים שם. מה

שייצא הוא שיהיה רק לו רווח, וזה לא יפול בקטגוריה של סעיף 5. אם,

למעשה, מה שיהיה הוא שזה מחולל רווח והוא קונה חומר גלם שם ומרויח שם

ואת הכספים ישאיר או לא ישאיר, ולנו אין שום תוספת או שום יתרון

לא יגיע כסף ולא יתנו חומרי גלם, אנו לפי הקריטריונים של סעיף

5 לא נאשר השקעה מסוג כזה.

אבל, האם בנק ישראל יתן אישור במקרה כזה ליצואן ישראלי?

ראשית, התכנית הזו קיימת בכל חברות סיכוני סחר חוץ בעולם. היא

מופעלת, והיא ברמת סיכון יותר פחותה מביטוח סיכוני סחר חוץ רגיל, כי

הלאמה או מלחמה, שלה מכסה, הם דברים חריגים. הסיכון למדינה הוא

הסיכון מסוג כזה של תכניות הוא קטן יותר.

שנית, אנו נשקול את לה במסגרת הוועדה. לדוגמא, אם חברת "אלביט"

תקים בירדן מרכז רפואי ותשתמש בסקינרים ובציוד של "אלסינט" ותשתמש

גיידע שלה על מנת להקים מרכז, הרי שיש קשר ובצורה כזו אפשר להגדיל את

נניח, שחברת טכסטיל ישראלית רוצה



להקים מפעל במערים, כדי להנות מעלויות העבודה הנמוכות יותר וכדי

להגדיל את היקף השוק. אלה הו שתי דוגמאות, שאנו נעודד. אם מישהו רק

יקנה רכוש בחוץ-לארץ או ישקיע בקזינו בהונגריה, את הסוג הזה של

ההשקעות לא נבטח .

אבל, נניח, שהמדינה היום מעוניינת לעשות לאת עם מצרים ולפתח את

הסהר. במצרים מתעניינים בנושאים חקלאיים. ההשקעת "תנובה" בירדן יכולה

להגיע ל-6-5 מליון דולר. זה נכון, שלה יכול להדק את הקשר מבחינה

מדינית ואולי לישם חלק מהמטרות שלנו. האם לה יכול להכנס לקריטריון?

א' אלקינד ;

שים לב לניסוח שאומר, "שההשקעה האמורה תביא למדינת ישראל...". לא

"כלכלת מדינת ישראל".

היו"ר ר' אדרי ;

הנושא המדיני מכוסה כאן .

אי אלקינד;

אם יש אינטרס מדיני מובהק, שתהיה השקעה ישראלית במקום מסויים,

במדינה מסויימת ---

היו"ר ר' אדרי ;

כדי לפתח את החקלאות וכדי להדק את הקשר.

א' אלקינד;

לזה זה נועד.

ר' קוקולביץ ;

נאמר כאן "עד 90%", ולמעשה 90% זה התיקרה.

א' קרשנר;

אין שינוי בסכומים כאן, כלומר לא במסגרת, אלא רק הרחבה להשקעות.

ר' קוקולביץ;

בדיוק כך.

א' אלקינד;

מה שעשינו בזמנו עם ה-400 מליון לגבי מזרח אירופה, אז יש 200

מליון להשקעות.

ר' קוקולביץ;

למעשה, זהו סיווג שונה של חלק מהכסף.

ישנה בקשה לשתי עיסקאות במצרים, וישנן 3-2 בקשות, כשבקשה אחת

היא לקירדיסטן וישנן בקשות לסין. קשה מאד למכור בסין. לגבי ירדן, אנו



רק בהתחלה. רק אתמול שמעתי , שבירדן יש הרבה מאד משאים ומתנים שהתחילו

רק לפני 3-2 חודשים. אתמול נפגשתי עם חברה בתחום המזון, ששוקלת להקים

שם מיזם משותף. שמענו, ולא קיבלנו פורמלית, על השקעה בנושא תיירות

בים-המלח בעניו מיזם משותף ישראלי-ירדני . במצב שאין עדיין בקשה

פורמלית, אנו יודעים שיש ענין גדול. יש שמענו על נושא עקבה בתחום

המלונאות.

היו"ר ר' אדרי ;

האם אתם מתכוונים לחברה ישראלית, גם אם החברה רשומה, נניח,

בהולנד?

א' אלקינד;

נכון .

היו"ר ר' אדרי ;

אני מבין, שאותה חברה ישראלית תבטח את עצמה פעמיים: גם כחברה

זרה. אני מבין, שהן יעשו זאת באמצעות חברה זרה, בדי שאם י-היה סיפון

פוליטי ויתפוצץ תהליך השלום עם ישראל, יגידו שזו לא חברה ישראלית אלא

חברה הולנדית או חברה אירופית אחרת. זה נכנס לקריטריון הזה.

א' אלקינד ;

סן .

היו"ר ר' אדרי ;

נניח, שיש חברה משותפת בבעלות זרה.-

א י אלקינד ;

במקרה סזה, זה רק על הקטע הישראלי.

היו"ר ר' אדרי ;

נאמר סאן, שאחוז הפרמיה הוא עד 2% לשנה. אתם קובעים אם זה 1.5%,

1% או 2% וכו' .

ר' קוקולביץ;

זה לפי המדינה והאופי. זה לפי רמת פרמטרים. למשל, לגבי מדינה,

שאיננו מסירים אותה ורק אתמול השתחררה, אין שום נסיון עם התרבות

והארגון. אנו גם לא בטוחים, שכל המשטרים האלה הם מספיק יציבים.

למעשה, הם יצאו כרגע מעולה של דיקטטורה לדמוקרטיה, שלמעשה היא עדיין

שבירה.

היו"ר ר' אדרי ;

מה עם מצרים?

ר' קוקולביץ;

אולי אדוני יאמר לנו. ראינו שם נשיא אחד, שנרצח. יש למעשה

התנגדות גדולה מאד, ויש רציחות ויש מחתרת ברמה כזו או אחרת.



היו"ר ר' אדרי ;

אני- חושב, שלה רעיון טוב. לדעתי , זה דבר שעולה בקנה אחד עם המטרה

של מדינת ישראל להגדיל את הקשר עם המזרח.

אי אילקינד;

קבענו 200 מליון, כי איננו רוצים סתם להקצות מסגרות על חשבון

דברים אחרים עד אשר זה לא יתמלא . הייתי שמח להכפיל את הסכום.

ר' קוקולביץ.

יש 'לנו מרכזי אחזקה כמעט בכל מדינה שנייצא אליה. במדינות

מתוקנות אין בעיה. הבעיה תהיה באותו מדינות בעייתיות.

היו"ר ר' אדרי ;

שאילה פרקטית-מעשית - נניח, שיש חברה רשומה והחברה הזרה רשומה עם

חברה ישראלית, כשהאחזקה של הזרים היא 40% או 50% והאחזקה של הישראלים

בחברה הישראלית הוא 60% או 70%. אותה חברה, שהיא ישראלית היום, והיא

מקימה חברה זרה בהולנד, אבל בחברה הישראלית יהיה גם גוף זר. החברה

הזו, הישראלית, שבה שותף גוף זר, רשומה לאחר מכן כחברה זרה בהולנד.

ד' קלאוזנר ;

מקובל שגם בעיסקת ייצוא. תמיד יש מרכיב לא ישראלי. אנו מרשים,

שאחוז מסויים יהיה מרכיב לא ישראלי , נניח 20%, בעיסקאות גדולות מקובל

שעושים שיתוף פעולה. לאחרונח, עשינו עם החברה לסיכוני סחר חוץ

האמריקאית פרוייקט גדול ברוסיה, שהבטחנו אותו, שחלקנו היה 30%. אנו

נתנו ערבות ל-30% והאמריקאים - ל-70%. כנ"'ל, אם תהיה עיסקה גדולה

ותהיה חברה ממדינה אחרת, אנו נשאף שאנו נבטח רק את חלקנו, וחברת

סיכוני סחר חוץ הזרה תבטח את חילקה. בסיכונים הפוליטיים כל אחד מבקש

את הכלי הזה הוא יקר לתת כיסוי רק להעדפת חברות ומוצרים מהמדינה שלו.

היו"ר ר' אדרי ;

נניח, שהחברה היא ישראלית והמשקיעים הישראליים הם 60%-70% באותה

חברה והחברה הזרה היא 30% בחברה הישראלית. כלומר, החברה הישראלית היא

100%, כאשר בהרכב של 70% מחוץ לארץ ו-30% הרכב זר. אותה חברה נקראת

חברה ישראלית. נניח, שאותה חברה מקימה חברה בחוץ לארץ ובאמצעות

החברות בחוץ לארץ היא הולכת להקים בירדן או במצרים משהו. אני מבין,

שהיא נהנית ב-100% .

אי אלקינד;

היא נהנית ב-100%. לא שואלים מי הבעלים של החברה הישראלית.

היו"ר ר' אדרי ;

וזאת, למרות שאתם יודעים שרשום שלה 70% ישראלים ו-30% אחרים.

ר' קוקולביק;

זה לגבי תועלת של המדינה.

היו"ר ר' אדרי;

האם זה מעוגן במקום כלשהו?



ר' קוקולביץ ;

זה קריטריון שלנו. פשאנו מנתחים את השאלה שאתה מציג, הרי למעשה

וגם ההשקעה של אותו גורם זר במדינת ישראל היא לתועלת המדינה. הוא,

בהשקעה שלו , הביא לכך שהצליחו להקים מפעל גדול יותר, להעסיק יותר

אנשים ולהרויח יותר כסף, אם אתה רוצה לקבל למדינה יותר מס הכנסה.

למעשה, מה שאנו אומרים הוא, שאנו רואים גוף כלה כישות שלמעשה משקיעה

וגורמת להרחבת היכולת של מדינת ישראל להגדיל את היצוא והתפוקה שלה.

א' אלקינד;

איו לה הגיוני, שניתו incentives למשקיעי חוץ לבוא לארץ, ולבסוף

כשהם בארק ורוצים ליצא אנו לא נבטח.

ר' קוקולביץ ;

החוק לעידוד השקעות הון פועל וקיים.

היו"ר ר' אדרי ;

אני הושב, שאפשר לאשר את הבקשה. הבקשה מאושרת.



תקנות ניירות ערך (עריכת דו"חות כספיים שנתיים)

(תיקון) . התשנ"ה-1995

היו"ר ר' אדרי ;

הנושא הבא על סדר יומנו הוא: תקנות ניירות ערך (עריכת דו"חות

כספיים שנתיים) (תיקון), התשנ"ה-1995.

ש' וייס;

'לפניכם מונחות תקנות ניירות ערך (עריכת דו"חות כספיים שנתיים)

(תיקוו). ישנה כאן שורת תיקונים, שאני מרשה לעצמי לכנותם: טכניים.

התיקון הראשון נוגע לצורת ההצגה שלי קבוצת לקוחות במסגרת הפרטים שיש

לכלול במאזן. התיקון השני נוגע. להוספת דרישה לפירוט חובות פתוחים,

המחאות לגביה של לקוחות ושטרות לפרעון. התיקון הטכני השלישי נוגע

להצגה של התחייבויות שוטפות של התאגיד, חלקם במאזן וחלקם בביאורים.

התיקון הטכני הרביעי נוגע לפירוט בקשר לאשראי מתאגידים בנקאיים. כל

ארבעת התיקונים האלה הם תיקונים, שמטרתם ליצור הגבלה בין צד הנכסים

לצד ההתחייבויות והפירוטים.

התיקון החמישי נוגע לעסקאות של התאגיד עם בעלי ענין, וכאן אנו

הוספת דרישה בדבר ציון נפרד של סך כל

החלויות השוטפות. מצד שני, אנו מבקשים סמכות לרשות ניירות ערך לתת

פטור לתאגיד מתיאור של עסקאות עם בעלי ענין, אם לדעת הרשות התיאור

הזה כרוך בקשיים מיוחדים, וכמובן על תנאי שהפטור לא יפגע בענינם של

המשקיעים בניירות ערך. אנו מדברים, בעיקר, על תאגידים שהם אשכולות של

חברות, שבהם קיימות אחזקות רבות ואחזקות הדדיות, שבהן פירוט נרחב,

לפעמים, עשוי להיות כרוך בקשיים. אנו מציעים לסייג את הפטור הזה בכך,

שהרשות תהיה מוסמכת, ביחס לאותו עסקאות, גם לדרוש פרטים כפי שהיא

תהיה סבורה שראויים בנסיבות הענין.

אני מחזיק בידי את המסמך שכותרתו: תקנות ניירות ערך (עריכת

דו"חות כספיים שנתיים) (תיקון), התשנ"ה-1995. התיקונים, בתקנות 62

12,, 13, 27, 28, 29, 30, 34 ו-63, הם התיקונים הטכניים עליהם סיפרתי

בתחילת דבריי. התיקון היותר משמעותי, שנוגע לעסקאות עם בעלי ענין,

הוא תיקון תקנה 64, שבה אני מבקש להפנות את תשומת הלב בעיקר לפיסקה

(ד), בה נאמר: "הרשות רשאית לפטור את התאגיד מתיאור עסקאות כאמור

בפסקאות (א) עד (ג)" - שלה הפסקאות לגבי בעלי ענין - או מחלקו, אם

לדעתה תיאור עסקאות בענייניהם של המשקיעים בניירות הערך של

התאגיד..." וכו' .הסט הזה של התקנות עבר שימוע חיצוני מלא, ולא קיבלנו

עליו הערות. אנו ממליצים בפניכם לאשר זאת.

האם מישהו מהאורחים כאן רוצה להתבטא בנושא זה?

אני מניח, שבנושא הזה - לא.

בסעיף 11, סעיף התחולה, נאמר: "הוראות תקנות אלה יחולו החל

בדו"חות הכספיים הערוכים לשנת הדיווח המסתיימת... (13 בדצמבר 1994)".



ש' וויס ;

אין כאן בעיה של רטרואקטיביות. את הדו"חות הכספיים עורכים עכשיו.

היו"ר ר' אדרי ;

אני יודע, שעורכים אותם עכשיו . השאלה היא האם לא היה הזמן לתת

מועד אחר, כדי 'להקדים, כדי לתת אפשרות גם לחברות ולמי שצריך להיערך

אחרת .

שי וייס ;

עשינו את הסבב בקרב החברות, ולא היתה שום הערה מבחינתו על זה, וגם

לחבריי במשרד המשפטים לא היתה הערה מהטעם הפשוט: המועד האחרון להגדשת

דו"חות כספיים ב-31 בדצמבר 1994 הוא עד 30 באפריל 1995. בעצם הימים

האלה, החברות מכינות דאת. מה שאנו מתכוונים לעשות הוא, שמיד עם קבלת

אישורכם להוציא חוזר לחברות ולהביא את הדברים לידיעתו. לה, כמובו ,

בנוסף לכל אותו שימוע, שעשינו לחברות ואמרנו שאנו מתעתדים להמליץ

בפניכם לתת את הפטור הזה. כלומר, המערכת של המדווחים יודעת היטב

וערוכה לקראת מתו הפטור.

היו"ר ר' אדרי ;

האם ללשכת רואי החשבון לא היו הערות לנושא הזה?

שי וייס ;

לא. הם שמחו מאד לקדם את ההצעה הזו.

אנו רואים את נושא תקנות ניירות ערך (עריכת דו"חות כספיים

שנתיים) (תיקון), התשנ"ה-1995, כמאושר.



תיקונים לתקנון הבורסה - חלק הרישום למסחר (של חברה מוחזקת

ומחזיקה) סעיף 74 בפרק י', סעיף 79 בפרק י"א

וסעיף 63 א' בפרק ט'

הנושא הבא הוא: תיקונים לתקנון הבורסה בענין רישום למסחר של חברה

מוחזקת ומחזיקה .

ש' ברונפלד ;

תציג זאת רונית הראל, מנהלת המחלקה הכלכלית בבורסה.

ר י הראל ;

בבורסה יש היום תקנון והנחיות בנושא, כאשר מטרת ההנחיות היא

לאפשר לחברות שולטות גדולות להנפיק חברות נשלטות, שלפעמים מכנים

אותן: חברות בנות. אנו מוצאנו לנכון להכניס מספר שינויים בהנחיות

בתקנון בנושא הזה, כאשר השינוי המרכזי הוא הגדרת החברה כחברה מוחקזת

ולא כחברה נשלטת. ההגדרות של חברות נשלטות הן הגדרות בחוק ניירות

ערך . לפעמים, קבוצת חברות שמחליקות, נניח, כל אחת 10% בחברה, אך יש

ביניהן הסכמי הצבעה מוסדרת. החברה מוגדרת כחברה נשלטת, למרות שלמעשה

אחוז האחזקה הוא יחסית נמוך. לכן, מטרת ההנחיות בעיקרן היתה להתיחס

לנושא האחזקה בהון ולאו דוקא לנושא השליטה או לנושא ההצבעה. נקבעו

כאן כללים מוגדרים ופשוטים יחסית לאותן הגדרות שהן פחות ברורות בחוק

ניירות ערך והרבה יותר רחבות. למעשה, זהו השינוי הראשון והחשוב, שאנו

רואים בהנחיות האלה. אני מציעה, שנעבור על הסעיפים, שכן יש לנו

שינויים במספר סעיפים.

מדובר כאן בסט הנחיות, שכבר קיים ופועל כמה שנים, שבא, למעשה,

להבטיח, שבדרך של הנפקות של חברות בנות ונכדות בבורסה ע"י חברות שהן

כבר רשומות לא תהיה התופעה שבאותו נכס סוחרים כמה פעמים או פעם בחברת

הבת, פעם בחברת האם ופעם בחברה הסבתא והסבתא הגדולה. ההנחיות הקיימות

עבדו לא רע והצליחו לצמצם, במידה מסויימת, את שכיחות התופעה הזו, אם

כי בגל ההנפקות של השנים האחרונות, שבו הונפקו מאות חברות חדשות,

למדנו מהנסיון וראינו שהתעוררו כמה בעיות. מה שמובא עתה לאישור

הוועדה הוא נסיון לשכלל ולשפר דבר שעובד כמה שנים. מנקודת ראות

החברות, יש כאן כמה דברים, שבהם החמרנו לעומת המצב הקיים, יש כמה

דברים, שבהם הקלנו, ויש כמה דברים, שבהם פישטנו בלי לקבוע עמדה אם ל ו

הקלה או הכבדה. כלומר, לא מדובר בג-ישה חדשה כלשהי בתחום ההנפקות, אלא

יותר בהפקת לקחים ולימוד מהנסיון במטרה להגיע לחבילה יותר מתאימה

ויותר עדכנית.

השינוי הראשון הוא התיחסות לחברה מוחלקת לפי אחוז האחלקה בהון

ולא התיחסות לחברה נשלטת לפי הגדרה יותר רחבה של חוק ניירות ערך. לו

הגדרה חד-משמעית, ואני מניחה שהיא גם תקל על החברות לדעת מראש מה

מצבן. בסעיף 1, שבסעיף בי בעמוד 2 בנייר שלפניכם, לא חל שינוי. יש

הקלה לעומת המצב הקודם, שבו נדרשו דרישות נוספות, וכאן צמצמנו חלק

מהדרישות והחלנו דרישה רק לגבי ההון. גם בסעיף- השני לא חל שינוי.

צמצמנו את הדרישה רק לנושא ההון, ואני מניחה שגם לגבי הסעיף הזה אין

הערות. לגבי הסעיף השלישי, סעיף' ב(3), ישנה הקלה. סעיף זה מתחשב

באחוזי אחזקח של החברה למעלה לעומת החברה למטה. כלומר, ישנה כאן

אבחנה אם האחזקה היתה ./'100 או אם האחזקה היא, למשל, 50%. בעבר, לא



היתה אבחנה כזו, וכאן כאשר האחזקה היא 50% דורשים פחות לעומת המצב בו

האחזקה היתה 100%. גם כאן ישנה הקלה, וילכו אני מניחה שגם כאן , לעומת

ההנחיות הקודמות, למעשה המצב רק מקל על החברות.

סעיפים (4) ו-(5) הם סעיפים חדשים, שקובעים שבחברה מוחזקת ובחברה

מחזיקה ייקבע מינימום לשווי החזקות ציבור. הכוונה היא לקבוע, שחברות

גדולות תוכלנה להנפיק חברות מוחלקות, ולא שחברה שהיא מינימום של שווי

החזקות הציבור הנדרש היום בחברה תוכל לשרשר ולהנפיק חברה שמוחזקת על

ידה. לדעתנו, הקביעות האלה חשובות מאד לאור מסקנות השנים האחרונות,

בהן ב-350 החברות שהצטרפו לבורסה ב-3 השנים האחרונות חלק ניכר היו

חברות נשלטות וגם חברות קטנות יחסית שבהן שווי החלקות הציבור היה

קטן, שזה למעשה הדבר החשוב כי לה הנתון שמצביע על המסחר, הנפיקו

חברות מחליקות. אנו חושבים, שאם שווי החלקות הציבור הוא שווי

מינימלי, שתגייס החברה למעלה הון, שתגדיל את החזקות הציבור, שיהיה

מסחר טוב וסביר בגופים גדולים יותר בחברה הגדולה, במקום להתחיל לשרשר

ולפרק את הפעילויות ולהנפיק חברות קטנות שמוחזקות ע"י אותה חברה.

לכן, נכנסו שני הסעיפים האלה.

למעשה, סעיף ג' הוא הסעיף ההפכי, כאשר החברה למטה כבר רשומה

והחברה למעלה איננה רשומה. למעשה, אלה התיקונים העיקריים. בוטלו

מיגבלות אחרות, ונראה לי שלא כדאי לפרט את הנושא. גם סעיף ה' מדבר על

הקלה - כאשר נרשמת חברה חדשה, היא תירשם ברשימת המסחר לפי נתוני

החברה. היום, אנו מציעים לפשט ולהקל ולאפשר לחברה להירשם ברשימה, לפי

הנתונים שלה, בלי שום חתיחסות לעובדה שהיא חברה נשלטת, חברה מוחזקת

או חברה מחליקה. גם מטרת הסעיף הזה להקל.

היו"ר ר' אדרי ;

אני מבין, שבעמוד 2 אין חידושים, 9רט להקלות שהצגת כאן.

ר' הראל;

עיקר השינוי הוא בהגדרה.

אי שניידר;

עד כמה שידוע לי, היו הערות לתקנות האלה, ואולי כדאי תחילה לשמוע

אותן.

ע' שלסקי ;

אני עמיצור שלסקי מאיגוד חברות ציבוריות. אני מבקש לאפשר לחבריי

להתיחס באופן פרטני לסעיפים ולנושאים שונים שעומדים על הפרק. תחילה,

ברצוני להביע אכזבה מסויימת מהמוצר הסופי שמונח לפנינו וכן מחאה על

הפרוצדורה שבה הדברים נעשו. היינו בקשר עם הרשויות, גם עם הבורסה וגם

עם רשות ניירות ערר, בנושא הספציפי הזה בין שאר הנושאים האחרים.

בזמנו, התבקשנו להכין נייר עמדה כלשהו שלנו שמציג את הנושא הזה, שהוא

מורכב מאד ופרובלמטי, ולהביא את דברינו. לצורך לה, פנינו לאנשים

חיצוניים, מבחינתנו, שהם לא בעלי שליטה בחברות ולא אנשים שמייצגים

חברות שרשומות בבורסה. פנינו לפרופ' סוארי ועורר הדין עודד ערן

וביקשנו שיישבו על המדוכה, יתיחסו לענין, מבחינה' מקצועית, ויציגו

גישה. הם בדקו את מה שקיים ואת התפישה הבסיסית, הוגש נייר מסויים,

שאנו התמודדנו איתו במוסדות האיגוד, ולאחר מכן קיבלנו אותו והצגנו

אותו בפני רשות ניירות ערר.

בהערת אגב, ברצוני לומר, שלגבי התפישה הבסיסית, כפי שמנכ"ל

הבורסה אמר קודם, שעומדת מאחורי הנושא, שנכס או פעילות כלכלית

מסויימת לא תיסחר מספר פעמים, יש הרבה השקפות האם זה בכלל נכון והאם

בכלל אפשרי דבר כזה. אינני בטוח, שבכלל דבר כזה אפשרי וזה נכון. אבל,



אימצנו את הגישה הזו. לדעתי, הבעיה איננה בסחירות פעמיים של אותו

נכס, אלא יותר בשירשור של שליטה. הבעיה היא, שאתה יכול לייצור מנוף

שליטה באמצעות המערכת של הברה מחזיקה ומוחזקת. אנו, באיגוד, למרות

הויכוחים הפנימיים, אימצנו את הגישה הבסיסית, ואיך מחלוקת על תפישת

העולם, שעומדת מאחורי זה .

הגשנו את הנייר. לפני זה ישבנו עם רשות ניירות ערך, והבטיחו לנו

שאכן יעיינו בנושא הזה והם שמעו את הגישות הבסיסיות שלנו. למעלה

מהמישה הודשים מפעם לפעם שאלתי מה קורה עם לה, והרגיעו אותי ואמרו:

"נגיע לנושא הזה, ונטכס עצה ביחד". הנושא מובא לשולחן כאן, כאשר ישנה

התעלמות מוחלטת מהגישה שהצגנו. יכול להיות, שבסופו של דבר, לא יקבלו

את גישתנו, וזה לגיטימי. אבל, לדעתי, צריך לתת את האפשרות לקיים

דיאלוג על נושא כל כך מורכב.

מזה שנים, הבורסה מתמודדת עם הנושא, וכל פעם משנה. זו לא פעם

ראשונה שמשנים. הנושא כל כך מורכב מצד אהד, והתפישה הבסיסית שעומדת

ומוצגת כאן היא כזו שכל הזמן צריך לשנות. למשל, כשרוצים להוציא את

כי"ל לבורסה, צריך לעשות שינויים כדי לאפשר זאת. כל הזמן משנים

ומשנים. לצערנו הרב, השינויים הם בכיוון בסיסי שבא להחמיר. האם

בתקופה כזו, שבה השוק כל כך מדוכא, צריך להוסיף עוד הגבלות? במקום

לעודד פעילות האם צריך למנוע עוד יותר את הנגישות לשוק? אינני יודע.

זהו נושא, שבודאי לא צריך לדון בו במסגרת כללים ובמסגרת של סעיפים

קטנים.

היו"ר ר' אדרי ;

האם אתה יכול להרחיב ולומר מדוע זה יכול לדכא את השוק?

ע י שלסקי ;

למשל, איו כאן אבחנה ביו חברות שולטות לבין נשלטות או מחזיקות

ו מוחזקות שמתעסקות באותו תהום או חברות, באותה מתכונת של מחזיקה

ומוחזקת, שמתעסקות בתחומים שונים. כל מהותו של חברות ההשקעות היא שהם

יחזיקו בחברות, ישקיעו בחברות, יוציאו אותו לאחר מכן לבורסה ויתפטרו

מהן או לא יתפטרו מהו. זו מהותו של חברות להשקעה, ואיו כל התיחסות

כאן. חבריי ירחיבו יותר לגבי הפרטים. ראשית, עשינו עבודה. לא התייעצו

איתנו בנושא ולא התיחסו לעבודה שהגשנו. שנית, הטוו הכללי של הדברים

הוא להחמיר ולה חבל דוקא בתקופה הזו. אם לה אפשרי, אבקש מחבריי

שירחיב קצת יותר לגבי שאלתך.

ע' ערו ;

הייתי רוצה להתחיל דוקא מהנקודה שהעלה יושב-הראש לגבי השאלה מדוע

יש את הפגיעה בשוק. הפגיעה בשוק בימים אלה היא ברורה מאד. היום,

עסקאות פרטיות בין גופי השקעה לבין

חברות. חלומם הגדול של הגופים, שמחפשים כסף, ולה מתבטא בעיקר בתחום

ההי-טק וחברות קטנות, הוא שבסופו של דבר יום אחד יהיה אפשר להנפיקו

ואז גם יהיה אפשר לגייס הרבה כסף לחברה וגם הנכסים האישיים שלהם

יהפכו לנזילים. החברות האלה, שמחפשות את הכסף, יימנעו מהליכה לחברות,

שעצם העובדה שהו מחליקות במניות שלהן לא תאפשר את הרישום למסחר.

כלומר, אם חברת השקעות תשקיע בחברה אחרת ולחברה האחרת יהיה יותר קשה

לגייס או להנפיק בעתיד בגלל עצם העובדה שחברת השקעות מחליקה

במניותיה, וההנחה היא שחברת ההשקעות היא חברה ציבורית, יעדיפו היזמים

תמיד ללכת ולמצוא כספים ממקורות אחרים, באופן שבסופו של דבר לא תהיה

חברה מחזיקה וחברה מוחלקת אלא גוף פרטי או גוף מחוץ לארץ או ככל גוף

אחר, ובלבד שבסופו של דבר לא יימנע מהם, מאותה חברה שבה השקיעו היום

כסף, מלהנפיק בבורסה.

פתרון אחר, שיכול להיות לאותה בעיה, הוא: אם כן תצורף חברת



השקעות גדולה, בסופו של דבר ההנפקה של החברה שבה השקיעו לא תוכל

'להיות בבורסה בתל-אביב, ואני מניח שקותי גביש רק יוכל להרחיב בנושא.

יהיו מקרים, שהנפקות, שהיו אמורות להתבצע בבורסה בתל-אביב, בסופו ש'ל

דבר, בוצעו בחוץ 'לארק, משום שהבורסה בת'ל-אביב אומנם היתה מופנה 'לקב'ל

את החברה החדשה לבורסה אך בתנאי ששווי השוק ש'ל המניות שכר, לא יהיה

גבוה מדי. במלים אחרות, אמרו להם; "אם אתם רוצים להנפיק אצלנו, תדאגו

שההנפקה תהיה בזול, שכן אם ההנפקה היא ביוקר תהיה לכן בעיה מול כללי

הבורסה בענין חברות שולטות ונשלטות". היום, זה מול כללי הבורסה

החדשים, אם יאומצו , בענין חברות מחליקות ומוחלקות. ואל, אותן חברות

נאלצו , למעשה, להנפיק בחוץ לארץ,כי כללי הבורסה בתלי-אביב לא איפשרו

את ההנפקה.

ר' הראלי ;

וכמה כאלה יש?

ע' ערן ;

ישנם כאלה שלא הגיעו אליכם.

ש' ברונפלד;

הערה לסדר - מנכ"ל איגוד החברות הצהיר שהעקרון, שעל חברות נשליטות

צריכות להיות הגבליות יותר גדולות, מקובל. עקרון זה מקובל על איגוד

החברות, ושמענו לאת זה עתה. הוא אושר ע"י ועדת הכספים שלי הכנסת לפני

שנתיים, כשדנו בתקנון הבורסה. עתה, כל השאלה היא: הבה נבדוק את עצמנו

האם ישנו כאן החמרות או סל שהשורה התחתונה שלו החמרות. אנו חושבים,

שלא. העקרון התקבל ואומץ ע"י הכנסת, ואנו נוכל להוכיח לוועדה שלא

מדובר כאן בהחמרות שמשנות את התמונה אלא באיזון קצת שונה של הדברים.

לכן, נדמה לי, שלא מן הראוי לפתוח עתה את כל הנושא הזה מחדש, שהוכרע

כבר ע"י ועדת הכספים שלי הכנסת כשהיא אישרה את התקנון הזה. כל מה שאני

חושב שאנו צריכים לעשות הוא לעבור ולהציג בפני הוועדה האם ישנם כאן

דברים כלשהם שמשנים באופן דרמטי את התפישה הבסיסית שהוועדה אישרה

ושהיא גם מקובלת עליכם. לכן, נדמה לי, שנחסוך לכולנו למן, אם לא

נתחיל' מבראשית, אלא מיד מדברים.

ע' ערן ;

הגבתי לדברי יושב-הראש ששאל מדוע ההחמרות האלה יכולות לדכא את

השוק .

ש' ברונפלד;

'למרות המיגבלות האלה, 350 חבר ו ת נרשמו בשנתיים האחרונות .

ח' שטסל;

מה שחסר לנו לה לא חברות נוספות. אולי חברות גדולות חסרות לנו,

אך חברות נוספות - לא. בחברות הקיימות חסר לנו שיפור.

ש' ברונפלד;

לגבי ענין כימיקלים לישראל, שביקרת, אני חושב שהבורסה צריכה

להיות גאה שהיא התאימה את התקנון שלה ואת ההנחיות כדי לאפשר את

ההנפקה של כימיקלים לישראל. עלרנו גם ל"ברום" להכנס לבורסה. אני גאה

בלה. עם כל הכבוד, לא כל חנות חמוצים ולא כל אחד הוא כימיקלים

לישראל. יש רק אחד שהוא כימיקלים לישראל ואולי שניים בכל המדינה.



ח' שטסל ;

לגבי הבורסה לניירות ערך, כנקודת מבטנו, נניח דרך חור הגרוש,

"יבואו עוד 500 או 1,000 חברות - מה רע בזה?

תהרינה יותר חברות ותהיה יותר פרנסה". אבל, אנו רואים, דוקא בעונה

הזו, מה קורה כאשר ישנם קילקולים. יש ועכשיו בדיוק עונה, שאנו דנים

בקילקולים. בין השאר, הקילקולים האלה נובעים מזה שנכנסו כל מיני

חברות קטנות, ואלה לרוב חברות נגזרות, למשל, כשמחלקה הפכה להיות

חברה, וכל מיני דברים עקומים שבאו, למרות ההנחיות המחמירות שהיו

קיימות. יש קצת צרות בהגדרות בחוק ניירות ערך, וגבי רונית הראל לא

הרחיבה את הדיבור על זה. על פי חוק ניירות ערך, הגדרת "חברת נשלטת"

היא הרבה יותר חמורה מאשר מוצע כאן . נניח, שהנייר הזה לא קיים היום.

המצב הקיים הוא הרבה יותר גרוע ממה שמוצע כאן. לכן, יש להסתכל על לה

בעיר הזו, ולא בעין אחרת.

ש' וייס;

הצעה לסדר - אני מציע לשמוע את האיגוד והערותיו. אנו נרשום את

ההערות, ניתך את התשובה לוועדה ונקיים את הדיון עם הוועדה. נדמה לי,

שזו מתכונת הדיון המקובלת.

בתגובה להערה לסדר, ברצוני לומר, שאני מבין, שאנו, למעשה, שומעים

כאן טענה, שמצד אחד, ישנה בעיה עם החברות השולטות ו הנשלטות, ולכו

רוצים למעט בתופעה.

אין בעיה.

ע' ערו ;

מצד שני, שומעים, שהתקנות החדשות או המוצעות, למעשה, מקלות על

המצב. הטענה שלנו היא הפוכה. אנו מודעים לכך, שיש בעיה, ואומרים

שצריך לפתור אותה, אך התקנות החדשות בהחלט מקשות ולא בהכרח נותנות את

הפתרון הראוי.

התיחסתי לדברי יושב-הראש, ועתה אומר היכן לדעתנו החסרונות בתקנות

המוצעות. ראשית, לדעתנו, אין כאן התמודדות עם הבעיה הבסיסית, שניסח

אותה נכון מנכ"ל הבורסה, שמנפיקים פעמיים את אותו נכס. דהיינו, אתה

לוקח חברה תעשייתית ואתה מנפיק אותה דרך חברת האם שלה, דרך חברת

הסבתא שלה וכו'. יש להתמודד עם בעיה זו חזיתית, כלומר צריך לנסות

להתמודד עם הבעיה של הנפקת אותו נכס פעמיים ולא עם הבעיה של חברה

מוחזקת או מחזיקה או חברה נשלטת או שולטת. לדעתנו, הדרך להתמודד עם

זה ,היא לראות את מהות העסק שאותה הנפקת. לדעתנו, אם, למשל, יש חברת

ביטוח, שלה חברת בת שעוסקת בתעשיה, או אם יש חברת מלונאות שיש לה

חברת בת שעוסקת בבנקאות או בביטוח, אין כאן הנפקה פעמיים של אותו

נכס. ספציפית, לגבי חברות השקעה, אם חברת השקעה עצמה נסחרת ורוצה

לגרום לזה שחברות מוחלקות שלה בתחומים שונים, כלומר תעשיה והביטוח

ותחומים אחרים, ינפיקו, לדעתנו, אין בזה שום פסול. הפסול, שאיתו אנו

מודים שצריך להתמודד, הוא כאשר אתה מנסה להנפיק את אותו עסק באמצעות

שירשו ר של חברות אם. - זו הבעיה הראשונה. אנו חושבים, שיש כאן

התמודדות עם אחוזים, ולא עם מהות הבעיה.

בעיה שניה נובעת מההגדרה של בעניו חברה שולטת. דהיינו, אתה

"מעניש" את חברת הבת, רק בגלל לה שיש מבין בעלי מניותיה בעל מניות

כלשהו שהוא חברה נסחרת שמחזיקה מעל 35% ממניותיה. הבעיה המהותית,

שמטרידה אותנו, היא הנושא של 25%. קודם, היחס בין שווי החזקות הציבור



לחברה האם והבת היה צריך להיות 40%, וכרגע זה ירד ל-25%. למעשה,

הצירוף הלה יוצר שורת הכבדות מהותיות מאד.

'למעשה, עודד ערן כיסה את כל ספקטרום הבעיות שהעלינו, אך ברצוני

להבהיר נקודה אחת. בדיוק בהזדמנות שהבורסה החליטה לעשות שינוי כלשהו,

צריך לתקן מה שנראה לנו כשיבוש גדול מאד במהלך הפרמטרים שעומדים לפני

חברות בתהליך קבלת החלטה. חברות השקעה לא יכולות לכוון את אופי

ההשקעה שלהן, במהלך ההסדרים שהן עושות עם חברות, ולכוון אותם לגודל

כלשהו שנגזר מכללי הבורסה. אומרים, שיש רק דוגמא אחת, ואני מכיר רבים

כאלה שפשוט לא הגיעו. בשלב מסויים, ביקשו להנפיק חברה מתחום התקשורת

בבורסה של תל-אביב בשם "טלדאתא" ושווי חברת האם שלה עמד על 40 מליון

דולר. תוצאת כללי הבורסה היתה, שאי אפשר היה להנפיק את חברת "טלדאתא"

בשווי של יותר מ-16 מליון דולר, למרות שלדעת החתמים של אותה חברה

השוק יכול היה לקלוט לאת גם ב-24 מליון. רצה אלוקים ועזר לחברה - היא

מצאה חתם בארצות-הברית ומכרה את עצמה לפי 70 מליון דולר.

שי ברונפלד;

עשינו לה טובה גדולה.

ר' גביש;

יכול להיות, והם ישלחו לך זר פרחים, אך הם לא ביקשו זאת בזמנו.

נקודת המוצא היא לא בקטע הזה. בשלב מסויים, החברה להשקעות של בנק

הפועלים, שהיא היתה חברת האם, לפתע לא היתה שווה 40 מליון אלא כבר

היתה שווה 300 מליון. ואל, לפתע, המיגבלה, שהיתה כמה חודשים קודם

רלוונטית, לא נראתה רלוונטית לאותו מועד. כלומר, יוצרים כאן מערכת של

מיגבלות שהן לפעמים רלוונטיות לנקודת למן אך הן לא רלוונטיות לא

לטווח הארוך, לא לטווח הבינוני ולא לכל התהליך שבו עובדות. חברות

השקעה. זהו, בהחלט, מקרה מובהק של מה שקורה בחברות השקעה, שאחרי

שהבשילה ההשקעה, ולפעמים יש להם שותפים שם, יש דרישה של השותפים

מלמטה ללכת ולרשום את החברה הזו למסחר. כלומר, הפתרון של גיוס למעלה

בחברת האם לא עומד בכלל במערכת היחסים שבין החברה הנשלטת לבין חברת

ההשקעות.

היו"ר ר' אדרי ;

אני חושב, שמיצינו, פחות או יותר, את העניו, וההערות נרשמו. אני

מציע, שלא לאשר היום את הנושא הלה ואולי בימים הקרובים לבוא בדברים

עם איגוד החברות הציבוריות ולנסות לשמוע שוב, אולי בצורה רחבה יותר,

את עמדתם. ברור, שלאחר שתישמענה העמדה וההערות, נחזור לכאן לסכם וגם

לסגור את הנושא הזה.



תיקונים לתקנון הבורסה -

פעילות חבר בבורסה עבור חברה מנהלית הרנות נאמנות -

סעיפים 90-86 בפרק י';

רישום למסחר של כתבי אופציה - סעיף 91א' בפרק י"ד;

אופציות רכישה - סעיף 91ב' 1 בפרק י"ד;

תקופת ההמרה של כתבי אופציה - סעיף 91ב(2) ו-(3)

בפרק י"ד;

הצעת מכר בחברה חדשה - סעיף 74א' בפרק י'



היו"ר ר' אדרי ;

תיקונים לתקנון הבורסה.

א' קרשנר;

אולי יש למשלחת הערות לגבי עניו זה.

ש' ברונפלד ;

מר קרשנר, דהו איגוד החברות הבורסאיות, ולה לא איגוד חברי

הבורסה.

א' קרשנר;

אני שואלי האם יש להם הערות. לה מותר להם.

ח' שטסל;

אם אנו שומעים היום רק הערות והם קיבלו את הנייר הזה כעת, אפשר

שישמיעו את הערותיהם בענין זה.

היו"ר ר' אדרי ;

האם כנציגי החברות הציבוריות הרשומות בבורסה יש הערות לענין זה?

ע' שליסקי ;

קיבלנו זאת עתה.

א' קרשנר;

זה הגיע אתמול אחר הצהריים לוועדה.

א' שניידר;

אולי כדאי, שתחילה, יוסבר על מה מדובר.

ח' שטסל;

אני מבין, שסעיף 4 איננו סעיף שצריך לשמוע את הערות האיגוד

ליגביו, כי הוא נוגע לחברי בורסה שמנהלים קרנות נאמנות.

ח' נאמן ;

מדובר כאן בפרק חדש בתקנון. עד היום, במשך שנתיים, פעלה הנחיה

זמנית במתכונת שמופיעה כאו ומוצע לעגן אותה בתקנון . מדובר על מנהלי

קרנות נאמנות, שהיקף הקרנות שהם מנהלים הוא גבוה מאד ובבעלות של חברי



בורסה - לאפשר להם עבור אותו קרנות נאמנות להפעיל מבצע נוסף שיישב

בזירת המסחר והפעולות שלו ייוחדו כביצוע הפעולות של אותך קרנות

נאמנות שבניהולו . למעשה, מה שמוצע כאן זה העתק של הנחיות זמניות,

שפעלו במשך שנתיים ללא כל בעיות. בתום השנתיים, על פי חוק ניירות

ערך, מוצא לעגן לאת במסגרת קבע, במסגרת תקנון הבורסה, במסגרת החלק

הראשון של התקנון שעוסק בחברות בבורסה. ישנם תנאי מינימום לאותן

היא צריכה להשלים תקופת פעילות מסויימת, היקף תיק נכסים

מינימלי בשנה האחרונה של אותו מנהל קרנות נאמנות ומחזור עסקאות יומי

שהוא לא פחות מ-1% מהמחזור הכולל של ניירות הערר בבורסה בשנה שקדמה

לבקשה. כבר היום ישנם מספר מנהלי קרנות, שיש להם מבצעים מיוחדים

שפועלים על-פי ההנחיות הזמניות. מוצע לעגן זאת.

אנו ממליצים לאשר לאת. אין הערות על זה.

היו"ר ר' אדרי ;

אני מבין, שאין התנגדות וגם אין הערות. אני מציע לאשר זאת. אנו

מאשרים זאת.

רונית הראל תציג את נושא סעיף 5: רישום למסחר של ניירות ערך

המירים.

היום, יש היום הנחיה בתקנון ובהנחיות של הבורסה, שסך הערך הנקוב

שנובע מהמרת אופציות לא יעלה על 50% כשהערך הנקוב של המניות הקיימות.

ההנחיה הזו לא התיחסה לניירות ערך, לאופציות לא רשומות. אנו מציגים

להכניס כאן תיקון, שהוא בעיקרו טכני, שההנחיה תכלול גם כתבי אופציה

לא רשומים. לה די ברור מהנוסח הקיים, אך למען הסר ספק מוצע לכתוב זאת

בצורה מפורשת ולתקן את סעיף 91א.

אני ממליץ לאשר זאת.

אני מבין, שאין הערות. זה מאושר.

אני אסביר את ענין סעיף 6. קודם דיברו על כי"ל, וברצוני לדבר על

חברות ממשלתיות אחרות גדולות. העקרון, שקיים בתקנון הבורסה, שאופציות

רכישה, אותם סוגי אופציות שכרגע מדברים בהם שבאמצעותם ירצו למכור

חברות ממשלתיות וכו', התקופה בצריכה להיות לא יותר מאשר שנה. אבל,

הואיל ומדובר באופציות לגבי חברות גדולות מאד, אז אם השווי של

אופציות הרכישה עולה על 12 מליון דולר - וזה נאמר בפירוט באחד

העמודים שלפניכם - הרי שאנו אומרים שבכל זאת אפשר לאפשר אופציות

ארוסות יותר לשנתיים.

ע' שלסקי ;

בדרר כלל, אופציית רכישה היא לתקופה של שנה. לא ברור לחלוטין מה

השוני בין אופציות רכישה לבין כתבי אופציות, שצריך לקצוב את התקופה

שלהן לשנה ובמקרים המיוחדים לשנתיים, להבדיל מכתבי אופציה שהחברה



מנפיקה והם יכולים להיות גם ל-5 שנים. זה טוב, שמנסים להקל כאן

ובמקרים מסויימים להאריך את התקופה. אבל, מלכתחילה, עצם ההגבלה לשנה

אחת או לשנתיים, באופציות רכישת, איננה ברורה לחלוטין ואיננו רואים

לה מקום.

ח י שטסל;

הסדר הזה לא נראה לי. התקנה הזו קיימת יותר, ואנו באים להציע

תיקון. אי אפשר עתה להתחיל להגיד: "אני רוצה לתקן את החוק עצמו", וזה

מה שאומרים החברים האלה גם בסעיף הקודם וגם בסעיף זה. האם יש לכם

הערה על התיקון הזה?

יי גביש!

כן. אנו מציעים, שזה לא יהיה מוגבל לחברות גדולות ולא תהיה הגבלה

של שנתיים .

ח י שטסל!

כלומר, אתה רוצה לתקן את החוק הקיים.

י' גביש ;

לא אמרתי כלום. אני מציע, שהתיקון, שאתם מציעים, יהיה לכל

החברות .

שי וייס!

הצעה לסדר - נבקש מהאיגוד למסור את כל הערותיו ונשמע אותן, ולאחר

מכן אציע לוועדה לקיים דיון בהערות עצמן. יש להם הערה לגבי סעיף 6א,

ונשמע אותן .

א' שניידר;

הערה יכולה להיות גם לגבי תיקון של הסעיף העיקרי.

ח י שטסל ;

אבל, לא מוצע תיקון. עם כל הכבוד, הוא יכול להציע תיקון לממשלת

ישראל, ולא לכנסת. ממשלת ישראל לא הציעה את לה.

אי שניידר;

במסגרת הדיון הוא יכול לומר זאת.

ח י שטסל!

עם כל הכבוד, הוא יכול לומר, אך הוא לא יכול להציע תיקון כאן.

האם ממשלת ישראל הציעה תיקון לסעיף המקורי?

יכול להיות, שהוא חושב שיש מקום להציע את התיקון.

אם כך, שילך לממשלת ישראל ויציע זאת.

במסגרת הדיון כאן, גם אם מישהו סבור שיש מקום לתקן סעיף שלא מוצע

כרגע לתקנו, אין מניעה שהוא יעיר את הערתו, הבורסה יכולה -לבוא ולומר:

"אנו חושבים, שאין זה המקום לדון בנושא זה כרגע", אך אולי ישמעו

וישקלו ואולי בכל זאת יחליטו לעשות תיקון כלשהו. אינני הושבת, שיש

מניעה שתישמע ההערה.

ח' שטסל;

לא אמרתי את הנקודה הזו. לא זו היתה הנקודה.

כך התפרש מדבריך .

ח' שטסל ;

ברצוני להבהיר, שלפעמים, קורה שמציעים הצעת חוק או תיקון להצעת

חוק. אף פעם לא ראיתי ועדה בכנסת, שדנה בהוק עצמו, ולה מה שמציעים

כאן. לא מוצע שינוי בסעיף הזה.

אי שניידר;

אני יכולה להראות לך הרבה מקרים כאלה.

אינני אומר, שאינך צודק בסוגיה הזו, אך, במקרה זה, אנו לא נגלוש.

אם יש הערה לשמוע, אני חושב שאולי לא צריך לדחותה על הסף.

ע י שלסקי ;

בתיקון הזה, במקום להגדיל את ההארכה לשנתיים לחברות מסדר גודל

מסויים, לא להאריך, כלומר להאריך לכל ההברות, ללא התיחסות לסדר גודל,

את תקופת אופציות הרכישה. עלהארכה מעבר לזה נדבר בהזדמנות אחרת.

א' גרטי ;

כל ההנחיות של רישום במסחר של הבורסה הולכות לפי שיטה מסויימת

שתלויה מאד בגודל החברה, בגלל שהסטטיסטיקה וכל בדיקה אומרת שככל

שהחברה יותר קטנה יש יותר בעיית סחירות עם ניירות הערך שלה. ככל שיש

יותר בעיות סחירות עם ניירות הערך, ישנן יותר מניפולציות ויותר

בעיות. לכן, לכל האורך, לחברות קטנות ישנן הגבלות בענין מספר ניירות

הערך שהן יכולות להנפיק ומספר הסדרות. באותה אנלוגיה הלכו כאן, כלומר

אמרו; "אנו מוכנים לאפשר תקופה ארוכה יותר למימוש האופציה, בתנאי

שהחברה היא גדולה". וזאת, מכיון שבהנחה שהחברה היא חברה גדולה, יש

הרבה ניירות ערך בקרב הציבור ויש הרבה סחירות ואין מניעה שיהיה נייר

ערך המיר לאורך תקופה ארוכה. אנו יודעים, וזה מוכח ע"י בדיקות, שלגבי

חברות קטנות יש בעיה קשה מאד עם לה. לכן, ישנן מיגבלות, ואיננו

מציעים לקבל את תיקון החברות.

ר' גביש ;

ככל שיהיו בשלב מסויים יותר כתבי אופציה, גם אם מקורם יהיה בעלי

עניו, התוצאה הסופית תהיה שעל ריצפת המסחר יהיו, בסופו של דבר, יותר

מניות, וזה עובד בכיוון אחד עם הבורסה . כלומר , זה לא עומד, בהכרח,

בסתירה. איננו חושבים, שצריך לאפשר זאת לכל חברה. ישנן היום מיגבלות

על חברות קטנות לגבי כמויות כתבי האופציה, ועובדה שלא הערנו לגבי



הסעיף הקודם. לא צריך להחיל לאת רק על חברות וגדולות מאד, אלא אפשר גם

להחיל זאת על חברות בינוניות, לגביהן יש אומנם מיגבלות על כמות כתבי

אופציה. לגבי המרחק מחברות קטנות לחברות גדולות, יש עוד הרבה באמצע .

היו"ר ר' אדרי ;

האם ליועצת המשפטית יש מה לומר לנו בענין לה?

א' שניידר;

איו לי מה לומר.

היו"ר ר' אדרי ;

אם אני מבין נכון, ישנה הקלה בהצעה. השאלה היא האם ההצעה שלכם

יכולה לעכב עתה את כל הנושא הלה, גם את ההקלה הזו. אני מנסה להגיע

להסכמה והבנה כלשהן ולומר, שאולי את הנושא נוכל לאשר היום ולקיים

אולי דיון נוסף בענין שהעליתם. אני מציע, שנאשר נושא לה היום- רשמנו

את הערתכם. לדעתי, צריך לקיים דיון אולי במסגרת אחר. אני מבקש, שתהיו

איתנו בקשר בסוגיה הזו. תודה לכם.

סעיף 6ב - כיום, תקופת ההמרה המכסימלית של כתבי אופציה היא ארבע

שנים. מציעים כאן ענין טכני לחלוטין לגבי השאלה ממתי נמדדת תקופת

ארבע השנים לגבי כתב אופציה שאינו רשום למסחר. ההצעה היא: ממועד

הדיווח המיידי על פי תקנות ניירות ערר על הקצאת כתבי האופציה. גם

הסעיף השני הוא סעיף הקלה. לגבי עובדים, אנו מציעים שהמיגבלה הזו לא

תחול. אם החברה רוצה לחלק לעובדיה אופציות, שתחלק אותן ל-4 שנים, 6

שנים, 3 שנים וכו'. זו כמות לא מהותית.

לא היו על כך הערות .

אני מודה לכם. אנו נאשר לאת. סעיפים ב' ו-ג' מאושרים, כמובן עם

סעיף אי, שכבר אישרנו.

סעיף 7 - בבורסה יש היום קריטריונים לרישום, שדורשים, בין היתר,

הון עצמי מינימלי לחברה חדשה. למעשה, אם לא יתקבל סעיף 7, ההנחיה

לגבי הון עצמי לפני רישום למסחר של חברה חדשה תהיה מרוקנת מתוכן.

למעשה, סעיף 7 מנסה למנוע את המצב, שבו לחברה יש הון עצמי, נניח, של

2 מליוני דולרים, כאשר נדרש הון של 3 מליון, ובעל החברה מכניס

משקיעים בחברה, במליון דולר, כדי להגדיל את ההון ל-3 מליון, ובמקביל

מפרסמים תשקיף ובו ישנה הצעת מכר, שבה מוכרים מניות, נניח, בכמות של

2 או 2.5 מליון. כלומר, למעשה, משקיעים מליון בחברה, כדי להגיע להון

של 3 מליון, ומיד מוכרים את המניות ב~2 מליון, ולכן, למעשה, כל

ההשקעה שלהם ומעבר לכך לא באה לידי ביטוי בהון העצמי של החברה כפי

שאנו רואים אותו. - זהו העקרון, שעומד מאחורי הצעת מכר בחברה חדשה:

לאפשר לעשות הצעת מכר, רק מעל סכום ההון המינימלי שנדרש בהנחיות

הבורסה. כלומר, לגבי חברה שיש לה הון של 4 מליון, אפשר למכור בהצעת

מכר את יתרת ההון העודפת.



ר' גביש;

אנו חושבים, שהתוספת, שמציעה כאן הבורסה, היא, בהחלט, קריטית

בשיקולים ובהתנהגות של חברות שבאות להנפקה, ואני מדבר על חברות חדשות

שבאות לבורסה. לא ארחיב את הענין ורק אומר, בקצרה, שבהקשר הזה אנו

חושבים שאיו קשר ביו שאילת ההון שיש בפירמה לבין היכולת או ההרשאה

שהבורסה תיתן או אם היא תמנע מבעלי עניו למכור במהלך ההנפקה הראשונית

את חלקה של הבורסה. ברצוני להצביע על איזה סוג של שיבוש נגרם לחברות

כתוצאה מההחלטה הזו. אני יכול להביא עשרות דוגמאות כאילה, ואביא רק

חברה, שיש לה אכן רק מליון דולר הון עצמי ערב ההנפקה,

נדרשה, ע"י בעלי עניו או אחרים, ואיננו מתמודדים כרגע עם שאלת ההון,

להביא עוד שני מליוו דולר מזומן לתוך קופת הפירמה ערב ההנפקה. - זו

גישת הבורסה.

בנוסף לכך, על פי דרישות מסוימות, החברה היתה צריכה לבצע או

לגייס, נניח, כנגד .257, עוד 6-5 מליוני דולרים. התוצאה הסופית היתה,

שהמהלך הכולל של הליכת החברה לבורסה העמיסה עיליה מזומן ברמה של 6 או

8 מליוני דולרים, כאשר לפי תכניות ההשקעה, צרכי החברה ואופי פעילותה

"למעשה, אינני צריכה יותר מ-5-4 מליוני

דולרים". דרישה מהסוג הזה של הבורסה מכתיבה לחברות להיות בקצה הדרך,

כאשר הן סיימו את תהליך ההנפקה, עם כמות שהיא לפעמים לא סבירה

מבחינתו, במזומן. כלומר, אם הו צריכות לענות על כל מיכלול הדרישות של

היקף הדילול, שיעור הגיוס לאחר ההנפקה, על החזקות

הציבור, ואם הבורסה תמנע מהן מהיום והלאה לבצע הצעות מכר תחת המיגבלה

הזו, התוצאה תהיה שלחברות יהיה מזומן שיעיק עליהן , יכולתו לפרנס את

ההון העצמי הזה לא תמיד ודאית ושיעור הריווחיות של פירמה כזו יורדת.

הרבה פעמים, זה מתנגש, להרבה מאד חברות, עם ההעדפה העיסקית האמיתית

של הפירמה. זה לא נכון. מה גם, שבמספר פרמטרים מהותיים מאד בגישה של

הפירמה, למשל הון עצמי לפני ההנפקה, הון עצמי לאחר ההנפקה, החלקות

הציבור וכו' איו בעניו הזה שום שיבוש. לטעמנו, הבורסה מערבת כאו שתי

1. דרישת ההון העצמי.

2. הרצוו איכשהו לקשור את בעלי העניו.

בהחלט, יכול להיות שמקובל עלינו שהצעת המכר במהלך כזה אולי לא

תוריד את אחזקות בעלי העניו מתחת ל-51% ותמשיך להחזיק אותם מרותקים

לחברה לעוד 3-2 שנים, כפי שתנאי החסימה דורשים. אבל, אנו חושבים,

שבהכרח להביא כמויות כאלה, לפעמים, של מזומן לחברה שאיננה צריכה

אותו, התוצאה היא רק נזק לחברה ומכאן גם למי שהם בעלי המניות.

נדמה לי, שחברי המלומד עירב כאן מין בשאינו מינו, והייתי רוצה

לעשות סדר בדברים. הבורסה, רשות ניירות ערך ואני חושב שגם הציבוריות

הישראלית כולה, היום, בשנת 1995, מבינים שעל מנת לבוא ולהציע לציבור

א. החברה תהיה סולידית ויהיה לה הון עצמי.

ב. בעלי השליטה בה יהיו קשורים גם לחברה, כדי שלא יהיה עניו של "פגע

וברח", כלומר מצב שבו מקבלים את הכסף מהציבור ובורחים.

זהו העקרון, שהינחה את הבורסה מאז ומתמיד וקיבל את אישור הרשות

ואת אישור הכנסת. אני חושב, שעל זה לא יכולה להיות מחלוקת. חלק

מהטענות של חברי, יקותיאל גביש, הוא שהחברה לא צריכה הוו עצמי ונשאלת

היא צריכה חצי מליון. מדוע אתה דורש שיהיה סכום של 3 מליון?

אני חושב, שלה בכלל לא עומד היום על סדר-היום.

זו לא היתה טענתי .

ש' ברונפילד;

לו כו הייתה טענתך. אם מישהו העז להעלות את הטענות האלה ב-1992

וב-1993, אני מקווה שהיום, ב-1995, אנו פטורים מלהתיחס אליהן.

י' גביש;

אשמח לראות את הקשר .

שי ברונפלד;

אתה רואה, שאתה מודה שאתה כופר בעיקר. כל מה שרונית הראל הסבירה

הוא, שמסתבר שהמתוחכמים בשוק ההון מצאו דרך לעקוף את ההנחיה הזו או

ללכת מסביבה. במקום שאדם צריך להכניס מליון דולר לקופת החברה, וזה

כאשר לחברה צריך להיות הון לפני זה ואין לה, מצאו קומבינה כלשהי

שאפשר ביד אחת להכניס וביד שניה להוציא זאת מהכיס. אפשר לקשט זאת

במלים מלומדות, אך זה כל הסיפור - קומבינה כיצד מוציאים ביד אחת מה

שהכנסנו לקופת החברה ביד השניה. מוצע כאן למנוע את הקומבינה, וזה

הכל. כל השאר הם קישוטים ומליצות. מוצעת כאן דרך למנוע את העקיפה של

דבר, שכולנו מאמינים שהוא ביסודו של שוק המניות ושהוא חשוב, ועל לה

נדמה לי שכבר אין ויכוח היום.

השתכנעתי מדברי מנכ"ל הבורסה בסוגיה הזו.

י י גביש ;

האיגוד עצמו חושב, שישנה טעות בסיסית בדרישות הבורסה לגבי הון

עצמי, ולה לא קשור לענין . האיגוד, בהחלט, חושב, שיש מקום לדרישות של

הון, והאיגוד חושב שיש מקום לדרישות של הון לפני ההנפקה ואחריה, אך

לא קיים שום קשר בין שני הפרמטרים האלה ואין כאן אלמנט של הסתלקות.

אחרת, אפשר היה אפשר להגיד אותו דבר על תהליכי הפרטה: "הנה המדינה

רוצה להסתלק מהחברה". אין לענין הזה סוף. נקודת המוצא שישנה כאן היא 5

האם צרכי הפירמה הם להון בהיקפים כפי שמכוונים אותה כללי הבורסה?

היו"ר ר' אדרי ;

ההצעה הזו יכולה לתת יותר אמון של הציבור בבורסה. היום, יש חוסר

אמון מסויים, ולא בגלל הבורסה עצמה אלא בגלל מה שקורה. גם אם יש משהו

במה שאתה אומר, לא הייתי היום הולך על כך. צריך, דוקא, ליצור יותר

אמון בקרב הציבור ולחלק את הנושא שהחברות או בעלי הענין הם יותר

קשורים לחברה. היו דברים מעולם, ואתם יודעים זאת, ואני קצת יודע מזה.

בודאי האנשים המלומדים שעוסקים ב*ה ואתם יודעים. אם תרצה, תוכל

להוסיף משהו לנימוקים.

י י גביש ;

לגבי הבעיה הזו, הצענו לכם שייקבע מינימום, כך שהם יכולים לרדת,

דרך הצעת המכר, מתחת ל-51%. השאלה האמיתית היא: לגבי הקריטריונים של

הבורסה של הון אחרי והון לפני, אין לי ויכוח. אבל, האם יש הכרח לאנוס

את החברה לקחת לתוכה מזומן בהיקפים שהיא לא יודעת לשלב אותם בפעילות

שלה? נגרם נזק, ואחר כך בא הצורך לרוץ לשוקי ההון ולהשקיע את הכסף,

במקום לכוון את כמויות המזומן שיש לה, ולא ההון העצמי ולא דבר אחר,

לצרכים האמיתיים שלה. - זהו עיוות גדול בתהליכי קבלת החלטות בפירמות,



ולדעתנו, אי- אפשר להתעלם מזה.

ר' הראל ;

חברות שעשו הצעות רכש וגייסו הרבה מעל המינימום גם מהציבור, כך

שלמעשה זה לא השיקול.

יי גביש;

זה לא קשור .

ח י שטסיל;

זו בעיה.

ע י שלסקי ;

אנו שלחנו ליושב-ראש הבורסה הצעה של הבורסה בלונדון לגבי הרחבה

של המסגרת, כדי לאפשר לחברות קטנות יותר להירשם בבורסה ולהיסחר. הם,

במפורש, כותבים, שהם לא ידרשו דרישות מינימום לגבי הון ולגבי אחולים,

וכמה שרוצים שיירשמו וייסחרו. היום, לו הגישה בעולם הרחב. הגישה היא

להפוך את השווקים עד כמה שאפשר לנגישים יותר וכן שתהיה סחירות גבוהה

יותר. כאן, אנו, בכל מיני כבלים, יוצרים הקצאה לא נכונה של המקורות.

במקרה הספציפי הזה, אותם 25% יגוייסו מהציבור בלבד ולא תהיה אולי

הצעת מכר של המנהלים ואותה כמות תהיה בשוק, אך החברה תהיה עתירת

מוזמנים וזו הקצאה זה נכונה. זה ניהול כלכלי בצורה לא נכונה.

שי ברונפלד;

אחרי כל הגזירות האיומות שהבורסה גוזרת על החברות שרוצות להכנס

אליה, הגענו לכך שיש בבורסה בתל-אביב 650 חברות, ואולי רשות ניירות

ערך תתיחס לשאלת החברות הקטנות. לה יותר מאשר בבורסה של איטליה,

נורבגיה, שבדיה, ספרד ועוד כמה מארצות אירופה החשובות. אנו מתקרבים

לצרפת, שלה יש 720-700 חברות בבורסה, ולגרמניה, שלה יש 900 חברות

בבורסה. אלמלא המשבר, שהיה אצלנו בשנה האחרונה, היינו משיגים את

שתיהו . אינני מתגאה, כמנכ"ל הבורסה, בזה שאנו נהיה אלופי אירופה

במספר החברות הבורסאיות. אשמח, אם נהיה אלופי אירופה בכדורסל.

ר' הראל;

מבחינת שווי החברה, אנו במקום האחרון.

י י גביש ;

אנו מדינה קטנה.

שי וייס ;

לדעתנו, סעיף 7, כפי שמוצע כאן, הוא סעיף חשוב, כדי למנוע פירצה

ועקיפה של ההוראות הקיימות. אפשר להתוכח, ויש מי שמתווכח, לגבי השאלה

האם דרוש הון עצמי. כשלעצמי, אני חושב שדרוש הון עצמי. אבל, כך או

אחרת, לא יתכן בימין לדרוש את ההון העצמי ובשמאל לאפשר להוציאו. אם

לא מקבלים את התיקון בסעיף 7, זה כאילו אמרה הוועדה שאין צורך בהון

עצמי לחברות. לדעתי, לו תהיה טעות, ולכן אני מציע שנסגור את הפירצה

הזו, אני, בהחלט, מוכן לקבל הערות ושאלות לגבי מדוע הון עצמי. אני גם

מוכן להסביר מדוע הוא דרוש, אך לא בדרך של הקצאה לפני ולא בדרך של

הצעת מכר, כי המשמעות היא שימין דורשת ושמאל מוציאה את ההון. הויכוח

האמיתי, אם בכלל יש ויכוח אמיתי , הוא לגבי השאלה האם יש צורך בהון

עצמי .



ע' שלסקי ;

זה לפני הרישום.

ש' וייס;

כולנו מקצוענים ומכירים את המטריה. יכולה להיות גישה של איגוד

החברות, שסבורה שאיו עורר בהון עצמי לפני הרישום. אני חושב, שזו

טעות. אני חושב, שהמציאות של השנתיים האחרונות מוכיחה, בצורה חדה

וברורה, שיש עורך בהון עצמי ואולי צריך היה להחמיר את הקריטריונים.

הערות האיגוד בנושא העורך בהון עצמי לפני הנפקה הונחו על שולחן

רשות ניירות ערך ושל הבורסה והלכו עם זה גם לבית-המשפט. בעוד שנושא

מסויים, לגבי השאלה האם ההנחיות ו/או התקנון אושרו על פי דרך מסויימת

נכונה או לא נכונה, נמצא כרגע בדיוו בבית-המשפט העליון, הרי שלגבי

מהות הענין, דהיינו שההון העצמי עלה ממליון דולר לשלושה מליון דולר,

בית-המשפט העליון קיבל את עמדת הבורסה. תמיד לגיטימי לבוא ולומר,

"הבה נחשוב על לה שוב", אך זה לא הנושא שעומד לדיון

כרגע .

ברעוני להתיחס לנקודה אחת שהעלה שמעון וייס, רק כדי להראות את

האבסורד בקשר שבין ההון העצמי לתקנה שרוצים להעביר. אם רוצים להגן על

ההון העצמי שיש ערב ההנפקה, אלי ההחלטה הבאה שעריכה להציע רשות

ניירות ערך או אולי הבורסה היא למנוע מחברות לחלק דיבידנד לאתר

ההנפקה אם מקור חלק מההון העצמי הזה ברווחים. - זו התוצאה.

נ' שילו ;

יוחלט מה שיוחלט. יש לי הרגשה שבלהט הדברים התערבבו הנושאים של

ההון העצמי עם ההצעה שמוצעת כאן. כולנו יודעים, שאי אפשר להוציא הון

עצמי שנכנס לחברה. לה לא שמכניסים אותו ביד אחת ומוציאים אותו. מדובר

על לה, שמוכנס הון עצמי, ואנשים מכניסים את הכסף לתוך החברה ותמורת

לה מקבלים מניות. הכסף הוא בתוך החברה והוא נהיה הון של החברה. היום,

ישנם כללי חסימה של הבורסה, שמסבירים וקובעים מיגבלות על בעלי שליטה

כיצד מותר להם למכור את מניותיהם לאחר ההנפקה. ישנה הדרגה, כדי שלא

ייצאו בבת אחת. נותרה השאלה האם מותר להם למכור מניות שלהם גם בהנפקה

עצמה. זה לא קשור להון של החברה, כי את ההון של החברה הגדילו ערב

ההנפקה לפי שהדרישות. מבחינים בין ההון של החברה עצמה לבין המניות

שנמצאות אצל הבעלים. כאו , המיגבלה באה כרגע על מכירת מניות ע"י

האם מאפשרים להם למכור חלק מהמניות שלהם תוך

כדי הנפקה, כמו שעושים בהנפקות של חברות ממשלתיות, כשמבחינת הממשלה,

חלק מהגיוס הולך לתוך החברה?

שי ברונפלד;

כל אחד משווה עצמו לממשלה ולכי"ל, וזו הבעיה שלנו סביב השולחן

הזה .

לא מדובר בחברות הגדולות, אלא בחברות הקטנות. אינני חושב, שיש

בעיה עם חברות גדולות. מדובר על חברות עם הון של 4-3 מליון.



נ' שילו ;

'למעשה, רוצים שבעלי השליטה, במסגרת ההנפקה, 'לא ימסרו את המניות

שלהם .

שי ברונפלד;

אני מדגיש, שכל הענין הוא רק לחברות קטנות.

היות ושוכנעתי שלה נוגע לחברות הקטנות, אנו נאשר את תקנה 7.

אני מודה לכם על ההסברים.

אני נועל את ישיבת הוועדה.

הישיבה ננעלה בשעה 11:40.