הכנסת השלוש-עשרה

מושב ראשון



נוסח לא מתוקן



פרוטוקול מס' 14

מישיבת ועדת הכספים

יום חמישי, הי באלול התשנ"ב (3 בספטמבר 1992) , שעה 10:00

נכחו;

ג' גל - היו"ר

א' גולדשמיט

ס' טריף

ח' קופמן

א' ח' שאקי

א' שפירא

ד' תיכון

מ "מ: מ' איתן

אי יחזקאל

ר י נחמן

ע' עלי

ס' שלום

מ' שביט - הממונה על שוק ההון , משרד האוצר

שי ברונפלד - מנכ"ל הבורסה לניירות ערך.

ת' שטסכ - יו"ר דירקטוריון הבורסה כניירות

ערך

י' גרינברג - מנכ"ל "בטוחה", "כככ"

פי וידר - מנכ"ל איגוד הבנקים

ע' בן-עוזר - יו"ר איגוד הברוקרים, יוניטרס

י' תכמיש - סמנכ"ל בכיר כמסחר, הבורסה כניירות

ערך

די קליין - מישנה לנגיד בנק ישראכ

מי שגיא - שוק ההון , משרד האוצר

ס' אלחנני

חי צנעני

שוק ההון .



שוק ההון

אני פותח את ישיבת הוועדה. בישיבה זו נדון על שוק ההון. בשנים

האחרונות, אנו מרבים לדבר, בצדק, על צמיחה במשק. מדי פעם אנו עוסקים

במרכיב זה או אחר של הצמיחה. אבל, לאמיתו של דבר, כדי להשיג צמיחה,

שאפו תענה על ציפיותינו, יש צורך בגורמים רבים, שיתרמו את תרומתם.

איו ספק, שלבורסה יש תפקיד נכבד בתרומתה לצמיחה במשק. חיים שטסל,

יושב-ראש הדירקטוריון של הבורסה, אני מצפה לשמוע מכם, על תפקיד

הבורסה, דרך פעולתה, אלו מביו מטרותיה מושגות ואלו - לא, ומה יש

לעשות כדי שמטרות אלה אבן תושגנה.

לאחר הרצאתי הקצרה, מאיר שביט, הממונה על שוק ההוו , יציג את שוק

ההוו מנקודת מבטו. אני מניח, שחברים אחרים מאיגוד הברוקרים או נציגי

הבנקים גם יביעו את עמדותיהם. לאחר דבריהם נתרכז בענייני הבורסה

עצמה, ואולי גם נצפה בסרט על הבורסה. מאוחר יותר נצפה באולמות

המסחר, כדי שתוכלו לחוש את האוירה במקום. הזמו קצר מכדי לתת סקירה

הסטורית על שוק ההון . יושבים על הבמה לפחות 3 אנשים, מלבד יושב-הראש,

שבצורה זו או אחרת, היו אחראים, בעבר או עתה, על שוק ההון וליוו

אותו. סם ברונפלד, מנכ"ל הבורסה, לשעבר עובד בכיר בבנק ישראל שהיה

ממונה תקופה ארוכה על שוק ההוו ' מאיר שביט, שיושב לצידי , הוא הממונה

הנוכחי על שוק ההון.

1. קיים חסכון פיננסי גבוה בישראל.

2. רוב מכשירי החסכון בישראל, למעט מניות, צמודים למדד יוקר המחיה,

ולעיתים גם למטבע חוץ. לנושא זה ישנה חשיבות, כבעבר, למרות הירידה

באינפלציה.

3. כמעט כל החסכון בישראל מתועל באמצעות משקיעים מוסדיים: קופות

פנסיה, קופות גמל וקרנות נאמנות. חלק קטו יחסית מושקע ישירות ע"י

הציבור או ע"י משקי הבית. לכן , ישנה חשיבות גדולה מאד לחסכון

המוסדי .

4. שוק ההוו בישראל, בעיקרו, הוא עדייו שוק של התחייבויות. ישנה

עדייו דומיננטיות לאיגרות חוב, בעיקר איגרות חוב של הממשלה. מצב

זה משתנה לאחרונה, בקצב מהיר, ואדגים זאת מאוחר יותר.

5. קיימת ריכוזיות גדולה בשוק ההוו בישראל, שבאה לידי ביטוי בשטחים

אחדים.

אנו נוהגים לבחון את החסכון הפיננסי, לפי כמות הנכסים הפיננסיים

שבידי הציבור. כפי נתונים שהתפרסמו בבנק ישראל, שנכונים לסוף 1991,

סך כל הנכסים הפיננסיים שבידי הציבור הוא כ-107 מליארד דולר, שהם כ-

250 מיליארד ש"ח. חישוב זה נעשה, לפי שער המטבע שהיה באותו תאריך, כ-

2.4 ש"ח. ניתן לומר, בהתחשב בהפרשי המחירים, שסך כל הנכסים של הציבור

הוא כמעט פי 3 מהתקציב השנתי. - זהו שיעור גבוה מאד. זוהי החלוקה

1. השקעה באמצעות קופות תגמולים -הסעיף החשוב ביותר. 27.5% מסך כל

הנכסים הפיננסיים מוחזק ע"י הציבור באמצעות קופות גמל.

2. קופות פנסיה - 5% .14.



3. תוכניות חסכון - 2% .14.

4. ביטוח חיים - 5% .

5. השאר מפוזר בין : פקדונות עו"ש, פקדונות אחרים לזמן קצוב, פקדונות

במטבע חוץ והשקעות אחרות, שכוללות השקעה במניות.

ברצוני להדגיש, שקופות פנסיה, קופות תגמולים, ביטוח חיים

ותוכניות חסכון מהוות יחדיו כמעט 70%.

כשמדברים על פעילות הבורסה בשוק ההון, חשוב לראות כמה מתוך כלל

הנכסים הפיננסיים האלה פעיל וסחיר. נכס "סחיר" הוא נכס שאפשר לקנות

ולמכור אותו ולהעבירו מיד ליד. יש להבין , באיזו מידה נכסים אלו

משפיעים צל הפעילות המשקית בישראל.

בתיק שלפניכם מונח מסמך, הנושא את הכותרת: הבורסה לניירות ערך

נתונים עיקריים ל-31.07.92. פיל מסמך זה, בסוף 1991 סך כל הנכסים

הרשומים למסחר בבורסה, מתוך סך כל נכסי הציבור הפיננסיים, היה כ-100

מיליארד ש"ח. לעומת זאת, סה"כ הנכסים הרשומים למסחר בבורסה, בסוף

יולי 1992, הוא 133.3 מיליארד ש"ח. משקל המניות גדל מאד לעומת 1991,

בגלל עליית מחירים תלולה במניות ובגלל הנפקות חדשות.

הריכוזיות הגדולה בשוק ההוך באה לידי ביטוי בתחומים אחדים:

1. אחד המאפיינים של החברות הרשומות בבורסה הוא, שפיזור המניות בידי

הציבור הוא בסדר גודל של 20%-25%. שאר המניות תמיד נמצאות בידי

בעלי המניות העיקריים, ששולטים בחברות.

2. חלק גדול מהעסקים בארץ בנוי במבנה קונצרני, בצורה של פירמידות.

לכן , אנו מוצאים שלא רק חברות השקעות גדולות רשומות למסחר, אלא אם

חברות בנות ונינות שלהן . הדואמאות הבולטות הן : קבוצת "כלל", קבוצת

D.B.I , שבתוכה "דיסקונט השקעות" וקבוצת "החברה לישראל". לאחרונה,

אם חברות בנות של "כור", שרשומה בבורסה, נרשמות למסחר.

3. חלוקת השחקנים בשוק ההון - הבנקים, בעיקר חמשת הבנקים הגדולים,

מול האחרים, כמו הברוקרים שיושבים עמנו. כ-80%-75% מסך כל הפעילות

בשוק ההון נעשית באמצעות הבנקים, והיתר - באמצעות חברי הבורסה

שאינם בנקים.

במסמך, שלפניכם, ניתן לראות את הדינמיות בהתפתחויות בעבודת

הבורסה ובשוק ההון בזמן האחרון . סעיף 3, במסמך, עוסק בגיוס הון .

כשמשווים את סה"כ 1991 לינואר-יולי 1992, מוצאים שאיוס הכסף, בינואר-

יולי 1992, רק במניות וני"ע המירים, מסתכם ב-2,144 מליוני ש"ח, לעומת

1,867 מליוני ש"ח ב-1991.

המצב שונה באיגרות חוב. נראה, שהממשלה ממשיכה לגייס כסף בדרך של

איגרות חוב, אם כי היא מקטינה את סכום הגיוס, בעקבות מדיניות איזון

התקציבים. יש להדגיש, שכמות איגרות חוב, שמונפקות שלא ע"י הממשלה,

קטנה במידה ניכרת, בגלל מספר סיבות: אי כדאיות לעסקים, לרשות העסקים

האלו עומדים מקורות אחרים, פירמות גדולות, כחברת החשמל ו"בזק", עושות

הנפקות פרטיות ומגייסות כסף באופן ישיר, שלא באמצעות מכשיר סחיר

בבורסה.

ישנה התפתחות מרשימה במספר החברות הנסחרות בבורסה, ומספר החברות

החדשות הולך וגדל. בשבעת החודשים הראשונים של 1992 הצטרפו לבורסה 49

חברות חדשות, בעיקר בינוניות וקטנות.

ישנה התפתחות מרשימה במספר ניירות הערך הרשומים. בבורסה קטנה

כשלנו ישנם 1130 ניירות ערך רשומים למסחר. מתוכם 685 - מסוא מניות ו-

452 - מסוא של איגרות חוב. מספר הסדרות של איגרות החוב הממשלתיות



הוא, כמובן , הרבה יותר גדול. הואיל ואנו סוחרים בקבוצות, אזי גם

הנתונים במסמך שלפניכם הם כפי מספרי הקבוצות, שבהן אנו סוחרים.

מחזור יומי ממוצע בבורסה 1986 עד

2 199. יש להדגיש את תקופות הגאות והשפל, שבהן אנו נאלצים לעבוד. שימו

לב מה קרה ב-1986 וב-1987, שאחריהן באה שנת מיתון . לאחר מכן , באה

עליה תלולה מ-13 מליוך ש"ח מחזור יומי במניות ל-100 מליוך ש"ח מחזור

יומי, נכון ליולי 2 199 למניות בלבד. הקפיצות הללו מצביעות על המצב

הכלכלי הכללי. קפיצות אלו מצביעות גם על סך, שאנו עדיין חיים בשוק

הון , שיש בו עונות בוערות, שבהן אפשר לגייס כסף ב"גדול" והמחזורים הם

גדולים, וישנן עונות שבהן קשה מאד לפרוץ את מחסום הכניסה וגיוס כסף

חדש. כרגע, אנו נמצאים בעונה מאד טובה של אפשרויות לגיוס כסף למכביר.

עתה,אדון במבנה הכללי של הבורסה לניירות ערך, שהוא השוק המרכזי

היחיד של ניירות ערך סחירים בישראל. אין בורסות נוספות בישראל.

הבורסה היא חברה פרטית מוגבלת בערבות, שבה 25 חברים:

א. 12 בנקים.

ב. 12 ברחים שאינם בנקים.- בתוכם "אופק" שהיא חברת בנק של בנק לאומי,

"בטוחה", "אי.בי.אי" ועוד.

א. בנק ישראל שהוא מייצא את עצמו ואת ממשלת ישראל.

אי שפירא;

בתוך 12 החברים שאינם בנקים ישנם אם בנקים, כי למעשה מדובר

בחברות-בת.

כיום, קיימת הפרדה גדולה מאד בעסקים בניהול ובהתנהגות. הם אם

מאואדים בנפרד מהבנקים. "אופק" היא אכן חברת בת של בנק לאומי, אבל

פועלת בנפרד ממנה זה שנים רבות, ו"בטוחה" היא חברת-בת של "כלל".

לחברי בורסה אחרים, שאינם בנקים, כולל "בטוחה" או "אי.די.בי", אין

זיקה ישירה לבנקים. בקשר לכך, הזכרתי את הריכוזיות במשק הישראלי ,

ואמרתי שישנן פירמידות במדינת ישראל.

למרות שהבורסה היא חברה פרטית מוגבלת בערבות, ששייכת לתבריה, הרי

שבגלל המבנה המיוחד ובגלל הבעיה הציבורית הכרוכה בכך, עבודת הבורסה

מוסדרת לא מעט ע"י חוק ניירות הערך. אי אפשר לפתוח בורסה, בלי לקבל

היתר משר האוצר, אשר נותן אותו על פי המלצת הרשות לניירות ערך. קיים

פיקוח פרלמנטרי על עבודת הבורסה, באמצעות חוק ניירות ערך, תקנות שר

האוצר, שמתאשררות מדי פעם, ותקנון הבורסה שמתאשר ע"י ועדת הכספים של

הכנסת ומואש ע"י שר האוצר. עם זאת, הבורסה היא אוף שמסדיר את עצמו.

כדי להדגיש שיש צורך בפיקוח ציבורי, קבע המחוקק שמבנה

הדירקטוריון יהיה כזה, שיהיה בו רוב לנציגות הציבורית. למעשה, מצב זה

של רוב לנציגות הציבורית היה עוד כפני שהחקיקה הזו נכנסה לתוקף;

בתקנון , ההתאחדות של הבורסה קבעה, באופן וולונטרי, ש-50% מהדירקטורים

לא יהיו נציאים של חברי הבורסה וליו"ר הדירקטוריון הקודם, שהיה נציא

ציבור, היה קול מכריע במקרה של חילוקי דעות. ב-1988, בתיקון 9 לחוק

ניירות ערך, נכנס נושא זה לחקיקה ונקבע שיש צורך ברוב של הנציגות

הציבורית. כיום ישנם בבורסה 15 חברים + המנהל הכללי. 15 חברים אלה

מורכבים מ-7 חברי בורסה + 8 חברים, שאינם חברי בורסה, המתמנים כך: 1

- עייי נאיד בנק ישראל, 1 - ע"י שר האוצר, 5 - ע"י ועדה ציבורית ברשות

שופטת, יו"ר הדירקטוריון, שמינויו מתאשר ע"י הדירקטוריון כולו. יו"ר

הדירקטוריון חייב להיות בעל אותם כישורים ככל דירקטור חיצוני. כל

המינויים נעשים באישור הרשות לניירות ערך.



הבורסה היא גוף שמסדיר את עצמו, שיש לו פיקוח צמוד מאד של הרשות

לניירות ערך ומשרד האוצר. כאמור, משרד האוצר חייב כאשר לנו כל תיקון

בתקנון, על סמך המלצת הרשות לניירות ערך. כאבי היום-יום וההנחיות,

מפקחת עלינו הרשות לניירות ערך. היא מפקחת לא רק על התקינה המשנית

שלנו, אלא גם על העשיה שלנו. כל אדם, שמרגיש עצמו נפגע מאיזו שהיא

החלטה של הבורסה, רשאי לפנות בנוסף לבית המשפט אם לרשות לניירות ערך.

אנשים משתמשים בזכות זו,

בשנים האחרונות, ועדת הכספים טיפלה בנושא תקנון הבורסה, באופן

אינטנסיבי, בעיקר לגבי רישום ניירות ערך למסחר. לאחרונה טיפלה ועדת

תנאים לקבלת חבר בבורסה וכו', כאילו חזתה

מראש עונה בוערת של הנפקות.

התפלגות החברות הרשומות בבורסה לפי

סואי מניותיהן - אואוסט 1992. חובת חברה לבוא עם סוא מניות אחד היא

כיום חלק מהחקיקה, אך הבורסה הנהיגה משטר זה עוד ב-85 19, וולונטרית;

חברה, שבאה לרשום את מניותיה בבורסה, חייבת לבוא עם סוא מניות אחד

ולא יותר מכך. בחוק איפשרו הנפקת מניות בכורה, אבל בדצמבר 1984 היו

30% מהחברות בעלות סוג מניות אחד ו-70% בעלות מיאוון מניות מסואים

בעלות שני סואים רשומים למסחר או בעלות יותר משני סואי מניות

רשומים למסחר, אך רק אחד מהם רשום. נכון לאוגוסט 1992, 73% מהחברות

הן בעלות סוג מניות אחד, וזה נבע משתי מגמות: האחת היא הצטרפות חברות

חדשות בעלות סוא אחד של מניות, והשניה היא איחוד מניוח של חברות

קיימות. המחיר שהציבור שילם, הוא נושא שלא ארחיב עליו את הדיבור, כי

בד"כ יש פיצוי שניתן לבעל השליטה או לבעלי המניות העדיפות.

תפקיד הבורסה הוא להוות שוק לאפשר בו מסחר ולהפגיש בו את החוסכים

עם המשקיעים. חוסך שרוצה לקנות מניה, קונה אותה מהמשקיע, שהוא זה

שמאיים את ההון - זהו השוק הראשוני. השוק המישני הוא השוק, שבו אותו

חוסך שקנה מניה מעוניין למוכרח לאדם אחר שמעוניין לקנותה.

אסתפק בהערותיי עד עתה. חברי, סם ברונפלד ידבר על מבנה העסקים של

הבורסה, סואי שיטות המסחר, מה נסחר ואיך וכו'.

אני מבקש לשמוע את מאיר שביט, הממונה על שוק ההון במשרד האוצר.

אסביר בתמציתיות אח תפקיד הממשלה בשוק ההון , לאו דוקא בבורסה,

מתוך תקוה שדבריי יאפשרו לכם לבחון נושאים שמואשים לדיון הוועדה.

הבורסה אינה מהווה את כל שוק ההון , למרות שמקומה בו מכובד. שוק ההון

הוא המקום בו נפאש הון שבא מצד מי שמציע אותו למי שצריך אותו - זו

ההאדרה הפשטנית ביותר.

1. הממשלה משפיעה רבות על שוק ההון בכל הקשור למדיניות והכוונה. היא

עושה זאת באמצעות המדיניות התקציבית הפיסקלית שלה, ובאמצעות חקיקה

שמסדירה כל מיני דברים בשוק. - כך מכוונת הממשלה את שוק ההון ,

קובעת את מדיניותה ומשפיעה,עליו .

2. פיקוח על שוק ההון - בנושא זה, נכון יותר להשחמש במונח "מדינה"

ולא "ממשלה". כיום, ישנם 4 אופי פיקוח ישירים עיקריים: הבורסה,

הרשות לניירות ערך, שמפקחת עליה, שר האוצר ובנק ישראל שמפקחים על

שני האופים הראשונים, והכנסת המפקחת על כל האופים.



3. הממשלה, לצד משתתף בשוק החרו - בארץ זוהי עדיין התערבות משמעותית.

הממשלה מתפקדת גם כמשתתפת בשוק ההון, כשעיקר תפקידה הוא הביקוש

להון. היא מהווה את אחד הגורמים שמציגים את הביקוש הגבוה, ולמען

האמת היא המנפיק הגדול ביותר בשוק הראשוני. עקרונית, גופי המדינה

אינם משתתפים בשוק המישני.

ננסה לבחון , באופן גס, את המדיניות העקרונית של ממשלת ישראל במשך

השנים. לשם כך, ניתן לבחון את התקופה של עד אמצע שנות השמונים, כאשר

1985 היא נקודת חתך, שבה בוצעה התוכנית הכלכלית של אותה שנה. בסך

הכל, המדיניות הכלכלית, דה פקטו, כפי שהתבטאה בשטח, התאפיינה

בריכוזיות רבה, בניתוח של כל שוק ההון במעורבות ישירה רבה, בהקצאה

ובקביעת מחירים. אנו נמצא הגיון רב במדיניות כזו, אם נבין שבבניית

מדינה, כמעט מכלום, על הממשלה להתערב בשוק ו"לדחוף" ובמשך הזמן לצאת

ממנו. הדגל המרכזי שהממשלה נושאת, מאז 1985, הוא: רפורמה בשוק ההון .

על רפורמה זו התקבלו החלטות ממשלה, ונעשו מאז פעולות שונות. באופו

עקרוני, המטרה של רפורמה בשוק הון היא שכלול השוק. העקרון הוא, שככל

שהשוק יהיה משוכלל יותר, הוא יהיה יעיל ואפקטיבי יותר. שוק ההון הוא

אחד האמצעים הגדולים, שהמשק משתמש בהם על מנת לצמוח. הממשלה מעניקה

תמיכה חזקה מאד לא רק בחסכון , אלא גם בהשקעות. שוק ההון הוא מקום

חיוני להשקעות ולחסכון , שהם מרכיבים שמשפיעים על צמיחה של משק. שכלול

השוק מעניק הזדמנות טובה יותר לצמיחה.

ישנם 3 מרכיבים עיקריים לשכלול שוק ההון , וניתן לבחון כל נושא,

1. שכלול תחום הקצאת המקורות - זהו מרכיב בסיסי. זהו הזרם היעיל

ביותר של זרימת מקורות מאחד לאחר. השוק עצמו, עם ההתערבות המעטה

ביותר של גופים בתוכו, קובע את מחיר המקורות, היקפם וכו'.

הפעולה הראשונה של הממשלה, בתחום הרפורמה, שנראית בשטח, היתה

יציאה מהקצאת מקורות. למען האמת, מ-1986, בהדרגתיות, הממשלה הולכת

ויוצאת מהשיטה שבה היא נותנת איגרות חוב, כשהמחיר או הכמות נקבעים

מראש, ע"י הממשלה או ע"י אורמי החסכון המוסדי, שקיבלו בד"כ את

איגרות החוב האלה, בלי שתהיה לשוק שליטה על כך ובלי שתהיה תחרות

אמיתית על המחיר והכמות. בתחום זה, ניתן לומר שנושא זה כמעט

הושלם.

הממשלה עדיין לא יצאה מתחום איגרות החוב המיועדות, שעדיין

מונפקות לקרנות הפנסיה. אם נצליח לעשות זאת, יישאר זנב של איגרות

חוב מיועדות, שעדייך קיים בכל אחד ממרכיבי החסכון הפנסיוני, ועם

הזמך הוא נפדה ונעלם. ישנן עדיין הנפקות מסויימות של איגרות, באיך

פוליסות ישנות בביטוח חיים, שעדייך יש בהך צבירה, בגלל התחייבות

זו או אחרת שלהם ושל הממשלה. בכל זאת, כמות איגרות חוב מיועדות

הולכת ופוחתת. אם נבצע את הפעולות הנ"ל, אזי נושא הקצאת המקורות

שוכלל בצד העיקרי שלו, יציאת הממשלה. יש מקום לשיפורים בשוק ההוך ,

כי הוא עדייך ריכוזי. לעיתים, אופים גדולים וריכוזיים עלולים

להשפיע על המחיר והכמות בשוק ההוך , ואם את זה יש לבטל באמצעים של

פיקוח והכוונה.

2. שכלול יעילות התפעול של השוק - נושא זה חשוב, כדי שאופים בשוק

ההוך יוכלו לצאת ולהיכנס בקלות יחסית, אם בפעולה בשוק ההוך ואם

במימון והכוונת הון . יעילות תפעול נמדדת אם על פי מיאווך המוצרים

והאפשרויות שיש למשקיע בשוק ההוך. תיווכחו לדעת, שאנו והשוק

יוזמים מכשירים ואפשרויות לפעילות קלה יותר בשוק ההוך .

3 .שכלול יעילות המידע שקיים בשוק - נושא זה מודאש בשנים האחרונות.

הכוונה היא, שיהיה מידע רב, זמיך ואיכותי יותר, לכל הפועלים בשוק

ההוך , ולא יהיה מנותב רק לתחומים או משתתפים מסויימים.



אחד הדברים, שנובעים משכלול השוק, וחשוב שהוועדה חשים לב אכיו,

הוא, שככל שאתה משכלל את השוק, משקכ מרכיב בודד בשוק, כא

גדול הוא, הולך ופותת. אנו נגיש כוועדת הכספים הצעות כשככוכ השוק

במימד זה או אתר. ברגע שמשכללים את השוק, מעורבות הממשלה בככ אחד

מהתתומים מצטמצמת. הצטמצמות מעורבות הממשלה, בתחומים שכ הכוונת

המדיניות והקצאת המקורות, נחשבת תופעה טובה. יש גבול כמידה שבה נוכל

לכוון את השוק, כי השוק מתתיכ ככוון את עצמו. בנוסף, ברגע שהשוק

משתכככ, הפיקוח, עכ הגורמים שפועכים בשוק והפעיכוח בו, הולך ויוצא

מידי גורמי הפיקוח ועובר כידי הציבור. כשהשוק משתכככ, אי אפשר כטעון

איך אתם מרשים תופעות אכו ואחרות. ברגע שהשוק משתכככ, הרבה

יותר אחריות ופיקוח עוברים כציבור, והציבור צריך כהחכיט מה הוא יעשה

עם זה.

א' יחזקאל

כמעשה, אחה, כגורם ממשלתי, הוא אחד הגורמים שמונעים אח השככוכ.

איר אתה מעריך את קצב השככוכ ?

הייתי רוצה כהיחשב כאחד מהדוחפים כשככוכ. קצב השככוכ הוא איטי,

בכי קשר כמעשי הממשכה. ב-1986 התקבכה החכטח ממשכה כגרום כשככוכ בשוק,

וישנם צעדים, שרצו כבצעם, אך כא בוצעו. הצעד הבולט ביותר, שדיברו

עכיו, הוא הנפקת איגרות חוב יעודיוח, ואני מקווה שב-1993 נסיים נושא

זה. עד היום, 7 שנים כאתר קבכח ההחכטה ההיא, אנו מטפכים באספקטים

רבים שכ המשך הרפורמה ובטיפוכ בסימפטומים, שקורים תוך כדי שככוכ השוק

ישקשורים כקופות הגמל, שיצאנו מהשפעה עכיהן כבר ב-1985, כיום, יש

כשכככ יותר אח נושא המידע, היעיכוח, המעבר וכו'. כדעתי, רפורמה בשוק

הוך הוא תהכיך בכתי נפסק, ויש תימוכין ככך באירופה ובארה"ב. זהו

תהכיך בכתי נפסק, שככ הזמן יש בו הכוונה, והשוק משתכככ באיטיות.

הריכוזיות בשוק הישראכי כא תסתיים תוך 3 שנים, כבמטה קסם. כהיפך, זהו

תהכיך שכ עשרות שנים. אחרת, יהיה צורך כהתעהב כדי כהקטין את זה.

פעמים רבות מבקשים מאיתנו, בוועדת הכספים, כהתערב; מצד אחד, מבקשים

מאיתנו כשכככ את השוק, ומצד שני מבקשים מאיתנו כהתערב, כדי כהקטין את

משקכ הבנקים. הדיכמה הזו קיימת כאורך ככ הדרך..

עתה, אעסוק ביעדי הממשכה בשוק ההון , בשנים הקרובות. אנו מתכוונים

כהמשיך אח תפקידנו כמשחחף בשוק, כדי כמתזר אח הקרן שכ החוב הפנימי

1. צמצום גידוכ התוב עד כדי עצירתו, תוך גיוון תנאי ההצמדה שכו . -

רוב החוב הפנימי, כדברי חיים שטסכ, צמוד כמדד המחירים כצרכן.

ההצמדה כגורם אחד שכ החוב יוצרח חנודחי ו ת בעלוח המיחזור שכו

ובעכות ההתזר שכו . ראשית, אנו רוצים כצמצם את הגידוכ שלו, אך ככ

זמן שאנו מממנים עדיין חכק מהגרעון בתקציב, התוב הוכך וגדכ. ביום

שיהיה "0" מימון של החוב הפנימי מתוך שוק ההון הפנימי, ייפסק

גידוכ החוב. ישנן שיטוח שונות כמדידת החוב החוב הפנימי. מקובכ

כומר, שבערכים הכוככים שכ החוב הפנימי, הוא נאמד בכ-120% מהחמ"ג

שכ מדינת ישראל.

החוב הפנימי הוא רק 100% מההמ"ג שכ המדינה.

החוב הפנימי הוא 100% מהתמ"ג שכ המדינה, רק אם כא כוקחים אח

ההגדרה הכוככת. אני מעדיף אח ההגדרה שכ דוד קליין . בדירקטיבות שכ



השוק האירופאי המשותף טוענים, שמדינה צריכה כהגיע כ-60% וזוב כולל

מתוך התוצר שכה - אנו רחוקים מכך. היעד הוא כהתתיכ לצמצם את גידול

התוב תפנימי עד סדי עצירה שלו, ואז להתחיל להקטינו בהדרגה. בינתיים,

במקביל, אנו מגוונים את תנאי ההצמדה של התוב ואת תנאי ההתזר שלו , על

מנת שהנטכ שכ התוב הפנימי על התקציב יהיה כמה שיותר קטן . כך, נוכל

כהפנות מקורות כדברים תשובים אתרים.

2. יציאה שכנו, כמשתתף, משוק ההון, - בדרך זו, אנו מתכוונים כפנות

מקומות כסקטור העיסקי. אפשר כראות זאת ב-1992, ומגמה זו תימשך גם

ב-1993.

3. תתום מיתזור התוב ומימון תכק מהגרעון - אנו הוככים בכיוון שהבורסה

המשך הגדלת התכק הסתיר שכ הממשכה. משקכו הוכך וקטן מהר

מאד.

4. הרתבת הרפורמה בשוק ההון והעמקתה - זהו יעד כללי. התתומים

העיקריים, שאנו רוצים כעסוק בהם בשנים הקרובות, הם: עידוד התתרות

וגיוון המוצרים בתתומי הביטות, בתסכון ובהשקעה הפיננסית. כמו-כן ,

אנו רוצים כהדגיש את נושא הרתבת המידע והדיוות. בהמשך הדרך נדרוש

יותר סקירות מנהכים, מידע עכ העמיתים, מידע עכ המשקיעים, ניתותים

וזמינות כגורמים מנתתים.

5. המשך שככוכ פעוכת השווקים ע"י מיגוון שכ פעוכות, שאדגים אותן

בהמשך דבריי.

6. הגדרת מדיניות כוככת בתתום התסכון הפנסיוני - כיעד זה תהיה השפעה

עכ שוק ההון . אני מקווה שב-1993 הממשכה תיכנס כעבודה שכ הגדרת

מדיניות כוככת בתתום התסכון הפנסיוני, שיש כו השפעה תשובה מאד עכ

שוק ההון . כממשכה זהו תתום רתב יותר משוק ההון בכבד. אם נבצע מספר

פערכות ונגבש מדיניות כוככת, זה בודאי יגיע כוועדה כי זה קשור

כתקיקה. אני מקווה, שתהיה כזה השפעה חיובית עכ שוק ההון . כגבי

פעוכות עיקריות, שתגענה כוועדת הכספים, אנו מקווים כהפסיק את

הנפקת איגרות התוב, שמיועדות כקרנות הפנסיה, כבר בתתיכת 1993,

והעבירן כשוק הסתיר. אני מקווה, שב-1993 תימשך ההפרטה ואוכי גם

תקבכ תאוצה, כרבות מכירת הבנקים ע"י הממשכה.

האם במקרה כזה, התשואה עכ איגרות התוב תישאר באותו שווי ?

באופן עקרוני, אין ספק שהתשואה עכ איגרות התוב תרד, שכן זהו ככ

הרעיון. כיום, אנו מסבסדים את איגרות ההוב במתיר כא ריאכי , דרך

איגרות תוב מיועדות. איגרות החוב שכהם יהיו במתיר הרבה יותר נמוך.

כיום, מדברים כפחות עכ שנות מעבר מסו י ימות, שכ סיבסוד הפער בתקציב

וכא בריבית. אין ספק, שכאורך השנים, בסופו שכ דבר, התשואה שאפשר כקבכ

עכ התסכון הסוציאלי והפנסיוני תצטרך כהתקרב ולהשיק כתשואה שהמשק

מסוגכ כיצר. אתרת, לא יהיה מהיכן כשכם את זה.

מהו עומק הסיבסוד שכ קרנות הפנסיה כיום ?

קרנות הפנסיה מקבכות בריבית שכ 5.5%, נכון כ-1992, כשאנו בשוק

מגייסים כ-3% בשוק, שהם כ-100 מליון ש"ת, עכ הנפקה שכ שנה ועכ ריבית



של שנה. אנו מנפיקים 3-3.5 ביליארד ש"ח כשנה איגרות חוב, וסה"כ

הריבית המהוונת על 3.5 מיליארד תהיה כ-500 מליון ש"ת. נכון כסוף

1991, הצבירה היא 35 מיליארד ש"ת. על כל שנת הנפקה כשנה אתת ריבית

מגייסים כ-100 מליון ש"ת, ובככ שנה משלמים את ככ העבר. אם ניקח שנה

אתת, עם ככ ההסטוריה העתידית שכה, נכ,בכ חצי מכיון ש"ת. כדי כומר כמה

שילמנו השנה, עלי לעשות תישוב מורכב יותר, שבו יש לקחת בחשבון גם את

ככ השנים הקודמות.

הריבית גבוה פי שניים מאשר בשוק. - כיצד זה משפיע על שוק ההון ?

זהו מקרה קכסי שכ עיוות בהקצאת מקורות. נכון כעכשיו, זה כא משפיע

עכ שוק ההון , בצורה דרמתית, כי אנו נמצאים בתהכיכים שנוצרים. בסך

הככ, זה משפיע עכ המחיר, שהולך ועולה.

7. אני מקווה, שנעזור כשוק כעודד מכשירים פיננסיים תדשים, כמו תברת

RATING שמדברים עכיה, וגיוון סוגי קרנות וקופות שתעמודנה כרשות

המשקיעים. חברת rating היא חברה שנותנת דירוג איפות כאיגרות תוב,

שנסחרות בבורסה. דירוג סיכוך כזה יאפשר כמשקיעים כדעת בפני מה הם

עומדים, בהנחה שהחברה היא מקצועית. זהו דירוג בכבד וכא הצעה, ואיך

לחברה זו אחריות במקרה שכ אי הצכתה.

8. הסדרה, פיקות והקכת תנאי מעבר - בנושאים אכה ישנן הצעות תקיקה

השקעות משותפות בנאמנות, יעוץ, ניגודי אינטרסים וכו'.

זהו נסיון הסדרה והכוונה כשוק, כדי כיעכ תיפעוכו וכדי כיעכ את

המידע שנמצא בידי הכקות.

אם ניישם את ככ הדברים לעיל ב-1993, ונמשיך אותם בשנה שאחריה,

איו ספק שהם יועילו כשככוכ בשוק ההון. כך, נוככ כהמשיך בכיוון , שאנו

רוצים כהתקדם כעברו בעולם המערבי.

דובר כאן עכ שיככוכ שוק ההון , וכאתרונה אני עוקב אחרי קרנות

הנאמנות. כדי כהיות קרן אמינה, שמנוהכת היטב, משקיעים במניות הנבתרות

שבמשתנים. כמעט כוכם עושים זאת, ככא יוצא מהכככ, כשמדובר בקרן נאמנות

האם ככ הנושא שכ שוק הון משוכככ קיים

בכככ? כוכם, פחות או יותר, צריכים כתמוך באותן מניות. אכה הן אותן

מניות, גם אם התכוקה היא כזו או אתרת בין מספר בנקים, והם זוכים

כתמיכה עצומה. היה מי שהעיר, שהיו היצעים, אבכ את"כ הככ ייקכט. המצב

במשק הישראכי הוא, שבעצם, מדובר במשתק בין גופים, שכמעט ואין כהם

יכוכת כהתכיט כרדת ממניה מסויימת. אין צורך כקרוא כמצב כזה קרטכ או

מונופוכ, אך כוכם באן מבינים זה את זה במיצמוץ עיניים ובחיוך, ומכשיר

הRATING- כא יעזור כאן כככ. האם אין אנו נקכעים כאיזו שהיא מערבוכת,

שאוכי אינה פתוח גרועה מוויסות המניות, שהיה בעבר. הרי מדובר עכ סוג

מסויים של ויסות, וזוהי בעיה רצינית.

ברצוני כשאול את חיים שטסל שאכלת אחדות: 1. מה המצב בבורסות בחו"ל, כמו ני-ו-יורק, פריז וכונדון , בנושאים:

-? הריכוזיות, מבנה הבורסה והפיקוח ?

2. קופות הגמכ - מהנתונים שנמסרו, הבנתי שתכק הארי בשוק ההון הוא



קופות הגמל .לאיזו בעיה תיכנס המדינה, במקרה של נפיכה כלשהי? מה

עליי לעשות, למען המבוטחים, לגבי קופות הגמל, כדי כקדם מכה כזו ?

3. חברות בבורסה - מהם הקריטריונים כקבכת משקיע, כתבר בבורסה ולביטול

מעמדו כתבר בורסה ?

שאלותי מופנות כתיים שטסכ: 1. 49 תברות תדשות הצטרפו כבורסה ב-1992. - האם זה נובע מחוסנו של

שוק ההון או מירידה בדרישותיכם כאבי קבכת תברות תדשות כבורסה ?

ישנו תברות קטנות, שלא ראו את עצמן בעבר כמועמדות כמסתר בבורסה,

הבורסה היא מכשיר טוב, שבעזרתו נגייס

הון .

2. המחזור היומי הממוצע בבורסה - יש גידוכ שכ 50% ביו שנת 1991 כשנת

1992, מ-67 מליון ש"ח כ-100 מליון ש"ת. - האם זה נובע מכניסתן שכ

התברות התדשות בכבד, או מככ מיני מקורות כספיים שכא ידעו עכ

קיומם ?

שאכתי הבאה, בנושא קרנות הפנסיה, מופנית כמאיר שביט: האם תתערבו,

כממונים עכ שוק ההון , בנושא הגרעונות בקרנות הפנסיה ? האם קיימת

איזו שהיא תוכנית, שתמנע הסדר תובות בנקים נוסף, שעכוכ כהיות בכתי

נמנע בנושא זה ?

אלה הך שאכותי: 1. האם ישנה אפשרות כתברה בחו"כ כגייס הון כסף בבורסה בישראכ, כמו

שתברות ישראכיות מגייסות בארה"ב ? אם כא - מדוע כא ?

2. מדי פעם מדברים עכ הקמת בורסה נוספת, ותתרות היא דבר טוב. מדוע

שכא תוקם בורסה נוספת י האם צריכה כהיות תשיפה רק בתעשיה ?!

3. שכיטת הבנקים באמצעות תברות-בת - עם ישראכ שיכם מתיר גבוה בהסדר

ויסות המניות. כמרות שתיים שטסכ הדגיש שתברות-הבת הככו פועכות

בנפרד, האם עדיין קיימת סכנה שכ ויסות ? האם יש בידי הממשכה,

כיום, ככים ככשהם, שבעזרתם היא יכוכה כמנוע סכנה כזו ?

4. שאכה זו, כגבי מדיניות ההפרטה, מופנית כממונה עכ שוק ההון . הממשכה

מעוניינת בהפרטה, וקיים שוק גדוכ. ככ פעם מתפשים איזה שהוא יהודי

שיבוא כקנות. הוא מביא מכיונים אתדים, את"כ הוכן כבנקים, כוקת

הכוואות ועושה קומבינציות. בסופו שכ דבר, זה ממיכא מגיע כבורסה.

מדוע לא כהפסיק את המשתק הזה, ו כצאת מיד כבורסה ?

ראשית, כפי הנתונים, נראה כי שיש כברך עכ מה שקורה בבורסה בשנים

האחרונות. כדעתי, השוק אינו משוכככ אפיכו כא במונחים שהזכיר הממונה

על שוק ההון , מאיר שביט. מנקודת מבטה, נראה שהממשלה יכוכה כהתנדב

וכהשתכככ מהר מדי, ואיני בטוח שכך צריך כהיות. השאכה היא: מי מתנדב

מהר כשככוכ הזה? התתושה שכי , שהמצב הנוכתי יכוכ כהיות נות כגורמים

אחדים, והם אכה שמשחקים בשוק ההון בצורה מסיבית. ככן , כדעתי, תפקיד

הממשכה, דוקא בנושא הזה, הוא כהבטית שככוכ שכ ככ הגורמים באותה מידה,

ואיני בטוח שאתם עושים זאת.



שנית, נציגי הברוקרים ונציג הבנקים נוכחים בדיון. נדמה כי,

שמתפתח מאבק, בריא ביו הגורמים השונים, שמשתקים בבורסה. בסופו שכ דבר,

נוכחים כדעת, שהנתח שבו ניתן אכן כשתק, בצורה משוכככת, הוכך וקטן .

ואז, אנו עשויים כהגיע כמסקנה, שהבורסה יכוכה כהיות ככי משתק בידי

גורמים פיננסיים גדוכים, ושהשוק הפיננסי במדינת ישראכ גדוכ ממדינת

ישראכ. אתה עוסק בפיננסים, וכמעשה מי שמשחק בשוק הם גורמים פיננסיים

גדוכים ואיך כך באמת שוק משוכככ. ככן , אני מציע כדבר, עכ שככוכ

השוק, כוככ קרנות הפנסיה, בצורה זהירה ומדודה. אתרת, איני יודע לאן

משהק זה עכוכ כהוביכ.

שאכותי הן ברמת המיקרו: 1. מידע פנימי וניצוכו - יש כי תתושה, שנושא הבורסה הוא נושא שכ

יודעי חייך בציבור הישראלי. זה מזכיר כי, שגם הרופאים שומרים עכ

המידע שכהם, באמצעות הדיבור והכחיבה בכטינית. כאחרונה, התפרסמו

נושאים אחדים הקשורים בניצוכ מידע פנים. בארה"ב היה משבר קשה מאד

כפני שנתיים עם מיכקן ה junk B0NDS-. הבורסה הישראכית היא קטנה,

והפועכים בה מכירים זה את זה, כעיתים בצורה אינטסיבית מדי. כיצד

פועכת הרשות כניירות ערך או הממונה עכ שוק ההון , בנושא זה ?

2. מאיר שביט, אני מבקש שתתיתס כנושא הרפורמה בשוק ההון ונושא שווקי

חוק, שחבר-הכנסת אברהם שפירא שאל עליו.

3. מאיר שביט, מהי הערכתך כגבי ההשככה שכ ביטוכ איגרות החוב היעודיות

כקרנות הפנסיה? אם הפתרון יהיה במסגרת תקציבית ברמה שכ סבסוד, אז

מה הועיכו חכמים בתקנתם? יהיה שככוכ שוק, אך תוק הככים השכובים

ישאר. ישנה בעיה אמיתית בקרנות הפנסיה, וישנם כאכה התושבים שיש

כאתד את קרנות הפנסיה. אני מנית, שיהיה מאבק קשה, בנושא זה,

בוועדת הכספים. מהי דעתך בנושא זה ?

שאכתי את סם ברונפכד, מנכ"כ הבורסה . כניירות ערך: מהו המבתן

כהצכחת הבורסה מבחינת המשק? הוא ענה כי, בצדק, שזה כרוך ב-3 דברים:

בהשקעות שכ מפעלים, בהפרטה של נכסי ממשלה והסתדרות ובעידוד החסכון .

כפני חודש, כשביקרתי בבורסה, שאכתי את חיים שטסכ: מה עושים עם

הכסף שבא מהנפקה מוצכחת? האם הכסף זורם כהשקעוח. כאחר שגרד את פדחתו,

הוא ענה, שמרבית הכסף הוכך כהחזר חובות. אני מניח, שישנן סיבות רבות

כהשקעות, ביניהן המצב הבטתוני והמדיני והריוותיות, אך כא נעסוק בנושא

האם יש בשוק ההון פקק כלשהו , שהוא אחד הגורמים

ככך שמאות מליוני שקכים, שגוייסו, כא זורמים כאן שאנו מצפים מהם

כזרום? שאכה זו חשובה, כי ככ מה שעושים נגזר מנושא הצמיחה, שהוא

המפתח כככ מה שנעשה ב-2-3 השנים הקרובות. יש כבדוק האם ישנם פקקים

שעוצרים את העסק שמתנהכ כאן , ומתנהכ כאן מסחר בכתי רגיכ. אחרח, יכול

כהיות שנכונה ההגדרה, שהכסף עובר מיד כיד, עד שהוא נעכם.

בהרצאתי הקצרה כא עסקת.י בנושא ההפרטה, שבו יש תשובות עכ מספר

שאלות שנשאלו.

נ שאכה השאכה; באיזו מידה קרנות נאמנות רבות מדי רצות אחרי המניות

במשתנים, ובאיזו מידה הדבר הזה מביא כדברים שציינת אותם ואינך רואה

אותם בתיוב? התשובה כשאכה זו נוגעת כשאכה: בתנאים הנתונים, כאשר

הנכסים הפיננסיים שבידי הציבור הם כה גדוכים והממשכה מסירה את ידה



משוק ההיו יותר ויותר, באיזו מידה הממשלה מסוגלת להביא כהפרטה מהירה

ולמכור יותר תברות ממשכתיות לציבור בארץ? אם זה יצליח, זה יצביע כא

רק על הצלחת הבורסה, אכא גם על הצלחת מדיניות הממשכה. בסופו של

תהכיך, לגבי קופות הגמל ,אם כא יביאו נכסים מתאימים כהשקעה, יצטרכו

כתזור וכהנפיק מניות מעבר כמה שהממשלה

רוצה ואיך זח רצוי, או כפתוח את חו"כ ואז התוצאה תהיה שבמקום לעודד

את המשק הישראלי נעודד את המשק האמריקאי. כדעתי, כא התכנסנו כדי

כעודד את המשק האמריקאי. כשתהיה הפרטה "בגדול", יהיה כיוון אם כריצה

שכ X קרנות נאמנות אתרי המשתנים. אנו עומדים כהרתיב את המשתנים

וכפתוח זירה נוספת למשתנים, ותשמעו על כך פרטים בעתיד. אבל, אין זה

בא כתחליף כהפרטה. ההפרטה עומדת ברשות עצמה, והיא המפתת כהרבה דברים

שעליהם מדברים.

שוק זה גייס, באמצעות מניות בכבד, בתודשים ינואר-יוכי 1992, כ-

2.144 מיכיארד ש"ח. השאכה, מה עשו בכסף, היא שאכה טובה מאד. אם הכסף

הזה ייכנס כידי הממשכה, כאשר תמכור תברה ממשכתית ובכך תקטין את החוב

הפנימי, אז יימצא פתרון כשתי בעיות בעת ובעונה אחת.

מבנה הבורסה; והריכוזיות - הבורסה הישראכית בנויה כמו בורסות

אחרות בעוכם, כמו ניו-י ורק. מבחינת הציבוריות שבה, היא מודרנית יותר

מהבורסה בטוקיו כמשכ, כעומת זאת, היא ריכוזית מאד כעומת הבורסות

האחרות, והיא אופיינית כמדינה קטנה, שבה מבנה העסקים ריכוזי ואופייני

ככך שמספר השחקנים בשוק ההון כא התפתח מספיק.

מהו סדר הגודל שכ הבורסה הישראכית בהשוואה כבורסות אתרות ?

מבחינה יחסית, אנו גדולים מהבורסות באוסטריה או בבלגיה אך קטנים

מהבורסות בצרפת או בארה"ב. אין כערוך מדידח אבסוכוטית, אכא מדידה

יחסית כככככה. יחסית כככככה, כעומת ארצות אירופאיות רבות אנו מתקדמים

מאד, ואין גבול כשככוכ. הבורסה עוזרת כצמיתה בכבד, וכא עושה צמיחה

בעצמה.

חברות חדשות בבורסה - הקריטריונים כקבכת חברות תדשות בתכקם נעשו

אכן קכים יותר. דהיינו, תברות קטנות יותר יכוכות לגייס כסף בכי

כהוכיח ותק ומחזור, וכהיכנס כרשימה המקביכה. 49 החברות, שנכנסו הן כא

ברשימה מקביכה. במסגרתן ישנן אם תברות אדוכות מאד כמו: "אוסם". ברור,

שמשהקלנו בקריטריונים, איפשרנו כחברוח נוספות כהיכנס, ואנו מתפארים

בזה וכא מצרים עכ כך. איננו מביעים דעת עכ טיב התברה, כי את זאת

הציבור צריך כשפוט. בעניין זה אני מדאיש, שכככ שנשתרר יותר את השוק,

השיפוט צריך כהיות יותר שכ המשקיעים ופחות שכ אופי הבורסה או שכ

הממונה עכ שוק ההון .

האדם הקטן חושב, שהבורסה היא אוף ששייך כממשכה. בראע שיש אישור

כחברה כזו כהנפיק בבורסה, הוא חושב שזו חברה בסדר גודל, שאם ישקיע

בה, כא ייווצר מצב עתידי שאולי החברה תיקכע כקשיים והוא יאבד את ככ

כספו. מבתינת הציבור, אתם כן מחווים דעה, כי בראע שיש כחברה אישור

כהנפיק את מניותיה, היא מקבכת איזו שהיא אושפנקא שהיא חברה טובה

ו יציבה.

זהו נושא קריטי בראיה שלי ושכ חיים שטסכ. אי אפשר כעזור כמשקיע



הזה. יכוכ כהיות, שישנה דרך, ואוכי תוכלו כומר כנו אותה, כהעברת נושא

זה כציבור. rating כא כוחך תשובה כנושא זה.

נניח, שאתה יודע שמנפיק מסויים הוא רמאי, האם אינך יכוכ כהפריע

כו, כדי שכא ירצה כהנפיק ?

ברשות לניירות ערך התקיימו עכ כך אינספור דיונים. בעת גל ההנפקות

הגדול שכ 1992 שקכנו בכובד ראש, עם היועצים המשפטיים, את השאכה: האם

אנו רשאים כתת הערכה ערכית עכ תברה? כאתר התלבטויות הגענו כמסקנה,

שהרשות כניירות ערך והבורסה יכוכות כתת דבר אתד בכבד - גילוי נאות

כאזרת. אם האזרת כא יודע כקרוא גילוי זה, ורואה גושפנקא בעצם הרשות

כהנפקה, הרי שכא נוככ להגן עכיו. כא נוכל להגן עליו , כתוצאה משככוכ

השוק ומהיציאה ממעורבות.

ברגע שתוציאו חוות דעת הכי קטנה, תהיו תשופים כתביעות. יבוא ח"כ

רבותי , נתתם הערכה, וראו מה קרה. עתה, צריך כפצות את

המשקיעים. ואז, יבואו כוועדת הכספים בבקשה כפיצויים, ושוב נצטרך

כשכם.

בישיבה הקודמת, שבה השתתפו הממונה עכ שוק ההון ויו"ר הרשות

כניירות ערך, כשבאתם עם חקיקה בנושא, העכיתי ענייך זה בתריפות.

אמרתם, שהתקיקה מגביכה אתכם ואינכם יכוכים כהתערב בעניין, ואני

דיברתי עכ המשקיע הקטן. נכונים דבריהם שכ תברי-הכנסת מיכאכ איתן

ותיים קופמן . יתד עם זאת, את התשקיף, עכ שווי ערך החברה, יכוכים

כקרוא רק יחידי סגולה. מבחינת שווי ערך המניה, ואיני מדבר עכ סטיה

קטנה אכא עכ סטיה משמעותית, איך ניתן כודא שאיך כאן מעשה הונאה ?

אמשיך כהשיב עכ השאכות, באופן טכגרפי: תברות חוץ - תקנון הבורסה, שאושר ע"י ועדת הכספים שכ הכנסת,

מאפשר כתברות חוץ לגייס כסף במדינת ישראכ. השאכה היא: באיזו מידה הוא

רשאי כהוציא את המטבע, שהוא מגייס כאן כמטרות בחו"ל. כפעמים, המפקת

עכ תברות חוץ מתיר הוצאת מטבע, וכפעמים - כא. מנקודת מבטה שכ הבורסה,

אנו מאפשרים כתברות חוץ כגייס הון בארץ. עכ שוכתן הבורסה יש מקרה שכ

תברת RI0 , תברה זרה שעומדת לגייס כסף בארץ.

הקמת בורסה נוספת - הבורסה בתכ-אביב אינה תושבת, שהיא בן יתיד,

ואם מישהו רוצה כהקים בורסה נוספת, החוק מאפשר זאת. שאכת הכדאיות היא

שאכה שעומדת ברשות עצמה. התקציב השנתי שכ הבורסה בתכ-אביב, וכדעתי

אנו תיים בצניעות וביעיכות, הוא 33 מכיון ש"ח. באמצעות תקציב זה אנו

מפעיכים מתשב ומסתר תקין , שכא קרה בו ככ פנצ'ר ככשהו או תקכות במשך

10 השנים האתרונות. היו תקכות ,קטנטנות, כאבי איתור שכ רבע שעה וכו',

ומבתינה זו, אנו יחידי סגוכה, אם כעומת הארצות האדוכות. כדי כהקים

בורסה נוספת, יש צורך באמצעים ובקכיינטים. אנו חושבים, שהאמשנו,

במידה ניכרת, את תנאי הכניסה שכנו ובנסיבות הככו אנו משרתים את

הציבור.

תברות-בת ובעיית הויסות - כידוע, הנבואה ניתנה כמי שניתנה. אני



מאמין , שהפיקוח שקיים כיום בשוק ההון והתפרדות שנעשו לא מובילות

ככיוון שכ ויסות, ואסתפק בהערה זו.

הפרטת בנקים - חיים שטסל, מהי דעתך בנושא זה ? נניח, שנוחנים כך

את דיסקונט, כאומי והפועכים, בכי נושא גרעין השכיטה. האם ניתן כהפריט

כיום כ-25% שכ כרכם בסדר גודכ שכ שנתיים, והאם הבורסה תוככ כקנות את

ה-25% האכה ?

כן . אבכ, אם מחר בבוקר, חס ו חכי כה, הממשכה חתחיל כגייס שוב

"בגדול" כסף ותתחיכ כשאוב את האמצעים מהבורסה, אז כמובן כא נוככ

כעשות זאת. בתנאים, שדיבר עכיהם מאיר שביט, התשובה כשאכתך היא: כן .

מי שביט;

תקציב הפרטה שכ חברות בא במקום גיוס איגרות תוב. כא יכוכ כהיות

שגם נגייס הון וגם נפריט. ככ זמן שנפריט, כא נגייס הון .

השבוע קיימנו דיון גם בנושא "כור", ונאמר שהשוק כא יכוכ כעככ 100

מליון דו כר .

כא נאמר שהשוק כא יכול כעככ, אכא שכא כדאי כעשות זאת בבת אחת.

ע י עכי ;

במקום כעשות מעין מכרז, אפשר כהוציא ככ פעם 10% בבורסה.

חברות בבורסה - אין אצכנו מושבים, שמשכמים תמורתם או שנמכרים. ככ

מי שעומד בתנאים שמאושרים בתקנון , שאושר ע"י ועדת הכספים שכ הכנסת,

יכוכ כהיכנס כבורסה בככ עת.

הגידוכ במחזורים בבורסה - המחזורים גדלו, כתוצאה מ-3 גורמים

1. ירידת שערי הריבית במשק, שגרמה לעליית מחירי המניות.

2. השיפור במצב הכלכלי .

3. כניסת חברות חדשות כבורסה ו שכלול שיטות המסחר.

איני מאמין, שעכי כענוח עכ ככ השאכות. ישנן שאכות, שנשאכו ,

ועוסקות באותו נושא. למשל, חבר-הכנסת חיים קופמן והיו"ר גדכיה גכ

שאכו כגבי עודף הביקוש כהשקעות, שקיים היום בשוק, ומה קורה עם הכסף.

אם מגדירים ביקוש כביקוש כהשקעה, הכסף שמציע הציבור, אזי יש עורף

ביקוש מאד גבוה, שתומך במחירי המניות ו בא י גד ו ת החוב מכמטה. כבא ספק,

מבחינים בלחץ הזה בשוק. בהחכט יתכן , שזו אחת מהתוצאות הנילוות שכ

הרפורמה; כיון שהוצאנו יותר ויותר משקיעים מוסדיים כשוק, נוצרו שם

עודפי ביקוש. איני מכיר משק בעולם, שסך ככ הצבירה שכ החסכון הסוציאכי

ארוך הטווח, הפנסיוני ואחר, גדוכ יותר משוק ההון הסחיר, כרבות בארה"ב



ובאירופה. ככן , אין ספק, שיש צורך במוניטורים כעניין זה.

מה קרה ככסף? - ב-1992 קרה דבר מעניין , שאנו עדיין מתמודדים אתו

וחוסכו כראות את הבעיתיות של השפעת ממשלה מעבר להכוונה בסיסית שכ

צעדים. אחד המאפיינים הבוכטים ביותר, בהנפקות שקרו בבורסה ב-1992,

הוא שביעוד ההנפקה, בכי כהסתיר זאת, כתבו המנפיקים שתכק גדול מאד

מיעוד ההנפקה הוא כהתזר תובות כבנקים וכשתרור בעכים פרטיים מערבויות

בשם התברה וכו'. עכ תכקים נוספים, כא נתנו פירוט, אכא כתבו: "כפי

התכטת הדירקטוריון". ניסוח זה הוא לגיטימי ונעשה עכ פי ככ הכככים גם

שכ הבורסה וגם שכ הרשות לניירות ערך. הכסף, ומדובר כאן עכ 2 מיכיארד

ש"ח, מצא את דרכו חזרה כבנקים. מצד אתד, כסף זה הוריד כהם את רמת

התשואה, כי ההלוואות הותזרו בריבית גבוהה וזה יצר כבנקים בעיה שכ

השגת התשואה. מצד שני, כסף זה הוריד כהם את דרגת הסיכון , כי רמת

התובות הפוטנציאכיים, כמו תובות מסופקים ואבודים, ירדו. במקביכ,

כאמור, תכק מהכסף הגיע כבעכים, כפי שנכתב ביעוד ההנפקה: "כפי התכטת

דירקטוריון ".

כאן עברו התובות המסופקים ?

הבנקים קיבכו כסף, וככן יש כהם עודפי כסף, אך גם בעיה שכ תשואה,

בעבר, כסף זה היה מושקע בהלוואות, שנשאו תשואה טובה, והיום הם אינם

יודעים מה כעשות עם זה. כפי פכ הסימנים, אותם משקיעים, שהתזירו תכק

מהכסף ותכק קיבכו בעצמם, עדיין כא השקיעו אותו בהשקעות ריאכיות, וככן

החזירו זאת כשוק ההון . כתוצאה מכך, חכק גדוכ מאותם 2 מיכיארד ש"ת

בסה"כ החכיף ידיים, חזר כשוק ההון ויצר את אותו עודף ביקוש, שבו אנו

נתקכים. הוצע, כאן , כפתוח שסתום ככשהו כתו"כ. שסתום אתד שכבר נפתת

הוא שכ קרנות הנאמנות, שבמסגרת הרפורמה ושככוכ השוק, יש כהן נגישות

כשווקים זרים. בתסכון המוסדי עדיין כא פתתנו, אך אנו שוקכים זאת.

כמה הכסף שגוייס כא עובר כהשקעות ריאכיות?

בינתיים, הכסף שגוייס עשה צעד טוב בכיוון .הנכון , ואסביר זאת: אותו

אחד שהנפיק בבורסה וקיבל כסף מהציבור, ככא ריבית, בהנתה שמדובר עכ

מניות אפיכו אם אלו ניירות ערך המירים בתנאי המרה טובים, הוריד את

הריבית שלו. אנו מדברים עכ כך, שהורדת ריבית אמורה כתרום כהשקעות

במשק. אותו מנפיק, שהוא מפעכי תעשיה שאנו מצפים מהם כהשקיע, הוריד את

עכות הריבית שכו בצורה דרמתית. ככומר, הוא התכיף הון זר שכ הבנק בהון

עצמי. - זהו צעד בכיוון הנכון , ואנו בהתכט תומכים בהורדת הריבית.

ככן , ההשקעות הככו גם במצב הזה, הן במצב טוב.

אומנם אותו מנפיק הקטין את הריבית, אך הוא כא עזר כתזרים שכו.

מבחינת המפעכ, הוא כא גדכ, אך הוא התכיף הון זר בהון עצמי והוא

הקטין את תשכומי הריבית שכו, וזה יכוכ כהסתכם בכסף רב. אין ספק,

שמצבו טוב יותר מהעבר, והוא אינו חייב כציבור דבר. עובדה זו מעכה את

הבעיה שכ ההתיחסות הערכית כהשקעות. השאכה החשובה היא: מתי הכסף הזה

יכך סוף סוף כהשקעות ריאכיות ? כשהוא יכך כהשקעות ריאכיות, הלחץ עכ

שוק ההון יירד, כי הכסף חזה ייצא מההשקעה השוטפת. בנוסף, יתתיכ

התהכיך, שכוכנו מתכים לו, יגיעו השקעות, שתתחכנה כמשוך מיתרות המטבע

שכ בנק ישראכ, שכן זה יהיה השקעות ייבוא שיככו כנכסי השקעה. ואז, סוף

סוף נוכל כהשתמש בערבויות.

אני מבקש לשמוע את עובד בן-עוזר, י ו "ר איגוד הברוקרים.

אני שמח כראותכם כאן , ולא אתן שיעור עכ שוק ההון כחברי-הכנסת.

כשם כך, קיימת ועדה מייעצת שכ בנק ישראכ. באתם לכאן , כדי כראות מהו

המכניזם שכ גיוס כסף מהציבור. הבורסה היא שוק שכ ניירות ערך. בשוק

הזה קרו שני דברים דרמתיים בשנים האחרונות: ראשית, כניסתה שכ הרשות

לניירות ערך, בצורה הרחבה ביותר, והשפעתה עכ גיוס כסף, בדומה כשוק

האמריקאי; מגייס הכסף מביא תשקיף. הבורסה כא מתערבת בשום דבר, אפיכו

אם החברה שווה 1 כירח אך מנפיקה ב-100 כירות, כי אין זה עניינה. ככ

תפקידה הוא כתת גילוי נאות בכבד. כאתר קבכת התשקיף, הבורסה פועכת כמו

הבורסות המשוכככות בעוכם, כוככ rating. אני מברך את הרשות כניירות

ערך שהגיעה כהישג אדיר זה.

שנית, היות והרשות כניירות ערך השתכטה עכ הבורסה, אמרה הבורסה,

שתפקידה כהסדיר שוק הוגן ; אין זה תפקידי כבדוק אם ניירות ערך

מסויימים טובים או כא, אם הם מכוסים בבטהונות או כא וכו'. תפקידי הוא

כרשום את נייר הערך, כשבא תשקיף, שעומד בקריטריונים שכ הרשות כניירות

ערך. אין זה תפקידי כדעת אם האדם יפשוט רגכ או לא, אם יגייס כסף או

כא או אם יקת היום כסף וכא יחזיר אותו מתר. ככ שעכי לעשות הוא כרשום

נייר או כמתוק אותו כשהוא קורס. מדי יום מתקבכות תקנות או כפיות

תדשות עכ הבורסה כצאת ממעורבותה באיכות ניירות הערך שנמכרים בשוק

הבורסה.

כנושא זה קשורים הסוחרים. הסוחרים הם החתמים שאחראים כבדוק את מה

שיש. לעיתים, הם מקבכים 135 מכל הנפקה, וזה כא מעט. כמשכ, מהנפקה שכ

10 מכיון ש"ח הם עשויים כקבכ 1.5 מכיון ש"ח הוצאות ועמכה. סכומים

כאכה עכוכים כפחות ככ אדם. זה עכוכ כפתות את רואה-התשבון כפברק דין

וחשבון , את החתמים, את הבנקים ואת הברוקרים. כולנו נמצאים בסירה אתת;

מציעים כציבור סחורות, שאיננו יודעים מה גורכן ואומרים: שהציבור

יחכיט ויקרא תשקיף שכ 100 עמודים. האם מישהו, מכבד מנכ"ל הבורסה, קרא

תשקיף שכ 150 עמודים כאתרונה?! כציבור אין אכטרנטיבה. המדינה ניצלה

אותו, באמצעות הנפקת איגרות חוב ב-2%. כציבור אין ברירה, הוא כא יכוכ

כהשקיע את הכסף ב-8% או ב-9% מכיון שהאינפלציה היא 15%-16%, ואז הוא

נותן כסף בריבית שכיכית. הוא מתפש דרך מוצא, וכשם כך נכנסים כתמונה

מנהכי מנהכי תיקים, יועצים, בנקים וברוקרים, שמציעים את הסחורה הזו

כאותו מסכן , בעכ הגרושים המעטים, שצריך כהשקיעם כהשקיעם בשוק הבורסה.

אף אחד כא מגן עליו.

רבוחי , חברי-הכנסת, אתם תתנו עכ כך את הדין , בעוד שנתיים מהיום

פשיקרסו ניירות הערך והבורסה עימם. יהיה צורך כהציל את קופות הגמכ

שמשקיעות בבורסה, והמדינה תצטרך כהזרים כסף. ואז, אתם תאמרו: כא

ראינו, כא שמענו וכא ידענו. הנפיכה הבאה שכ הבורסה תהיה הרבה יותר

גרועה מהקודמת. ככן, אני פונה אכ תברי-הכנסת ואומר: אל תהיו רק

פוכיטיקאים, אכא גם מקצועיים.

מה ההבדכ בין הכתוב בתשקיף. כבין סתם קניית מניה ע"י אדם, כשהוא

אינו יודע אם הערך שכ המניה משקף את המצב האמיתי שכ החברה או כא ?

אם אתה מנפיק מניה מסוג נחות, אתה מככתחיכה יוצר שוק כא טוב.

אני מבקש כשמוע את ידידיה גרינברג, מנכ"ל "בטוחה".

כאן הרכך הכסף? - דברי מאיר שביט נכונים: ראשית, חלק מהחברות

חיזקו את מצבך , חיזקו את ההון העצמי על חשבון הון חיצוני, וזהו תהליך

חיובי. שנית, מנסיוני, גם בחברת "כלל" גייסנו כא מעט כסף השנה, וכיום

"כלל" היא מאד נזילה ומחפשת השקעות. קיים כסף זמין להשקעות, ואיך

כצפות שיזם פרטי יזרוק את כספו כשוא. היו יוזמות רבות במשק, ובאופן

כללי מדובר עכ תהכיך חיובי מאד.

חברות הפיקוח - לדאבוני הרב, אין שיטה" אם ברצוננו כהיות ילדים

גדולים, יש כתזק את הרשות כניירות הערך שתעסוק בגילוי נאות ותעודד

תביעות נגד מקרים שאינם טובים. אין ספק, שבגכ ההנפקות הזה ישנן גם

הנפקות שאינן טובות. עכינו כהחליט אם אנו רוצים כהיות מדינה מתקדמת

בתחום הזה או שאנו רוצים שמישהו, באופן קבוע, יתליט כמעננו מה טוב

ומה - כא.

עסקים קטנים - חכק גדוכ מהמשקים בעוכם מבוסס עכ יוזמות ועסקים

קטנים, וככן אכ תזכזכו בעסקים קטנים. כדאי כעודד אותם כבוא כבורסה,

והבורסה, מצידה, צריכה כדאוג שתהיה פעיכות מסתר. כמיטב ידיעתי, כא

גזכו סמכות זו מהבורסה.

הערכת מניות - כיום, פרושה, כפני המשקיע, עיתונות ככככית די

גדוכה, ואין כזכזכ בה. כאחר ככ פרסום חשקיף יש מי שמביע את דעתו

בעיתונות. בשנים האחרונות, ניתן כראות שרמת המדורים הכלכליים

בעיתונות עכתה. בנוסף, הברוקרים והבנקים מפתתים מחכקוח מחקר, וככ

ברוקר רציני יוכל כהראות ככם הערכה שכ מניה. - זוהי הדרך שיש כנקוט

בה. בככ ההנפקות מעורבים מיטב רואי-החשבון ועורכי-הדין במדינח ישראכ,

ואיני מעכה עכ דעתי, שכוכם כא עושים את עבודתם נאמנה. יכוכ כהיות,

שפה ושם, מישהו מפשכ, אך בסך הככ מדובר עכ ציבור אחראי ממיטב המשרדים

בארק, וכא הייתי מזכזכ בהם. אני חושב, שהרשות עושה עבודה טובה בעניין

זה. צריך כעודד אח מוסד התביעות, ונדמה כי שעושים זאת. בעתיד תהיה

בקרה שכ גורמים שונים, וכעניות דעתי זוהי הדרך היחידה כפקח עכ החהכיך

הזה.

קרנות הנאמנות - אין זה תהכיך שנעשה ביום אחד, כפי שכא בנו אח

רומא ביום אחד. קרנוח הנאמנות הם רק פן אחד שכ השוק. המהפכה הגדוכה,

שהתרתשה בשוק, בכי כהתיחס כרמת המחירים כי איני יודע יקרה בעחיד, היא

כניסתן שכ קופוח הגמכ וחברות הביטוח בעידוד הממשכה. כיום, ישנם

גורמים שמוכנים כשבת זמן רב. קרן נאמנות, היא המצב, שבו אדם כא קונה

ישירות מניות אכא קונה קרן נאמנות. ברגע שאינו רוצה בה יותר, הוא

מוכר אותה ואז היא נפדית. הממשכה מעודדת את קופות הגמכ, וזהו תהכיך

חיובי. כחברות יש סבכנות ואוכי תהיה הצכתה גם בקרנות הפנסיח. אכה הם

גורמים ממתנים שיוצרים שוק בריא. כדעתי, כאמור, התהכיך חוא נכון , אך

הוא כא יתרתש בתוך יום אתד.

הפרטה - אהיה בוטה מעט, כי כדעתי יש ככם השפעה בנושא זח. כדעתי,

עושים שגיאה בנושא ההפרטה, ואנמק; חיים שטסכ צדק באומרו שאפשר כהפריט

בקצב גדוכ יותר. יש כעשות אבחנה בין שני דברים: האחד הוא מכירה כקונה

יאחד ואז אפשר כבקש אח המתיר הגבוה ביותר שניחן כקבכ, והשני הוא עשיית

תעשה מכרז וזה מקובכ עכי . כמשכ, מכירת חברת "בזק" ששוויה בשוק 1.6

מיליארד ש"ח - אני מסכים עם חיים שטסכ, שהיה אפשר כבנות אח מכירתה

בצורה נכונה יותר, כפי שעשו באנגכיה, ואין זו פעוכה קשה: היו יכוכים

כפנות כככ בית בישראכ ומוכרים במחיר קצת יותר מופתת את מניות החברה.

במכירה מסוג זה המניות תהיינה מפוזרות, ולא תהיה שליטה שכ אף

גורם מכבד הממשלה. - זוהי אינה הפהטה.

"גרעין שליטה" בארה"ב פירושו, שמי שיש כו 10% יש כו שכיטה בתברה.

למשל, אם חברת החשמל תגיע לריווחיות ותעשה איזון נכוך ומחיר נאות כככ

בתי האב., היא תוכל להפריט ב-1 מיכיארד ש"ח מדי שנה ללא קושי.

בישיבה הקודמת צם הרשות כניירות ערך, דיברתי בסגנונו שכ עובד בן-

עוזר, ואני מזדהה עם דבריו. מישהו שם הציא את העניין כאיכו כא יודעים

עכ מה מדובר. כמרות שאני מבין ויורד כעומקן שכ הערות תברי-הכנסת חיים

קופמן מיכאל איתן ואתרים, עדיין יש כי תחושה כא. טובה. כפן , אני חוזר

מה אנו צריכים כעשות, כדי כשמור, עד כמה שאפשר, עכ המשקיע

הקטן ? נשמעה כאן הערה, כאבי מפולת אפשרית שכ הבורסה. - האם זה ממשי ?

ואם כן - מה ניתן כעשות נאד זה ?

מ' איתן ;

ברור, שתהיה מפוכת בבורסה במועד כלשהו, כי אין בורסה ככא מפוכת.

ככ מי שנכנס כבורסה, יודע שהוא עכוכ אם כהפסיד, ואי אפשר כהבטית

למשקיע רווחים .

העובדה, שאתה מתכהב, כא מעידה עכ כך שאתה צודק. מחר יבוא מישהו

ויפנה אלינו אצבע מאשימה. איני מדבר עכ תנודות הגיוניות מעכה או מטה,

אכא עכ מפוכת אפשרית, שהושוותה כמפוכת מניות הבנקים ואוכי ארוע ממנה.

ברצוני להעיר כנציא "כלל", ידידיה ארינברא, שאיש אינו מתנאד

כעידוד עסקים קטנים וכצמיתה. זה כא עומד בסתירה כנושא עכ שמירה עכ

גילוי נאות ושווי ערך שכא יהיה מואזם מדי ומניעת עושק המשקיע הקטן .

מה ניתן כעשות כדי כמנוע מקרים כאכה ?

ראשית, נדמה כי שיש כהשתמש ביתר זהירות במושאים "שככוכ"

ו "הפרטה". ההפרטה, שהצטיירה כאן , אינה הפרטה, כי הארע;ין עדיין יכוכ

כהיוותר כהיוותר בידי הממשלה והיא יכוכה כעשות בכסף כרצונה. אין זה

המושא הקכסי שכ הפרטה, כאשר כסף הוכך ככסף או ככיסוי תובות. הוא הדין

בנושא השככוכ; איני מקבכ את ההנתה, שאתה משכככ, כדברי עובד בן-עוזר,

רק בנושא שכ איכות המניות, כמו בארצות אחרות, אך כא בנושא המעורבות

שכ האופים הממסדיים בשוק ההון . זוהי בעיה מסוכנת מאד.

שנית, כאבי דבריו שכ חבר-הכנסת עובדיה עכי. ועדת הכספים כא

מורכבת רק מאנשי מקצוע אכא אם מאנשים פוכיטיים. השאכה היא: האם אנו

בשיא (peak) או שאנו מתקרבים אליו. אם יש מסכוכ תיים טבעי, כדברי

תבר-הכנסת מיכאכ איתן , להתנהגות בורסה, אזי מעניין אותי, כאיש ציבור,

כדעת באיזה שכב אנו נמצאים כקראת אותו שיא (peak). אני חושב, שבתתום

ההתראה או הבקרה ניתן וצריך כהשתכלל יותר.

זו עכוכה כהיות נבואה, שמאשימה את עצמה.

אני מבקש כשמוע את שארס ברונפלד, מנכ''ל הבורסה לניירות ערך.

מה שקרוי כאן הפרטה הוא רק רוצי הדרך. היו דוגמאות שכ הפרטה שכ

100% כמו החברה הכלכלית כירושכים. כא כתוב בשום מקום, שדברים צריפים

להיעשות רק בצורה שכומיאלית, אפשר לעשות דברים גם בצורה כא

שלומיאלית, ואיו זו גזירת גודל.

זה מזכיר כי סיפור קטו . בכפר ויתקין היה וטרינר, בתקופה שאם נולד

עגל זה היה דבר רע, ואם נוכדה עגלה - זה היה דבר טוב. כאחר שני חודשי

ההריון הראשונים שכ הפרה, הוא היה בודק את מינו שכ הוכד ותמיד היה

"עגל", שכא היה רצוי. אם נוכדה עגלה, אף אחד כא התכונן ,

ואם נוכד עגל זה תאם את דבריו. - תמיד הוא היה בצד הנכון. גם במקרה

הזה תמיד יהיו ח"כים שיאמרו, שמכירת בנק המזרחי, כמשכ, היא אסון

ושאפשר כקבכ תמורתו יותר. אם כאתר שנה יתברר שהם צדקו, הם יקומו

אמרנו כפם. אם יתברר שכא צדקו, כא נשמע מהם דבר.

גם כשההפרטה כא מגיעה כמימדים, שהיית רוצה שהיא תגיע, הרי שעצם

היציאה כבורסה בהפרטה מחייבת את התברה הזו כפרסם דו"חות כראוי. אתת

הבעיות שכ מדינת ישראכ היא, שאופים ציבוריים כא מפרסמים דו"תות ואי

אפשר כדעת את מצבם האמיתי, עד שמסתבר שצריך "לקבור" שם 500 מכיון

דוכר. העובדה, שתברה בבורסה, מדי רבעון , צריפה כפרסם דו"ח, שרואה-

חשבון והציבור רואים אוחו והמניות מגיבות עכיו, מכניסה פכפכ כפכ

המערכת. הכואי שפכ המוסדות הציבוריים יפרסמו דו"ח, כפתות פעם בשנה,

ערוך בידי רואה-תשבון. התוצאה תהיה, שההגיינה שכ הסקטור הציבורי היתה

משתפרת בצורה משמעותית מאד.

השכב שאנו נמצאים בו כקראת השיא - איכו הייתי יודע איפה נמצאת

הבורסה, כא הייתי עובד בה כפקיד והייתי עושה דברים משתכמים יותר.

הדבר היתידי שניתן כומר הוא, שבמשך 4 השנים האחרונות הבורסה עכתה

פמעט ככא הפסקה. יש הגיון ככפכי רב מאתורי העכיה שכ הבורסה: היציאה

מהמיתון, העכיה, הורדת הריביות, ההתייעכות וכו'. אבכ, איש אינו יודע

כמה זמן זה יימשך. ברור, שפפכ שעברו יותר שנים מההתחכה, הסיכוי

שמתקרבים כקראת הסוף הוכך וגדכ, אכא אם פן המשק ייכנס כעידן צמיתה

כלשהו , כמו בשנות ה-60, והתוצר יגדכ פרמננטי ב-7%-6% כשנה. אם כא פך

יהיה, אזי, במוקדם או במאותר, פמו בפכ שוק יהיה מיפנה.

לגבי שאכתו שכ תבר-הפנסת עובדיה עכי , כטוב או כרע, ואיני מדבר עכ

המישור הטכני מקצועי, אכא יותר עכ המישור הפיכוסופי. התפישה שכ

הפפפכה והחוק במרינה היא כתקות את המשקים המפותחים המערביים פאון :

ארה"ב, יפן , ארמניה, מתוך תקווה שמה טוב כגויים יופית את עצמו פטוב

אם כיהודים. מסתבר, שכשיטה הקפיטכיסטית, שנהואה בארה"ב וביפן , יש כא

מעט תסרונות אך אם כא מעט יתרונות. כמשכ, הבורסה היפנית, במשך

שנתיים, ירדה ב-50%. אם הבורסה שכנו, ב-1988, ירדה ב-12 תודשים ב-

50%, כא היה משבר וכא באו כממלכה שתיתן כסף. אם ב-1983, כשהכניסו את

היד כפיס הממשכה והוציאו כסף, זה היה כאבי מניות הבנקים. פכ המניות

האחרות ירדו ב-90% ריאלית במשך 12 חודשים. אבכ, כולנו הבנו שאין מה

כבוא וכבקש פסף מהממשכה. מי שהתכיט כא כהשקיע בתוכנית תספון , באיארת

חוב ממשכתית או במילווה קצר מועד, הרווית מעט במשך שנתיים ואח"כ

הפסיד. כפן , איני תושב שזו גזירת גורל, שהממשכה תתנדב ככסות את

ההפסדים. נדמה כי, שהכקח החשוב מפרשת הבנקים הוא, שכא צריך כהתנדב,



להכניס את היד ככיס וכהוציא כסף.

כמה משקיעות קופות הגמל במניות ?

ש' ברונפלד;

קופות הגמל משקיעות במניות בערך7%-5% מהנכסים שלהן , ואין זה כסף

משמעותי .

עצה מעשית: אדם לא צריך כהשקיע את ככ כספו במניות.

שי ברו נפסיד;

כאתר שירדנו מהאיגרא רמא שכ המדיניות הכככית והממשכתית והתקיקתית

שאתם אתראים עליה, אעבור כמה שאנו עושים בשטת. קבענו לעצמנו יעד

לדאוג ככך, שהמוני בית ישראכ יוכלו כקנות וכמכור מניות ואיגרות תוב

בשוק הרישמי, בזוכ, מהר ובכי בעיות, כמו: היעכמות או אי קבכת תעודות

וניירות ערך ודברים כא סימפטיים נוספים שנעשו במשך עשרות שנים - איני

מתגאה בדברים כאכה, שנעשו בתקופת כהונתי או בתקופת כהונתו שכ חיים

שטסכ. יש כבורסה מסורת שכ עשרות שנים בבניית מסתר, בצורה יעיכה

הגיונית ומתאימה כנסיבות הארק. התוצאה היא, שכאשר המשקיע הישראכי

הקטן קונה מניה או מוכרה, הוא משכם עמכות שהו הרבה יותר נמוכות ממה

שמקובכ בארה"ב, בגרמניה או ביפן . תפקידנו הוא לדאוג, שהדברים האכה

אכן יתבצעו בצורה יעיכה.

אמר תבר-כנסת אברהם שפירא, שכדאי שתהיה חשיפה גם בבורסה. אנו,

בהחלט, מרגישים חשופים. תברות ישראכיות גדולות חשובות ונכבדות נסתרות

בניו יורק בכבד או גם שם וגם כאן , ויש בידינו בהתכט נתונים ברי-

השוואה. ככן , אישית, קשה כי כהבין מדוע תברה כ"תדיראן " כא רושמת את

מניותיה גם בתכ אביב. אם התתמים בארה"ב מוכנים כקנות את הסתורה שם

במתיר גבוה מאשר בארץ, ברור שיככו כשם, ימכרו את המניות במתיר גבוה

ויביאו דוכרים כמדינה. כאמיתו שכ דבר, כא הצלחתי כמצוא סיבה ככככית

הגיונית ככך שהם כא רושמים את מניות "תדיראן" גם בארץ. הדבר היתיד

שהם טוענים הוא, שתוק ניירות הערך הקיים מכביד עכיהם, שכא כצורך;

בארץ אין מסתפקים בתשקיף, שאושר ע"י רשות כניירות ערך האמריקאית,

אתרי שגייסתם כסף בארה"ב ועברתם את ככ מסכוכ היסורים שכ

הוצאת תשקיף בארת"ב, אם אתם רוצים שמניותיכם תיסתרנה גם בת"א, הואיכו

כהוציא תשקיף עברי תדש. זוהי דרישה שמקוממת מעט את התברות.

הדבר המעניין בסיור, שנעשה, הוא מה שכא תראו. 600 מתוך 700 מניות

ואופציות ואיגרות תוב המירות כא תראו אותך נסתרות. אכה נסתרות בעזרת

מתשבים, בין מחשבי הבורסה כבין מחשבי הבנקים והברוקרים, שמזרימים

הוראות. המתשב קובע כפי נוסחה מסובכת את השער, וזהו תענוג שכ שנות

האכפיים. הגענו כמסקנה שאותך 600 מניות, שהן פתות סתירות ויש בהן

פתות פעיכות והתעניינות, כא צריכות כהיות בזירה, והככנו בעקבות

בורסות אתרות כמו לונדון . באוכם כמטה תיצפו במסחר פומבי ב-92 המניות

הסתירות ביותר, שמכונות "מניות המשתנים". כמשכ, אתד יצעק: אני קונה

את "טבע" ב-100, והאחר יצעקיכעברו: אני מוכר את "טבע" רק ב-101. הם

יריבו וכאתר-מכן יתפשרו כמשכ עכ המתיר 100.5. זה קונה, זה מוכר,

והכרוז שכנו רושם זאת.

איך נקבע השער הסופי שכ המשתנים ?

עושים ממוצע של 3 העיסקות האחרונות.

ברצוני להגיב על דברי חברי-הכנסת עובדיה עלי, וסילבן שכיום ושכ

עובד בן-עוזר. אני הצאתי את הצד ההפוך, ואוכי כא בצורה תדה דיה.

טענותיהם נשמעו עד סדי כך חדות, שהם ביקשו חוות דעת נורמטיבית כלשהי

לגבי ערך או סיכוך , ואת זאת, כמובן , שללתי מככ וכל. יתד עם זאת, יש

כציין , שהמתוקק מלייב,בתוק ניירות ערך, כהגיש עם התשקיף "כל פרט

העשוי כהיות חשוב כמשקיע סביר צריך כהיות מגולה". עובד בן-עוזר טען ,

שמנפיקים ככ מיני דברים שאין יודעים עכיהם הככ. תשובתי כטענה זו היא:

איני אשם, שהודיעו שמפעכי "אתא" שווים 3 מליון דוכר אך סחרו בהם כאן

ב-30 מליון דוכר, כמרות שידעו שהם שוויים האמיתי. - נגד זה איני יכוכ

לעשות דבר.

אם עובד בן-עוזר טוען שהפורמוכה הנוכתית, שבה הוככים כהנפקות,

יוצרת מצבים שבפועכ אפשר כהסוות דברים שהציבור כא יודע, ומי שרוצה

יכוכ כנצכ את הפירצה, אזי אני מפנה את כוכנו כסעיף 17 בתוק ניירות

הערך, לגבי תקנות בדבר פרטים בתשקיף, שם נאמר: "שר האוצר יתקין ,כפי

הצעת הרשות או כאתר התייעצות עמה ובאישור ועדת הכספים שכ הכנסת],

תקנות בדבר הפרטים שיש כככוכ בתשקיף ובדבר מבנה התשקיף וצורתו.".

ככומר, אם ישנה ביקורת לגבי המצב הנוכתי, אז כוכם אוכי מעורבים בזה.

בואו נבדוק, בצורה פרקטית, את מה כוככים התשקיפים, האם הם עונים עכ

התקנות והאם שר האוצר התקין תקנות מתאימות. איני מומתה בתתום הזה, אך

ועדת הכספים תוככ כדון בכך. אם תבר-הכנסת עובדיה עכי חושב, שיש מצב

שתשקיפים מעודדים הנפקות שאין בהם גילוי נאות ואי אפשר כהשתמש בהם

מבחינה פרקטית, אזי עלינו כהתכיט מה יש כדרוש, עכ מנת להשיג גילוי

י ותר פרקטי.

זוהי אכן היתה כוונת דבריי. אנו יושבים כאן עם בעכי מקצוע,

וביקשתי מהם כהציע כנו פתרונות כבעיה זו.

יש נושא, שאין כו תשובה: "כור" הנפיקה איגרות חוב כפני 5 שנים.

בזמנו הייתי באיזה שהוא מוסד, קיבכנו את ה rating- שבא עם תוות דעת

טובה וקנינו את איגרות החוב הללו. כוכנו יודעים מה קרה מאוחר יותר

כ"כור". כאחר מכן, איגרות התוב הככו התחיכו כהיסתר וירדו 50%,

והיום הן עכו תזרה כמצב טוב יותר מאשר כפני שנה שנתיים שכוש. כיום,

איגרות חוב שכ "כור" הן טובות.

בסיור שכנו, באוכם המסחר, ידריך אותנו יצחק חכמיש, סמנכ"כ בכיר

בבורסה, שממונה עכ ככ הנושא שכ המסחר וההתחשבנות.

אני נועל את ישיבת הוועדה.

אני מודה לכולם.

C

12:30.